业绩回顾

　　2021 年业绩符合我们预期

　　公司公布2021 年业绩：收入197.8 亿元，同比+14.7%；归母净利润5.7亿元，同比+14.8%，符合我们预期。其中，2H21 收入同比+9.1%，归母净利润同比-0.3%。

　　发展趋势

　　2H21 延续稳健增长，原材料价格压力显现。2H21 公司于基数常态化下延续增势。其中（1）汽水：乘碳酸饮料无糖化风潮继续录得收入同比+8.5%稳健增长，且通过AH!HA!等新品丰富产品矩阵应对元气森林等新兴软饮公司挑战的策略奏效（2021 年AH!HA!销售过亿元），2H21 公司碳酸份额已止跌企稳，且公司预计有望于2022 年重新提振；（2）果汁：通过口味及产品形态扩产（推出桃味果汁、100%果汁及果汁气泡水等）综合提升产品竞争力，较好承接汇源出让份额，2H21 收入同比+13.1%。此外其他品类中，果味水和无气苏打水上市有效延伸纯悦品牌，推动中高端水销售增长，带动包装水结构改善，产品单价同升6.1ppt；RTD 咖啡亦录得收入同比+229%亮眼表现，部分市场份额提升至第二顺位。成本端2H21 原材料价格上行幅度较大，其中PET、铝价格于下半年均上涨逾30%，叠加会计政策变更（陈列等费用转抵收入，全年影响约1.5 个点）致2H21 毛利率下降9.1ppt 至31.5%；销售费用率则同样由于会计政策变更，叠加数字化精细管理有7.1ppt 的节省，综合使2H21 归母净利率下降0.2ppt 至2.0%。

　　2022 维持推新节奏有望支撑稳健增长，提价及结构改善积极应对成本压力。公司预计2022 年有望维持中高单位数增长，我们预计增长主要来自：

　　（1）继续抓住行业健康化、潮流化趋势，保持较快推新节奏拉动增长，包括可口可乐新品“星河漫步”及无糖雪碧视觉设计焕新有望提振核心汽水产品销售表现。（2）持续推进数字化精细管理，拓展服务网点发掘增量（截至2021 年公司服务网点超200 万个，较1H21 约180 万个继续提高）。公司预计1H22 成本端压力延续，并将继续推进4Q21 提价动作落地。而新品推出和精细化管理亦有望于毛利率及费用管控方面对冲部分成本压力。多维度助力下我们预计公司利润率有望保持相对稳定。

　　盈利预测与估值

　　公司当前交易在11.7/9.9 倍2022/23 年市盈率。考虑原材料价格扰动，我们下调2022 年盈利预测4.6%至5.9 亿元，基本维持2023 年盈利预测6.9亿元不变；考虑公司新品表现良好，维持目标价3.8 港币不变，对应14.7/13.2 倍2022/23 年市盈率和33%的上行空间。维持跑赢行业评级。

　　风险

　　原材料价格超预期上涨，竞争加剧。