事件：

美国FDA 向JUUL 目前在美销售的所有产品发布MDO。美国时间2022年6 月23 日，美国FDA 向JUUL Labs Inc.发布MDO（Marketing DenialOrders），要求该公司停止销售和分销相关产品，目前在美国市场上销售的产品必须下架。涉及产品包括JUUL 烟杆和四款JUUL 烟弹，即尼古丁浓度为5.0%和3.0%的弗吉尼亚烟草风味烟弹和尼古丁浓度为5.0%和3.0%的薄荷醇风味烟弹。

投资要点：

JUUL获MDO，公众健康和青少年保护仍是PMTA审核的主要标准。

根据FDA 发布的信息，JUUL 被否的主要原因：一方面是JUUL 提交的资料中缺乏证明其产品毒理学特性的证据，难以证明产品的上市有利于保护公众健康，部分数据不充分甚至相互矛盾；另一方面是JUUL 的营销对青年具有诱导性，FDA 指出JUUL 在青少年电子烟使用率上升中扮演了不适当的角色。结合此前已通过的Njoy 等产品的相关解释，公众健康保护和青少年保护仍是PMTA 审核的重要标准。

思摩尔部分客户产品已通过PMTA，公司产品、制造等能力获权威机构认可，核心客户主流产品获通过概率较大。截止目前，PMTA已审批通过的电子烟产品包括英美烟草Vuse Solo/Vibe/Ciro、日烟Logic、Njoy Ace 等品牌和产品。其中Njoy 是第一款通过PMTA 的陶瓷雾化产品，也是美国市场份额排名第三的主流产品，Njoy 的通过具有一定的参考意义，是FDA 对于陶瓷芯产品安全性、减害性的肯定，也是对思摩尔产品、制造等全方位能力的认可。Vuse Alto 作为英美烟草核心主流产品，整体产品性能优于已通过的Solo、Vibe等早期产品，并且各个系列产品共享相同的技术和研发平台，我们判断Vuse Alto 通过PMTA 概率相对较大。

美国电子烟市场格局或发生变化，利好Vuse、Njoy 等其他市场主流品牌，思摩尔将有望受益市场格局优化。Vuse 目前以35%左右的市场份额位居美国雾化电子烟市场份额第一。而JUUL 虽然在2018年之后受青少年营销宣导等不利因素影响份额持续下滑，但目前仍占据美国市场约34%的市场份额。JUUL 在收到PMTA 的MDO 指令之后，仍可向法院寻求行政暂缓及申诉，但从中短期来看JUUL应对监管要求将影响公司实际经营，若后续申诉未能成功将面临完 全退出美国市场的风险。目前思摩尔的核心客户Vuse、Njoy 等部分产品已通过PMTA，大概率将受益JUUL 份额减少甚至完全退出带来的市场格局优化，思摩尔在美份额有望进一步提升。

盈利预测与投资评级：美国市场JUUL 可能面临全面退出的风险、国内政策稳步推进、新国标产品逐步上市，思摩尔作为龙头将充分受益行业监管的合法化进程和市场格局的优化，预计2022-2024 年公司实现营业收入135.65/165.26/204.01 亿元， 同比增长-1.5%/21.83%/23.45%；归母净利润39.09/50.56/61.88 亿元，同比增长-26.07%/29.34%/22.40%；对应估值 30.38/23.48/19.19 xPE，维持“买入”评级。

风险提示：Vuse Alto 等相关产品PMTA 未通过；行业政策监管超预期；竞争对手推出突破性技术；税收风险；汇率波动风险。