以下文章來源於財經塗鴉，作者公司情報專家
當然也有一種極微小的可能，拼多多股價會在2020年4月創下新高。
研究員：阿司匹寧
出品：財經塗鴉（ID：caijingtuya）
拼多多（PDD. US）在過去一週的時間裏過山車一樣起伏的股價，令投資人市場對其又愛又恨。8月Q2財報發佈後，拼多多股價一度飆升70%；但在Q3財報公示的一週內，股價又迅速回撤。這樣的市值起伏對於拼多多有什麼影響，這支股票對於投資者是否還是一個具有超高增長潛力的選擇，我們從價值投資角度的邏輯，通過對技術性損傷的分析，試圖讓投資者回歸理性的軌道。
基本面：股價的暴跌源於營收增長不及預期
據Q3財報披露，拼多多該季度的收入為10.526億美元，即使這個數字同比增長依舊達到了三位數（115%），但是對比華爾街的預期數字（10.7億美元），卻少了近2000萬美元。
低於預期的增長速度，讓看衰情緒極度上升，股價應聲暴跌15%。
但三位數字的增長率依舊顯示着拼多多的極速成長動力，我們預計，拼多多在2020財年中收入增速將依然強勁；但看遠景，目前公司已顯現了減速的跡象。
拼多多本週在美股市場的交易量創了記錄，這反映出眾多基金正在鎖定預期利潤，倘若股價迴歸39美元或者更高，預計會遭遇更大的做空壓力，因此我們認為，拼多多目前的急劇回升狀態能夠提供極大的交易機會。
拼多多（PDD. US）股價年波動
模型推導：拼多多營收減速的具體呈現
早在之前我們對京東（JD. US）市值研究的報告中，討論了拼多多（PDD. US）自六月低點以來135%的漲幅已經開始呈現擠出效應。
即使Q2財報表現確實遠高於市場預期，但我們並不認為這能直接為公司帶來200億美元的估值增量，這更多是受到了趨勢投資的推動。事實證明，一旦投資者對於拼多多的投資熱情開始消退，「空中樓閣」就會迅速塌陷。
我們預測了拼多多的年化每股收益（AEPS，見下表），結果顯示公司將於2020財年達到盈利。而2019財年的預估最終EPS將是淨虧損0.46美元每股，截止到Q2的數據，拼多多2020財年的AEPS就將到0.32美元。
如果預測準確，這對拼多多意義重大，因為絕大多數在美國IPO的中國公司在頭五年內都很難達到盈利的水平。
這也解釋了為什麼華爾街的分析師會對Q3的營收給予十分高的預估，而一旦低於預期，這份預測受到的消極影響將會是多個方面的。
此處我們將Q3財報低於預期作為一個負面因素帶入模型，收益估計數大幅下調。2020財政年度估計數從0.58美元下調至0.32美元，或將近一半。而2021財政年度估計數則從1.32美元下調至1.29美元。
可以看出，即使作為一個負面修正，並沒有對預期產生巨大的問題，拼多多依舊有着足以在2020財政年完成盈利的能力，這也意味着從理性的角度暴跌後的拼多多事實上提供了極好的入場機會。
拼多多每股收益（數據來源：Bloomberg，整理計算：財經塗鴉）
在我們的估計數中起伏的催化劑之一是收入成本的下降，按順序將200個基點提高到24%。這一點是基於2019年Q1的營收成本為19%，而2019年Q2的成為為22%。因此，雖然收入增長率在三位數水平的表現十分驚人，但是創收成本的同步上升也是絕不能忽略的。
儘管在Q3財報中，營收同比增長117%，但收入成本卻增長了136%。拼多多的戰略副總裁David Liu在電話會議中指出，公司在長期增長戰略上依然是圍繞市場份額而不是變現。而採取這一戰略的原因是，拼多多十分確信用户增長和良好留存終歸會讓公司掙錢。從長期邏輯上看自然沒問題，但短期內公司的盈利能力可能受到制約。
在用户增長方面，拼多多的「百億補貼」戰略確實取得了明顯效果，自2018年三季度以來平均月活用户增長率達到85%，至4.296億；活躍買家增速不到平均月活用户增速一半，但 39%也可以説是非常不錯的數字了。
另一方面，拼多多買家的粘性似乎也在增高，每位活躍買家的年消費額已為連續9個季度增長，從這一點上看，拼多多的買家年消費額正在拉近與亞馬遜（AMZN. US）的距離。
核心營業數據（來源：拼多多財報）
拼多多從2018年超過1000%的增長率下滑到三位數，增長率的迅速下滑已經引起我們的關注。在華爾街主流的預期中，這個數字很快會下降到90%-100%，甚至已有不止一家投資機構在繼續調低這個數字。
2019收入的預估數字已經從16.2億美元下降至15.8億美元，即意味着同年增長數字為92%，其背後所代表的基點減速十分顯著。
營收增速預估（數據來源：公開信息計算，製圖：財經塗鴉）
在我們的模型中，減速效應將更加明顯，我們預計拼多多2020年Q1和2020年Q2的收益增長率分別為67%和55%。雖然「減速」本身並非違背企業發展規律，但從股價的歷史波動來看，「減速」對於拼多多的投資者是一個十分敏感的詞彙，帶來的不利影響超過正常範圍。
下圖中的藍線代表季度增長率，而白線代表四分之二的平均值。我們選擇四分之二平均收入增長率是為了達到更平穩的分析效果
（計算製圖：財經塗鴉）
從圖中我們可以看見，不僅受季度收入增長率影響的因素，四分之二收入增長率也在明顯下滑。這表明不僅僅是在銷售增長相對低迷的Q1，Q2出現減速，即使在上升期趨勢的Q3，Q4中，這樣的下滑也在發生。
基於此，我們判定拼多多很可能正在從超高增長股向強增長股過渡，後者的估值倍數通常會低很多。
如果按照投資者的期望股價迴歸高點，2019Q4的收入至少達到16.2億美元，2020Q1收入則達到11.5億美元。這兩個數字都比我們預測的數字更高，意味着在我們的推斷中接下來的六個月拼多多的股價無法超過它的歷史最高點45.5美元。
股價波動：兩條新的阻擋線
從技術上而言，上週的股價劇烈動盪會對拼多多2019年整體的表現造成一定的負面動盪。這支股票在過去並沒有足夠的阻擋線（Resistance level），也缺乏動量（Momentum）的支撐，這兩點因素同樣也是它能夠在Q2財報後一飛沖天的導因，就想沒有韁繩的野馬一樣。
但目前拼多多卻面臨着兩個新的阻擋線，較弱的抵擋線為39.9美元，較強的阻擋線為44.30美元。除非它能在每週收盤的基礎上收回39.9美元的股價，其餘的價格我們會認為僅僅只是噪音，是為了建立新股價範圍內的常規反彈。
因此，在接下來的六個月中，拼多多是非常適合被頻繁交易的，它只會在28.80美元附近獲得強勁支持，而在40美元附近遇見阻力。
拼多多目前的收益預估正在下降，目測收入增長率也將隨之減速。這在我們看來，對任何一支增長股來説都不是一個好的信號，直到公司兑現預期的增長率之前，股價整體表現非常可能出現倒退。向強增長股的過渡一旦完成，拼多多很可能在中期股票中佔據權重（4-6個月）。
當然也有一種極微小的可能，拼多多股價會在2020年4月創下新高。