事项：

　　6 月23 日，美国FDA（食品药物监管局）向JUUL 发布MDO（营销禁令），拒绝授权JUUL 所有美国地区在售产品，包括电子烟设备和四种类型的烟弹：

　　维吉尼亚烟叶味烟弹（尼古丁浓度5.0%及3.0%），以及薄荷醇味烟弹（尼古丁浓度5.0%及3.0%）。

　　评论：

　　JUUL 减害证明不充分，龙二或被动出清美国市场。FDA 指出JUUL 申请缺乏关于产品毒理学特征的足够证据，无法证明产品的营销适合保护公众健康。

　　FDA 特别提出，JUUL 提供的部分研究的数据不足、相互矛盾，数据包括关于基因毒性和从公司专有的电子液体烟弹中浸出的潜在有害化学物质，这阻止FDA 完成完整的毒理学研究、对公司申请中指定的产品进行风险评估，因此无法确定批准的潜在风险。因此，JUUL 须立即停止销售及分销相关产品，而在售产品亦需从市场移除，否则将面临FDA 的强制执法。

　　预计过审品牌将受益行业洗牌。据尼尔森线下零售数据，JUUL 美国换弹电子烟市场份额约33%，低于VUSE（35%）。我们认为JUUL 的被否主要基于自身的产品无法证明毒理学特征，以及公司历史上的一系列诉讼，对青少年群体产生的不良影响。

　　参考NJOY Ace 审核结果，对VUSE Alto 过审仍保持乐观。4 月27 日，采用思摩尔国际FEELM 陶瓷芯技术的NJOY Ace 换弹产品过审PMTA，FDA 指出产品整体有害及潜在有害物质（HPHCs）水平低于传统卷烟，充分印证思摩尔陶瓷芯技术对产品减害的帮助。VUSE Alto 为思摩尔国际最大下游品牌，技术与NJOY Ace 同源，减害性已经得到验证，对审核结果保持乐观。当下VUSE在美国市场市占率第一（35%），是确定的龙头品牌，若未来审核通过，市占率有望再度扩张。

　　思摩尔国际市占率有望同头部客户共同扩张。监管常态化助推下游整合加速，思摩尔国际制造研发能力突出，产品减害性优质，大客户通过审核可能性较高.

　　供给侧出清背景下，公司市占率有望受益头部客户的扩张。我们预计公司2022-24 年归母净利润38.4/50.3/62.3 亿元，对应当前股价PE 为28.9/22.1/17.8倍。DCF 法估值给予目标价24.8 港元，对应2022 年33.2 倍 PE，2023 年25.3倍PE，维持“强推”评级。

　　风险提示：监管力度高于预期，行业竞争加剧，客户订单流失。