阿里巴巴4QFY23 业绩前瞻：我们预计公司4QFY23 收入同比+1.2%至2,066 亿元，调整后EBITA 为223 亿元，对应调整后EBITA利润率为10.8%。预计调整后归属普通股东净利润为260 亿元，对应调整后净利率为12.6%。近期公司宣布启动“1+6+N”组织变革，在阿里巴巴集团之下将设立阿里云智能、淘宝天猫商业、本地生活、菜鸟、国际数字商业、大文娱六大业务集团和多家业务公司，此外未来具备条件的业务集团和公司，都将有望实现独立融资和上市。

核心电商业务逐步修复，国际零售业务增长健康：①中国商业方面，我们预计季度内CMR 收入同比-3.7%至611 亿元（VS 上季度同比-8.7%），2 月以来，平台服饰、运动、户外品类呈现出复苏势头，同时伴随着供应链物流的逐步恢复，本季度GMV 和CMR 之间的增速差异有所收窄。预计直营收入同比-2.5%，主要由于疫情逐步缓解后盒马业务的增速有所放缓。战略板块淘特淘菜菜业务持续专注提升运营效率，预计季度内中国商业经调整EBITA 同比+6.5%至342 亿元，部分被CMR 的同比下滑所抵消。②预计本季度国际商业收入同比+13.8%至163 亿元，主要得益于国际零售收入的健康增长，其中Lazada 变现效率稳步提升，Trendyol 单量维持强劲增长，季度内速卖通推出AliExpress Choice（速卖通精选），主打性价比商品，并为部分国家地区用户提供免费送货、退货等服务。

公有云驱动收入增长，推出AI 大模型“通义千问”驱动智能化创新：预计季度内阿里云收入同比+4.5%至198 亿元，主要受公有云收入增长所驱动，混合云项目受此前疫情和宏观影响，以及单一头部客户因业务调整逐步停止使用海外云服务，仍需一定时间恢复。近期阿里云宣布推出自研大模型“通义千问”，未来阿里所有业务都将接入“通义千问”进行全面升级，通过AI 驱动助力企业智能化创新。

投资建议：维持买入-A 评级及SOTP 目标价136 港币。公司聚焦高质量增长，强调服务好核心消费群体、强化数字商业基础设施建设并持续推进技术创新，且在降本增效举措驱动下不断优化运营效率，多个业务条线利润率均有显著改善。我们预计FY23/24收入同比增长1.6%/10.9%，调整后EBITA 为1,449 亿元/1,623 亿元。

风险提示：疫情反复影响业务复苏；中国零售收入增长放缓；战略投资领域的投入高于预期，拖累利润率。