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2023年12月22日
Fighting and Finance 播客的筆錄（第 #35 集）
主持人：
如果你曾經交易過黃金市場，我敢肯定你可能聽説過ETF GLD。好吧，我的下一位嘉賓實際上是創建該ETF的人。喬治·米林-斯坦利是黃金市場的傳奇人物，他從事交易已有50多年，是道富環球顧問公司的黃金策略主管，曾在萊曼兄弟交易過黃金，曾在世界黃金協會擔任黃金策略主管。能讓他加入 Fighting and Finance 播客真是太榮幸了，我希望你喜歡。
我猜我想從最近的黃金活動開始。如果你願意，我假設隔夜交易量很低，那麼我們遇到了一個虛假的突破，如果你不介意剛開始談談你的看法，那麼我們顯然已經創下了歷史新高，但如果你不介意的話，請告訴我你認為突破和大規模回調的看法，儘管在過去一天左右的時間裏，根據美聯儲的會議，我們已經開始了向後拉。
喬治·米林-斯坦利：
是的，我很樂意這樣做，我們需要談談很多不同的事情。我認為這是一個非常有趣的小現象。我對你稱之為虛假突發事件表示質疑，因為我不確定是不是這樣。讓我們透視一下，大約四五年來，金價一直處於每盎司2,000美元的水平，已經多次高於該水平，但只是短暫地包括今年早些時候，今年年初黃金連續幾天突破2,000美元，所以對於投機界來説，我的意思是對衝基金、日間交易者、一大羣不同類型的人，但是投機社區是與長期配置者相反，戰略持有者因此投機界基本上認為它是每當價格出現兩分時，就從黃金上獲利真是個好主意。我認為，當他們看到價格飆升超過2,100美元時，他們就是這樣做的，而不是像投機界經常做的那樣，跟隨勢頭買入，他們仍然處於過去五年中一直處於的模式中，如果超過2,000美元，這就是我們應該獲利的地方。因此，你知道鐘擺總是擺動的方式，在任何市場中，它的向上都太大了，然後當出現獲利回吐時，它就會下行得太遠了，所以我們回落到每盎司2,000美元以下。我正在尋找什麼，對此我並不確定，但我要尋找的是看到黃金真正鞏固其在每盎司2,000美元以上的地位。我們在盤中現貨市場上的漲幅高達2,130美元左右，之後可能會繼續創下新高。你和我一樣瞭解金融市場，經常發生的是曾經存在上方阻力的區域，一旦你積極突破了上方阻力區域，並且持續突破了上方阻力區域，那麼這往往會成為下行支撐，我認為在接下來的幾個月中，我希望每盎司2,000美元的區域能做到這一點。現在至於是什麼促成了這種情況——首先，價格開始上漲，市場上有人認為可能有一兩個非常大的買家。例如，有時是黃金大買家的人可能是中央銀行。14年來，我們已經看到各國央行，尤其是對新興市場的持續興趣，因此這可能是其中一個大放異彩的市場。最近，我們還看到主權財富基金恢復了興趣，這很有趣，因為各國央行將傾向於在場外交易市場上購買黃金。主權財富基金更經常使用像GLD這樣的工具進行交易，他們喜歡ETF，他們喜歡流動性，他們喜歡能夠調整規模，他們喜歡能夠在紐約證券交易所有良好交易記錄的工具中快速移動。所以這是可能的。
同樣，我們需要一些時間才能弄清楚這些原因到底是什麼，但這是可能有一個大買家的可能性。無論如何，它在那個週末所做的本質上是激發了人們對黃金的極大興趣，併產生了動力，我認為肯定有某種追逐勢頭的想法推動我們突破了2,100美元大關。比以往任何時候都高了很多。
就前景而言，如果我們能夠穩固地將自己置於2,000美元以上，我認為這將非常有幫助。但原因之一，還有其他原因，但毫無疑問，原因之一是，你知道，回想一下今年年初，人們打賭美聯儲可能不會轉向在2023年降息，甚至可能不會在2024年降息。傑羅姆·鮑威爾説他看不出降息的好理由。市場看法發生了巨大變化，大約10天前，市場共識是最快將在明年3月甚至2月降息。我想，你知道，傑羅姆·鮑威爾可能已經在昨天的會議上平息了這個問題，但你知道我不確定。在12月的美聯儲或聯邦公開市場委員會會議上，他表示，明年可能會降息，點陣圖顯示可能有多達三次降息25個基點，但他沒有透露時機。他是個精明的人，我認為讓市場對此有一個好消息是可以的，但不要告訴他們什麼時候會發生，因為他現在一直持開放期權。如果他願意，他甚至可以提高利率。如果數據促使他在明年年初加息並在年底之前仍會降息，他保留這樣做的權利，因此他沒有透露時機。但是，如果你喜歡我們的黃金突然上漲，我認為這是另一個原因，我很高興看到黃金今天回升至2,000美元以上，正如我所説，似乎正在那裏建立基礎，這是個好消息。
主持人：
是的，我傾向於同意你的看法。隨着利率的上升，黃金錶現出相當大的彈性，儘管略有回調，但並未出現大幅拋售。你把它等同於什麼，如果可以的話，向我們提供一些你預期的價格水平，比方説，到2024年底。
喬治·米林-斯坦利：
好吧，要解開的東西很多。讓我從利率開始。我認為這是一個有用的起點。在我看來，重要的關係不在於黃金和利率之間。當利率上升時，黃金可能會上漲，經常如此，也可以下跌或一無所獲。但重要的關係在於黃金與美元走勢之間。因此，如果我們有一段美聯儲基金利率上升推動美元走高的時期，那可能會對黃金造成損害，這就是我們去年秋天遇到的情況，當時傑羅姆·鮑威爾基本上認為市場在更長的時間內沒有得到上漲的信息，因此他決定在聯邦公開市場委員會連續三次會議上三次加息75個基點，從而推動市場上行。我認為那是你對市場的真正提醒。這對美元產生了重大影響，美元對DXY產生了重大影響，我看的是這個衡量標準，交易加權美元指數兑你所關注的幾乎任何其他貨幣都飆升至20年來的最高水平。這是去年黃金面臨的不利因素之一，它使黃金無法走向任何地方。它之所以沒有推動黃金下跌，是因為你在金價中提到了這種彈性。
基本上，在2022年，黃金的收盤水平幾乎與年初完全相同。但我認為，美元的走強，尤其是在第三季度及以後，是黃金面臨的主要阻力，使其無法超出原本可能的水平。今年，我們已經看到了幾次25個基點的上漲，我們看到了幾次暫停，而美元確實無濟於事。如果有的話，我相信我們可能已經看到了貨幣市場迴歸均值的開始、初期跡象，這意味着其他貨幣兑美元將升值，我們已經看到了一些跡象，但還不是很強勁，我認為明年我們會看到更多，在這種情況下，黃金通常表現得像貨幣市場的一個組成部分。因此，我預計其他貨幣，包括歐元、人民幣以及黃金，都將對美元升值，這意味着金價將上漲。
主持人：
如果可以的話，到2024年底，你會看到什麼目標？
喬治·米林-斯坦利：
我認為，在接近2023年底創下歷史新高之後，我認為我們確實有可能升至略高於歷史最高水平。我在State Street所屬的黃金策略團隊昨天公佈了對黃金市場的預測以及我們的基本情景，換句話説，如果沒有任何改變，我們不會出現嚴重的衰退，經濟繼續增長，但增長可能會稍微放緩，我們沒有大規模降息或加息，但我們可能會在年底之前降息幾次。因此，如果一切保持不變，那麼我們的基本建議是，黃金的交易價格可能在每盎司1,950美元至2,200美元之間，我們喜歡這種情況。我們對這個有50％的信心，所以這確實是我們認為黃金可能出現的情況。
顯然，我們做的是看漲情景和看跌情景。我們認為，看漲情景是有可能的，換句話説，黃金的交易價格在一段時間內可能在2200美元至2400美元之間，如果我們突破2,200美元的水平，這將再次創下歷史新高。我們給出了30％的概率。
因此，我們的熊市概率只有20％，但為了對稱起見，你必須有一個概率，而我們的熊市案例表明，黃金的交易價格可能在1800美元和1950美元之間。在過去一週或10天的回調中，我很高興看到支撐位在1950美元區域上方，所以你知道這向我表明，我們很可能根本無法進入熊市區域。但是你需要有一個熊殼，以防萬一一切都出錯。
主持人：
當然，如果我們能回到20世紀70年代，當時我們正在應對滯脹，並且在許多方面與現在的情況非常相似，即粘性通貨膨脹率約為3％，那麼黃金顯然取得了重大突破，並經歷了幾十年來從未見過的漲勢。假設通貨膨脹率繼續保持低位，有可能在黃金可能測試3,000美元水平的地方上漲，你有沒有這樣的情景會出現？
喬治·米林-斯坦利：
我認為重要的是要考慮你正在做的相似之處和不同之處。在1970年代，美國的通貨膨脹率處於十幾歲左右，CPI沒有像去年那樣達到9.2％的最高水平，而是在16％至17％左右。到70年代末，我們的通貨膨脹率可能持續了20年。因此，我們在60年代和70年代出現了通貨膨脹。
在那段時間的大部分時間裏，我們的股市都非常強勁。現在很明顯，從那以後我們已經創下了紀錄，但是在1970年代期間，股市非常強勁。債券市場強勁，石油市場強勁。原油的交易價格創下了每桶40美元的前所未有的高位，現在看來這很不現實，但確實如此。我認為，卡特總統在世界各地被廣泛視為軟弱的總統，而不是幾年後羅納德·里根當選的那個強人。
伊朗和伊拉克互相用軍刀，蘇聯是比俄羅斯更大的潛在對手，但如果你願意，作為帝國的蘇聯剛剛入侵了阿富汗。因此，1970年代黃金上漲了20倍這一事實並不令我感到驚訝。我當時在場，當時我正在交易。我也在寫關於黃金的文章。這並不奇怪，但我沒有看到太多相同的相似之處。
我們確實有一些相當相似的情況，但是 A) 我們的通貨膨脹率沒有達到當時的水平，我認為市場普遍認為，包括美聯儲在內的政府確實不知道該怎麼處理通貨膨脹。現在，福特總統想出一個翻領按鈕，上面寫着 w-i-n 來表示快速的通貨膨脹，這在當時或現在並沒有對刺激通貨膨脹做出太大貢獻。看來當局已經失去了對通貨膨脹的控制。我對傑羅姆·鮑威爾不明白。我認為，在大多數情況下，市場非常重視鮑威爾是一位穩健的經濟經理，如果有可能設計軟着陸或 “軟着陸”，用他自己的話來説，鮑威爾就會這樣做。我認為他總是有可能這樣做。
但是你知道，在歐洲，烏克蘭確實有一場武裝衝突，只要按一下按鈕，就有可能開啟核武器。我們有以色列境內的衝突，儘管衝突本身已經夠糟糕了，但有跡象表明，伊朗可能正在推動真主黨在北部的第二條戰線上攻擊以色列。確實非常令人擔憂。我想你知道，如果那場爭端真的升級，我們可能會遇到真正的問題。
而且你知道習近平在舊金山與拜登總統會面時相處得很好，但是當他回到北京的那一刻，他對臺灣聽起來像以往一樣好戰。因此，地緣政治方面有很大的潛力，可能反映出70年代發生的情況，但我們一開始並不是從20年的非常高的通貨膨脹率開始。
需要考慮的另一件事是：從1933年到1975年1月1日，美國投資者一直被禁止投資黃金產品，無論是金條還是金幣，因此美國投資者有大量被壓抑的需求，我認為這是推動價格上漲20倍的又一因素。我認為我們不太可能看到一連串的情況真正以同樣的力量融合在一起。
但你知道我可能錯了。還有很多事情可能出錯：宏觀經濟、地緣政治。
主持人：
明白了。我最近讀到一篇文章，其中説像我一樣的顧問，他們中約有76％的黃金配置為零，我認為在客户的投資組合中進行這種配置是愚蠢的。顯然，我沒有同樣的方法，但我只是好奇從你的角度來看，你能將其歸因於什麼，尤其是因為黃金歷來是我們看到的許多經濟阻力和地緣政治動盪的絕佳保險單。在你看來，最近你會將零百分比的配置歸因於黃金嗎？
喬治·米林-斯坦利：
是的，看看如果你以世界各地可投資資產的數量為例，那麼與黃金有任何關係的投資——無論是金礦股票、黃金交易所買賣基金、金條和硬幣還是期貨——無論它是什麼，都佔可投資資產總量的1％左右。我認為這是個錯誤。自從我十年前加入State Street以來，我在與顧問的對話中一直在盡最大努力糾正和糾正這個錯誤。
事實上，在我50年的黃金職業生涯中，我基本上都在説：“你知道這真的沒有道理，我覺得那太瘋狂了。”其原因是，並不是每個人都像我一樣研究過黃金，你顯然也一樣。因此，我認為你我可能更瞭解黃金可以帶來的好處，而很多人根本不買黃金。很多人的態度是，哦，這是我的祖父母可能已經購買的資產，但我絕對沒有必要這樣做。
你知道那裏有很多感覺。最後，我認為，黃金業務的利潤率往往微乎其微，這意味着像你這樣的顧問並沒有從讓客户投資黃金中真正賺到很多錢。從長遠來看，你可以為他們賺錢，也可以長期保護他們的財富，但從這些分配中你賺的錢並不多。一些顧問認為這是主要的抑制因素。顯然你不知道，我很高興聽到這個消息，但我認為這確實是主要原因。
主持人：
明白了。回想一下最後一句話，你説很多人認為這是他們的祖父母可能儲備的東西，而現在它可能沒有那麼大的價值，你認為數字世界和數字資產，主要是比特幣，可能在某種程度上奪走了黃金的光彩嗎？
喬治·米林-斯坦利：
我認為你知道加密貨幣在過去的13至14年中崛起，很可能轉移了一些本來可以流入黃金的資金。我沒有直接與顧問或實際出售黃金併購買過加密貨幣的最終投資者交談的經歷。因此，讓我們先把它放下來。
我認為利潤率是可能的，但我將黃金視為一種投資的方式以及這種看法也可以追溯到你之前的問題，如果你不介意這樣做，如果可以的話。我認為，從歷史上看，黃金對投資者的承諾一直具有雙重性質，這也是我如此喜歡黃金的原因之一。承諾的第一部分是，隨着時間的推移，不是每年，而是隨着時間的推移，黃金可以幫助提高適當平衡的投資組合的回報，而且黃金將始終能夠幫助降低適當平衡的投資組合的波動性。因此，有時候它有助於回報，總是有助於降低風險，我認為這是任何資產形式的成功祕訣。但是有很多顧問根本不同意我的觀點，我猜你可能也認為黃金可以向投資者提供報價。我喜歡能提高夏普比率的東西。
主持人：
我也是，我也是 George 非常感謝。如果人們想伸出援手關注你的某些作品，他們能在哪裏找到你？
喬治·米林-斯坦利：
是的，如果他們去 SPDR 網站 ssga.com，他們總能找到我工作的團隊製作的東西。他們還可以想辦法與State Street的當地代表、當地城市的銷售代表取得聯繫，然後這些銷售代表會問我能否抽出時間去芝加哥或洛杉磯或者任何地方。我總是很樂意嘗試這樣做，如果我因為旅行方面的問題而無法親自到場，尤其是在你住在紐約州北部的冬季，那麼我們一定會與那些顧問進行縮放通話或網絡快訊之類的。總是很樂意直接與人保持聯繫。
主持人：
好吧，我很感激能抽出時間，如果你不介意的話我會接受你的提議。我住在丹佛，我在洛杉磯有辦公室，所以不要指望你會來這裏，但很想帶你和我的一些客户打電話。
喬治·米林-斯坦利：
總是很樂意這樣做。非常感謝你今天給我這個機會。我真的很感激。
主持人：
謝謝，喬治，不勝感激。
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