投資要點: 宏昌電子是國內領先的電子級環氧樹脂供應商。公司以高性能、環保型的電子級環氧樹脂爲主要產品,由於其優良的絕緣性、防腐性、耐化性、耐熱性和接着性,被廣泛應用於電子、電氣行業的絕緣與封裝,還應用於專用防腐塗料(主要用於汽車、船舶、集裝箱和食品罐等行業)、複合材料等領域。具體分爲:(1)電子級,用在電路板(覆銅板),佔公司收入五六成,主要客戶包括生益科技、美國杜邦集團有限公司等。(2)複合材料膠黏劑。(3)防腐材料部分,隔絕性能優異。 2016 年底有望迎來產能放量。公司產品的主要原材料是雙酚A、環氧氯丙烷、四溴雙酚A 和丙酮等。公司上市之後致力於尋找新工藝並改善設備,使得成本更低,設備更加優化。儘管投產較慢,但是對公司長遠利好。公司目前產能7 萬噸,基本滿產滿銷,珠海項目16 年底建成,新增產能12 萬噸,屆時產能將達到19 萬噸,躋身環氧樹脂生產第一集團。鑑於公司銷售渠道較好,下游需求旺盛,預計產能投入後銷售將獲得有力保證。 低端產品競爭激烈,高端領域格局較好,公司未來高端產品會逐步放量。目前市場競爭較爲激烈,產品穩定性、交期穩定性是公司差異化競爭策略。公司環氧樹脂產品在中國境內的市場佔有率爲8%,其中,覆銅板用阻燃型環氧樹脂的市場佔有率爲15%。主要競爭對手沒有上市,比如臺灣地區的南亞、長春集團。國內比較強大的競爭對手包括三木(江蘇)、揚農化工。環氧樹脂市場容量120 萬噸,其中環保樹脂和風機葉片比較高端,毛利率高達20%以上,目前較多依賴進口,國內達標產能不足。公司正努力推進高端產品的進口替代,未來高端產品將逐步放量。 股權激勵將充分調動公司管理人員的積極性。公司8 月公告,向公司管理人員授予的限制性股票數量不超過1000 萬股,授予價格爲每股4.59 元,行權條件(1)以14 年爲基數15-17 年業績增長不低於10%、20%、30%。或(2)以14 年爲基數,15-17 年市值增長不低於10%、20%、30%。或(3)15-17年,相比上一年公司市值的降低率不高於上證指數降低率的80%。股權激勵將充分調動公司管理人員的積極性,利好公司長遠發展。 給予公司“增持”的投資評級,目標價12.98 元。宏昌電子是國內領先的電子級環氧樹脂供應商,後期高端產品將逐步放量,公司也考慮轉型。我們預計公司15-17 年EPS 分別爲0.18、0.20、0.27 元,給予公司16 年64 倍PE,給與6 個月目標價12.98 元,給予“增持”投資評級。 風險因素:市場競爭加劇,市場開拓不及預期。