事件：

　　1）公司11 月26 日公告称，基于芜湖电厂80%股权发行REITS 计划，获25.76 亿元资金；2）公司11 月26 日公告称，已将中电神头40%股权转移至一家有限合伙企业，出让价2.06 亿元，同时向该有限合伙企业转移山西神头债权合计回收资金5.6 亿元，公司预期上述交易将产生1.7 亿元收益；3）公司11 月7 日公告称，向控股股东国家电投转让因可再生能源拖欠所产生的应收账款11.85 亿元，上述交易产生约1.2 亿交易费用。

　　投资要点：

　　多举措优化资产回笼资金，三项交易合计产生43 亿现金流进项。公司在今年10 月份的十四五战略发布中明确提及全力加码新能源运营，并积极优化调整存量煤电资产。我们认为一方面煤电资产整体盈利前景不及新能源，对于部分盈利能力较差的煤电进行处置有利于提升公司资产质量；另外一方面公司新能源转型目标宏伟，十四五新能源跨越式发展受制于公司现金流水平和资产负债率，通过合理方式处置部分煤电可以为新能源转型提供现金流支撑。根据我们测算，前述三项交易合计将给公司带来43 亿现金流进项，假设新能源项目资本金比例20%，造价50 亿/GW，上述现金足够支撑约4.3GW 项目开发需求。其中：

　　1）中电神头40%股权转让对价1.3PB，售价高于当前二级市场估值。中国电力、东方资管和国家电投资管共同成立有限合伙企业，其中中国电力出资2.68 亿元占比35%；公司全资子公司山西神头以2.06 亿元对价将旗下中电神头40%股权出售给有限合伙企业，转让完成后公司累计持有中电神头54%股权，但是直接持股降为40%，中电神头成为公司合营企业，以权益法进行核算。同时，山西神头将中电神头所欠山西神头的5.6 亿元债权出售给有限合伙企业，出售价格等于债权面值。公司此次出售可获得1.7 亿元收益，有助于提升2021 年度业绩。按照中电神头9 月30 日净资产3.94 亿元计算，40%股权出售价格为2.06 亿元，对应PB 为1.31 倍，远高于公司当前整体PB（0.87 倍）。公司6月底装机结构约为1500 万千瓦煤电、545 万千瓦水电和近800 万千瓦新能源，考虑到水电和新能源资产二级市场估值显著高于煤电资产，此次1.31 倍PB 售价大超市场预期，一方面所得款项有助于公司新能源转型，另一方面该售价有助于带动公司存量煤电资产价值重估。

　　2）芜湖电厂REITS 计划为国内首个火电企业类REITS 产品，模式创新助力新能源转型。从交易结构来看，中国电力转让全资拥有的芜湖发电公司100%股权至一家有限合伙企业（特殊目的载体），专项计划及其资产支持证券持有人持有特殊目的载体80%股权，中国电力持有20%股权（但是仍然并表）；承销商将以类REITS 产品形式发行总额人民币25.76 亿元的资产支持证券。通过专项计划发行类REITS 产品，公司成功将传统燃煤发电资产证券化，有助开拓集团资产证券化新业务渠道。

　　3）向大股东转让新能源补贴欠款，低成本融资+降低资产负债率效果凸显。从交易结构来看，公司向国家电投转让11.85亿元可再生能源补贴产生的应收账款，国家电投后续将联合信托公司设立一个信托，将应收账款转让予该信托，以在银行间市场发行资产支持票据。公司需要承担交易的服务费以及资产支持票据的发行利息等，合计1.2 亿元。也即公司减少11.85 亿元应收账款，并获得10.65 亿元现金。上述交易整体成本较低，并且可以帮助公司降低资产负债率。交易获得现金以及债务空间预计仍将用于新能源项目发展。

　　十四五有望新增50GW 新能源装机，多举措回笼资金助力目标如期实现。公司十四五规划中计划到2025 年实现新能源占比超过90%，我们假设公司水电、气电装机规模维持不变，煤电规模假设下降50%，则为了实现上述目标，十四五有望新增超过50GW 新能源装机。截至目前公司已落地风光项目10gw，锁定风光资源10gw，储备风光资源30gw，实现“落地一批、锁定一批、储备一批”良性循环。公司项目资源充沛，未来发展核心瓶颈为现金流。通过灵活的股权合作及金融手段，对应收账款以及煤电资产的实现腾笼换鸟，给新能源开发筹措充足资金，我们认为公司十四五新能源发展目标有望如期实现。

　　盈利预测与评级：考虑到公司宏伟十四五规划以及新业务增长极，维持公司2021 年-2023 年归母净利润预测分别为19.29、30.4 和40.3 亿元。当前股价对应的PE 分别为15 倍、10 倍和7 倍，较可比公司较低，维持“买入”评级。

　　风险提示：资产重组出现变数，政策存在不确定性。