事件：哔哩哔哩4Q22 净收入为61.42 亿元，同比增加6%，经调整净亏损13.12 亿元，去年同期净亏损16.52 亿元，略高于市场一致预期。

用户粘性显著提升。4Q22 哔哩哔哩总MAU 及DAU 同比去年分别增长20%和29%，达到3.26 亿和0.93 亿，DAU/MAU 同比提升1.9pct 至28.5%，单DAU 日均使用时长同比增长17.1%达到96 分钟，用户总使用时长同比增长51%，用户活跃度得到快速提升。

供给有限游戏收入短期承压，效果广告收入迅速增长。4Q22 公司移动游戏业务实现收入11.46 亿元，同比减少12%，主要由于公司4Q22 上线手游数量较少，流水表现不及去年同期；23 年上半年公司预计在国内上线2 款游戏，在海外上线6 款游戏，随着版号发放常态化，公司游戏业务将处于更稳定的发展环境，收入有望恢复稳健增长。4Q22 公司广告业务收入15.12 亿元，同比减少5%，其中效果广告收入同比增长超过50%，主要得益于Story-Mode 以及品牌种草带货构建的新广告场景转化效果良好。

聚焦用户商业价值提升，毛利率持续改善。4Q22 公司实现增值服务业务收入23.50 亿元，同比增加24%；公司为用户提供包括独家版权视频、直播、漫画、有声剧在内的全方位增值服务, 付费用户规模稳步增长，4Q22 平台月均付费用户为0.28 亿，同比增长15%，其中直播月付费用户同比增长超过40%。费用方面， 4Q22 公司毛利率同比提升1.2pct 至20.6%，销售费用12.66 亿元，同比下降28%，对应销售费用率减少9.5pct 至20%。未来公司更加注重收入增长质量减少亏损，聚焦于高毛利业务，预计毛利率将有持续改善空间。

盈利预测与投资建议：预计2023/2024/2025 年营收253/308/367 亿元，同比+16%/+22%/+19%；经调整净利润-33/-9/14 亿元，维持“买入”评级。

风险提示：商业化不及预期，用户增长不及预期，政策监管风险。