公司近况

受益于较高水平的疫苗完全接种率（截至2022 年6 月18 日86%），以及柬埔寨政府的有效控制措施，柬埔寨自2022 年5 月18 日至2022 年6 月28 日以来连续无新增新冠案例。而后在近期零星的疫情反复中，每日新增控制在个位数左右，证明柬埔寨的疫情基本得到控制。我们预计，疫情的好转将积极推动金界控股博彩业务的运营情况。

2022 年4 月21 日，柬埔寨政府在对完全接种疫苗旅客取消全部入境限制的基础上，进一步调整旅客的入境和隔离限制，将未完全接种疫苗旅客的隔离期限从14 天缩短到7 天。1自2021 年年底以来，为推动旅游业快速重启，东南亚各国相继放宽旅行限制。目前，新加坡、马来西亚、越南和泰国已经对完全接种疫苗的游客全面开放边境。受到东南亚各国旅行限制放宽和国际航班数量增长的积极推动，自2021 年年底以来，前往柬埔寨的游客数量持续放量。2022 年4 月和5 月，亚太地区（除中国外）赴柬总旅客数量同比增长539%和1,067%。我们预计，鉴于东南亚各国旅行限制的进一步放宽，东南亚国家的访客将继续主导柬埔寨的旅游恢复，支撑金界博彩业务的复苏。

当前，由于旅行限制，尽管中国赴柬航班总座位数有所提升，但仍处于较低水平。2Q22 中国赴柬埔寨航班总座位数录得17,815 个，较疫情前2Q19 相比下滑97%，仍有较大恢复空间。我们认为，公司贵宾博彩业务大部分来自于中国赴柬的旅客驱动，因此中介贵宾业务恢复不及预期，仍需静待中柬旅游恢复。

评论

考虑到旅行限制的逐步放宽，我们预计2Q22 收入将达到1.40 亿美元，同比大幅增长（同比增长6,934%；环比增长25%）；我们预计2Q22 EBITDA 为7,500 万美元，环比增长24%，同比由 2Q21 的亏损转正。

盈利预测与估值

我们下调2022 年收入和EBITDA预测41%和8%至6.03 亿美元和3.35 亿美元，并下调2023 年收入和EBITDA预测35%和3%至7.93 亿美元和4.60 亿美元，主要由于：1）访客数量恢复不及预期；2）中介贵宾业务恢复不及预期；3）中场业务驱动业务复苏，中场业务收入占比提高，带来更高的利润率。我们维持跑赢行业评级和目标价8.80 港元，对应11x 2023e EV/EBITDA。当前股价对应11.7x 2022e EV/EBITDA和8.1x 2023e EV/EBITDA；我们的目标价较当前股价有38.1%的上行空间。

风险

Naga3项目兴建的不确定性；疫情复发的不确定性；Naga2放量慢于预期。