投资要点

　　安踏主品牌流水增长符合预期，折扣和库销比环比大致持平：

　　7-8 月零售环境相对正常，9 月以来疫情散发对线下零售造成影响。22Q3 安踏主品牌流水增长中单位数，其中大货/儿童/电商分别录得中单位数/ 高单位数/高单位数的增速。折扣和库存方面，安踏主品牌综合折扣率环比持平，安踏儿童有2-3pp 改善。Q3 库销比水平与Q2 接近（略超5 倍），营运状况相对维持健康状态。展望未来：在即将到来的双十一，公司将以流水为优先目标，以流水增长带动库存去化，合理控费。若疫情受控，以奥运科技及氮平台引领的品牌向上和产品升级、以及DTC 零售效率仍有较大提升空间。

　　Q3 FILA 电商驱动增长，关注库存管控动态：

　　22Q3 FILA 录得低双位数流水增长，符合市场预期，其中大货/儿童/潮牌均分别录得中单/双位数/20%以上的正增长。FILA 电商表现亮眼，22Q3 线上同增65%，原因是：公司加大与京东/天猫/小红书/抖音等电商平台的合作，同时Q3 受疫情影响的门店也相应增加直播来补回线下业绩。库存和折扣方面，22Q3 零售库销比水平为7-8 倍，同比略高于正常水平。折扣维持稳定，环比和同比有小幅加深，Q3 综合零售折扣维持74-75 折（Q2 综合折扣为76）。

　　展望未来：短期来看流水和库存健康将成为品牌的首要考虑，健康的库销比及存货结构是未来持续成长的基础条件，目前FILA 仍处于产品调整期。

　　可隆品牌受益于户外露营需求兴起，迪桑特快速增长：

　　22Q3 其他品牌录得同比40-45%增长，其中迪桑特+35%，Kolon+55%。Kolon线上与线下的增幅接近，于集团品牌矩阵中表现最优，原因是户外露营兴起，同时高质感定位的可隆品牌在其领域暂无强大对手，对目标客群有显著吸引力。Kolon 9-10 月店效达50 万/月，盈利能力有望随规模快速增长而提升。

　　维持买入评级，给予目标价101.0 港元：

　　观点：短期线下零售景气度取决于疫情动态，中短期保持谨慎乐观。我们认为需密切关注Q4 流水及库存管控动态，良好的库存管控是明年经营利润率改善关键。考虑到明年零售环境的不确定因素，相应下调了FY23 盈利预测。

　　预计22E 至24E 营收分别为569/ 657/ 780 亿元，同比+15%/ +16%/ +19%；归母净利润分别为81.7/ 96.0/ 119.2 亿元，同比+6%/ +17%/+24%。目标价101.0 港元，维持买入评级，目标价对应23E PE 25 倍。