原标题：银行行业深度研究：纽约梅隆银行：独具特色的托管银行 来源：天风证券股份有限公司

拥有37.1 万亿美元（19 年末）托管规模的纽约梅隆银行，是全球最大的托管机构。纽约梅隆银行于07 年由纽约银行和梅隆金融公司合并成立，经过多次业务并购以及业务出售，剥离了传统商业银行业务，专注于资产托管、资产管理等业务。

剥离传统银行业务，独具特色的托管银行

托管行业集中度高，纽约梅隆是排头兵。托管行业靠规模取胜，通过规模扩张来降低边际成本，海外托管行业集中度不断提升，15 年末全球托管市场规模125 万亿美元，纽约梅隆28.9 万亿约占全球份额的23%，1H20 美国TOP4 托管规模达到118.7 万亿美元，行业集中度较高。

疫情之下业绩稳定，息差依赖小。受疫情影响，1H20 美国四大行净利润下降50%~110%，而纽约梅隆净利润仅下降1.68%，业绩相对稳定，这源于纽约梅隆主要依托中间业务，传统信贷业务很少，承担信用风险较小，所以可以计提较少拨备，从而在这次疫情风波中影响较小。息差方面，1H20 纽约梅隆净息差为1.18%，其他传统大行净息差均在2%以上。纽约梅隆的非息收入占比约8 成，轻资产的纽约梅隆银行对息差依赖相对较小。

投资服务和投资管理两大板块协同发展：（1）投资服务板块以资产托管为核心，提供综合金融服务。19 年投资服务板块贡献约73%的营业收入。（2）投资管理板块以资产管理为核心，拥有多家资管子公司。19 年全球资管规模达到89 万亿美元。纽约梅隆资产管理规模为1.9 万亿美元，是全球第七大资产管理公司。托管与资管双翼齐飞。对于基本没有零售渠道的金融机构，托管平台和线上销售平台是主要的销售渠道。

低估值之谜：源于商誉占比高的净资产

商誉占净资产比重大。一般轻资产型银行估值水平更高，但纽约梅隆目前0.8 倍PB 左右的估值在行业并不算高。这是由于纽约梅隆的净资产多年并购产生较大商誉，其净资产中商誉较高。商誉占净资产比重为41.9%，剔除商誉后，计算得到19 年末纽约梅隆估值为1.84 倍PB，市场给予估值较高。

中国上市银行的净资产商誉占比小。和中国的银行相比，美国的银行普遍具有并购史，其净资产中商誉占比普遍较高，中国五大行的商誉比重均在0.1%左右，净资产较实。

投资建议：托管业务资本占用低，或是银行转型重要之选我国托管市场发展空间较大，托管业务作为低资本占用的中间业务，抗风险能力强，日益受到上市银行的重视。中国上市银行净资产较实，相较美国市场给予估值偏低。后疫情时代，国内经济稳步复苏，支撑银行股估值合理修复。四季度估值切换值得重视。

风险提示：疫情失控导致经济失速；资产质量大幅恶化；息差大幅收窄等。