投资要点

维持“增持”评级，目标价为27.00 港元。百威亚太是亚太区啤酒市场领先的啤酒酿造商。我们预计2023/2024/2025 年营收为72.39/78.25/83.61 亿美元，同比分别+11.7%/+8.1%/+6.9%；归母净利润10.65/12.60/14.64 亿美元，同比分别+16.6%/+18.4%/+16.2%。维持“增持”评级，目标价为27.00 港元，对应2023年19.5 倍EBITDA，建议关注。

营收内生小幅增长，归母净利润下滑。2022 年，公司实现营业收入64.8 亿美元，内生（根据汇率及经营适用调整，下同）同比增长2.4%，每百升收入增长1.7%，主要得益于韩国市场有效的收入管理举措及印度市场的高端化策略。

全年总销量增长0.7%，韩国、印度的强劲增长拉平了国内疫情扰动带来的销量不振。销售成本内生同比增加8.5%，主要由于原材料及包装成本上涨部分被增效举措及采购优化所抵销。实现归母净利润9.13 亿美元，同比下滑3.9%。

2022 年，国内业务受疫情影响业绩承压，韩印市场表现稳健。

亚太西部市场，2022 年第四季度销量及每百升收入分别下降3.6%、6.2%，收入减少9.6%。2022 年全年销量及每百升收入分别下降0.4%、0.1%，收入减少0.6%。1）中国地区：2022 年，公司业务集中的地区因渠道长期关闭而受到干扰，尤其第四季度国内防疫措施发生重大转折，短期内客流急剧下降，高端销售渠道受到严重影响。全年销量下降7.0%，收入及每百升收入分别下降15.0%及8.6%。2）印度地区：2022 财年表现领先同业，高端及超高端收入相比上一财年增加近一倍，印度地区在销量方面已成为公司全球五大市场之一。

亚太东部市场，2022 财年收入增长15.5%，销量增长8.9%，每百升收入增加6.1%，正常化EBITDA 增长23.9%。公司业务在韩国地区零售渠道及餐饮渠道持续增长，总体市场份额持续扩大，相比上一年度增长1.5pcts，高于疫情前水平。产品创新及营销活动有望继续助力业务增长。

风险提示：产品安全问题；超预期激烈的市场竞争；新品市场推广不达预期；原材料成本的显著超预期波动。