2022 年业绩符合此前盈利预警

公司公布2022 年业绩：收入同比-4.2%至40.1 亿元（太二同比-5.6%，九毛九同比-20.4%，其他品牌同比+129.7%），归母净利同比-85.5%至0.5 亿元，主要受疫情影响和汇兑损失约0.8 亿元。业绩符合盈利预警。22 年底太二450 家（22 年净增100 家）、九毛九76 家（22 年净关7 家），怂火锅27 家（22 年净增18 家）。22 年太二翻座2.6、低于21 年3.4，同店收入-22.3%；九毛九翻座1.6、低于21 年1.9，同店收入-11.0%；怂火锅翻座2.5（同比持平），同店收入+6.4%。

发展趋势

疫情压力下彰显韧性，看好品牌势能维稳下的可持续复苏。22 年即便在疫情反复叠加感染高峰影响下，太二和九毛九西北菜餐厅层面经营利润率仍达14.3%和12.9%，单店模型韧性凸显。我们认为公司在原材料（年初锁价核心原材料，22 年毛利率同比+0.7ppt 至63.9%）、人工（例如外包员工成本在员工成本中的占比从21 年的2%提升至22 年的22%）等方面降本控费部分抵消了负面环境因素。展望23 年，我们认为太二品牌势能依然维稳，从而驱动持续复苏和稳健开店：1）同店复苏方面，虽春节返乡客流增加对高线城市本地消费造成一定压力（我们估计太二一线城市门店占比超三成）、叠加22 年2 月的较高基数，太二1-2 月累计同店同比22 年仍恢复约101%，且我们估计2 月较19 年恢复程度环比1 月基本持平；我们看好居民消费力企稳下同店复苏的可持续性。2）开店方面，公司年初指引太二23年新开120 家（不含22 年底装修好未开业的13 家），且为长期拓店持续布局供应链：公司于华南及华北建设供应链中心，并初步计划增建华东央厨。

怂品牌蓄势待发，关注开店进展、品牌势能和盈利爬坡。开店方面，1 月13 日广州开业两家怂火锅，后续开店将包括不限于深圳、广州和昆明1。公司年初指引怂火锅23 年新开25 家（对应门店数较去年底接近翻倍），我们关注怂火锅的开店进展。品牌势能方面，即便在疫情影响较大的22 年，怂火锅仍实现同店+6.4%、实际开店超过此前指引（18 家vs15 家），在竞争激烈的火锅赛道凸显个性化的品牌形象，品牌势能逐步爬坡。单店模型方面，我们估算22 年怂火锅在正常营业下的单店日销约6 万元；预计人员超配若有缓解将提振单店盈利。此外，提前布局供应链彰显公司开店信心：

22 年 已在西南地区开展建设火锅底料及复合调味料生产厂房和中央厨房。

盈利预测与估值

考虑较强品牌势能下复苏有望延续，上调2023 年盈利11%至6.5 亿元，维持2024 年盈利预测10.6 亿元。当前股价对应2023/2024 年33/20 倍P/E。维持跑赢行业评级，维持目标价25.6 港元，对应2023/2024 年51/30 倍P/E，上行空间44%。

风险

消费力修复速度或幅度不及预期；太二品牌势能下滑；新品牌发展受阻。