久期財經訊,3月14日,惠譽評級已將長江基建集團有限公司(CK Infrastructure Holdings Limited,簡稱「長江基建集團」,01038.HK)的長期發行人違約評級(IDR)和高級無抵押評級「A-」列入正面評級觀察名單(RWP)。
此前,母公司長江和記實業有限公司(CK Hutchison Holdings Limited,簡稱「長和」,00001.HK,A-/正面評級觀察名單)在宣佈出售其大部分港口業務後,將其評級列入正面評級觀察名單。長江基建集團的評級反映其獨立信用狀況(SCP)爲「a-」,與長和的評級處於同一水平。根據惠譽《母子公司評級關聯性標準》,惠譽評估,如果長和的評級上調,長江基建集團的SCP將上調兩個子級。如果長江基建集團的評級與其SCP相差一個子級,則長江基建集團的評級可以與長和的評級持平。當惠譽移出長和的RWP時,將同時移出長江基建集團的RWP。該過程可能需要六個月以上的時間。
關鍵評級驅動因素
「中等」戰略層面支持意願,「較弱」法律層面支持意願:惠譽認爲長和對長江基建集團的戰略層面支持意願爲「中等」,因爲長和的業務具有中等的增長潛力,貢獻了長和經過惠譽調整後EBITDA的約12%。在長和港口交易後,長江基建集團的EBITDA貢獻應會小幅上升。惠譽評估,長江基建集團爲長和提供了實質性競爭優勢,因爲基礎設施業務從多元化的受監管公用事業和基礎設施投資組合中提供穩定的現金流。
惠譽認爲,由於長和的債務中缺乏擔保債務或交叉違約條款,長和對長江基建集團在法律層面支持意願爲「較弱」。
「中等」運營層面支持意願:惠譽認爲長和對長江基建集團在運營層面支持意願爲「中等」。長江基建集團和長江和之間的運營協同效應有限,但管理層重疊被評估爲「中等」,兩家公司董事會共有六名共同董事(包括董事長)。
即將到來的監管重置:2024年未進行監管重置,但英國水務公司Northumbrian Water Group(NWG)、SA Power Network和Wellington Electricity(澳大利亞和新西蘭的電力配送公司)將於2025年進行監管重置。根據2024年12月宣佈的最終決定(FD),惠譽預計澳大利亞和新西蘭重置的影響將是良性的,但英國水務公司的監管重置可能更具挑戰性。
NWG旗下的運營公司Northumbrian Water Limited已就FD向競爭監管機構(Competition and Markets Authority,簡稱CMA)提出上訴,但現階段其結果仍不確定。總體而言,惠譽預計即將到來的重置不會像往年一樣嚴格,惠譽預計長江基建集團將在未來幾年繼續產生穩定的現金流。
穩健的運營績效:惠譽預計,未來兩到三年內,長江基建集團投資組合的現金流貢獻將保持基本穩定。然而,由於香港特區及中國水泥業務在經濟增長放緩的背景下持續惡化,惠譽預計2024年扣除聯營公司和少數股東權益後的EBITDA將略有下降。
穩健的財務狀況:惠譽預計,由於最近的收購和計劃向Northumbrian Water股權注資,2025年淨債務將上升,但仍將遠低於歷史水平,反映出穩定的現金流。長江基建集團的整體財務狀況應保持穩健,2024-2025年EBITDA利息覆蓋率約爲6.0倍,EBITDA淨槓桿率約爲3.0倍。
穩定、多元化的現金流入:長江基建集團的評級得益於其多元化投資組合中受監管的公用事業和基礎設施投資帶來的穩定且可預測的收入。長江基建集團大部分的現金流入來自受監管的燃氣、電力及水務資產,包括:(1)香港特區的Power Assets Holdings (PAH);英國的UK Power Networks Holdings、Northumbrian Water Group、Northern Gas Networks以及Wales & West Gas Networks;以及澳大利亞的SA Power Networks、Victoria Power Networks、Australian Gas Networks、United Energy、Multinet Gas和Dampier to Bunbury Pipelines。
同業分析
長江基建集團的SCP得到了來自穩定的多元化投資組合和可預測的收入流的支持,這些投資組合主要是受監管的公用事業,也有基礎設施資產。惠譽的評估還考慮了其結構上的從屬關係和強大的財務靈活性。這一點得到了強大的管理團隊的支持以及公司在財務紀律和執行力方面的記錄,和在防控措施和受監管時期中表現出的韌性。
就其商業業務模式而言,該公司幾乎沒有同行。國網國際發展有限公司(State Grid International Development Limited,簡稱「國網國際」,A+/負面,獨立信用狀況:bbb+)也有類似的商業模式,因爲它從其在歐洲和巴西輸電系統運營商的股權中獲得了穩定的現金股息。國網國際的規模更大,但惠譽認爲長江基建集團擁有更高質量的現金流,因爲其很大一部分來自投資級投資,而巴西(BB/穩定)等具有高收益級評級的國家佔國網國際現金流的60%-70%。惠譽認爲長江基建集團的財務狀況也更好,財務靈活性更強,槓桿率更低。
中電控股有限公司(CLP Holdings Limited,簡稱「中電控股」,A/穩定,00002.HK)與長江基建集團的相似之處在於,該公司擁有穩定、可預測的現金流,其EBITDA的70%以上來自香港特區受監管的資產。中電控股業務多元化程度較低,財務狀況與長江基建集團類似,但該公司沒有結構性從屬問題,這證明其與長江基建集團的SCP相差一個子級爲合理。
長江基建集團的SCP也在一定程度上與英國評級爲「BBB+」的受監管公用事業公司的狀況相當,如Electricity North West Limited(ENW,BBB+/穩定)。ENW未面臨結構性從屬風險,而長江基建集團受益於其投資組合,該投資組合在地理和監管風險方面具有多元化的特點,涵蓋英國、澳大利亞、新西蘭和香港特區的受監管電力和天然氣分銷、天然氣輸送和水務資產,並交錯進行監管重置。長江基建集團的財務狀況也略強,由於資本支出要求有限,其自由現金流在結構上爲正向,大部分現金流來自股息和投資回報。
關鍵評級假設
本發行人評級研究中惠譽的關鍵評級假設包括:
-來自聯營企業、合資企業和投資的現金流入在2024年增長2%,2025-2026年每年增長約 1%
-股息支付與歷史水平保持一致
-2024年、2025年和2026年的資本支出和額外收購及投資分別爲26億港元、35億港元和 19億港元。
評級敏感性
當惠譽將長和移出RWP時,惠譽亦會將長江基建集團移出RWP。
可能單獨或共同導致惠譽採取負面評級行動/下調評級的因素包括:
-如果沒有達到正面的評級敏感性,評級可能會被下調回至「A-」。
可能單獨或共同導致惠譽採取正面評級行動/上調評級的因素包括:
-如果長江基建集團能夠維持其當前的SCP爲「a-」,則可能會對長和採取正面的評級行動。
流動性和債務結構
截至2024年6月底,長江基建的可用現金爲92億港元(2023年:131億港元),而短期到期債務爲132億港元,總債務爲333億港元(2023:341億港元)。這包括99億港元的永續證券,惠譽對此不給予任何股權信貸。該公司債務到期期限分佈合理。該公司還擁有良好的銀行關係和強大的債務資本市場的融資渠道。
發行人簡介
長江基建集團是一家全球性的基礎設施公司,在能源、交通、水利基礎設施、廢物管理、廢物轉化能源和基礎設施相關業務方面進行了多元化投資。主要經營於英國、澳大利亞、新西蘭、加拿大、歐洲大陸、中國內地和香港特區。
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