新品拓展用药方案，覆盖肠外营养百亿潜在市场。2023 年中国肠外营养用药市场规模约142.7 亿元，肠外营养作为一套完整用药治疗方案，是复合维生素、微量元素、电解质、氨基酸等一系列产品的组合，产品间具有较强的协同效应。经过多年研发积淀，卫信康已打造出包含复合维生素、多种微量元素、复方电解质、复方氨基酸在内的肠外营养用药产品梯队，能够为国内成人、儿童患者提供较为全面的肠外营养支持方案。而依托公司在复合维生素领域较高市场地位和强有力的销售渠道，我们认为，公司在多种微量元素、复方电解质、复方氨基酸等领域也有望培育出诸如成人十二维一样的大品种，使得收入更加多元化并推动公司业绩持续增长。衛信康爲國內腸外營養用藥領先企業。衛信康成立於2006 年，深耕腸外營養賽道，在複合維生素、靜脈微量元素、靜脈電解質等領域具備顯著優勢，核心產品注射用多種維生素（12）常年保持較高市佔率。近年來，公司持續加大研發投入，堅持仿創結合，以自研+合作+整合方式，多措並舉豐富研發佈局。除持續完善複合維生素、微量元素類的產品種類外，公司同時還在拓展氨基酸等新方向，開發兒童腸外營養用藥，加快各細分領域新產品上市。
集採落地，成人十二維迎新一輪景氣週期。目前國內共兩款在售成人十二維產品，根據醫藥魔方數據，衛信康的成人十二維常年來一直保持約80%左右的市場份額，爲國內成人十二維龍頭。儘管在國內做到了較高市佔率，但2017-2020 年兩票制調整對其銷售有較大影響，同時長年以來成人十二維僅有地方醫保身份，2020 年底才正式進入國家醫保，准入後又遇到了三年的疫情擾動。整體來看，我們認爲公司的成人十二維在國內的臨床推廣和滲透並不充分，當下依然有非常廣闊的市場空間。
當下時點，2023 年河南十九省聯盟集採全面落地，儘管價格降幅超50%，但20 個省的集採身份是其加快醫院准入和放量的極佳契機；其次，由於集採後聯盟區域市場投入大幅減少，產品成本下降幅度遠超價格降幅，帶動產品毛利率大幅提升。2024 年上半年在部分省份尚未執標的情況下，公司成人十二維的銷量增長近20%，毛利率相較23 年提升7.6%，服務性收益也已恢復增長，預計這一趨勢將隨着集採結果全面執行後得到進一步強化，從而帶動成人十二維進入新一輪經營質量更高的景氣週期。根據測算，我們預計2024 年全年服務性收入能夠重回增長通道，而收益方面則有望實現超30%的增長。
新品拓展用藥方案，覆蓋腸外營養百億潛在市場。2023 年中國腸外營養用藥市場規模約142.7 億元，腸外營養作爲一套完整用藥治療方案，是複合維生素、微量元素、電解質、氨基酸等一系列產品的組合，產品間具有較強的協同效應。經過多年研發積澱，衛信康已打造出包含複合維生素、多種微量元素、複方電解質、複方氨基酸在內的腸外營養用藥產品梯隊，能夠爲國內成人、兒童患者提供較爲全面的腸外營養支持方案。而依託公司在複合維生素領域較高市場地位和強有力的銷售渠道，我們認爲，公司在多種微量元素、複方電解質、複方氨基酸等領域也有望培育出諸如成人十二維一樣的大品種，使得收入更加多元化並推動公司業績持續增長。
投資建議：衛信康爲國內腸外營養用藥領域領先企業，核心產品成人十二維已進入新一輪高質量增長的景氣週期，新品兒童十三維、多微具備較好放量潛力，短期有望迎來業績反轉；同時公司持續豐富產品管線，未來有望從複合維生素單一產品龍頭成長爲腸外營養領域用藥全方案供應商，中長期亦具備較好成長性。我們預計2024-2026 年公司歸母淨利潤分別爲2.83、3.48 和4.32 億元，同比增長32.4%、22.9%和24.2%，當前股價對應PE 分別爲16、13、10 倍。根據可比公司估值，我們給予公司2025 年20 倍PE，對應股價16.0 元，首次覆蓋，給予「強推」評級。
風險提示：集採執行力度加大；產品競爭格局惡化；醫保控費力度加大。