3Q21 业绩超出市场预期

　　小鹏汽车公布3Q21 业绩：3Q 营业收入为57.2 亿元，同比/环比分别+187.4%/+52.1%。Non-GAAP 下归母净亏损为14.9 亿元，同环比均有所扩大。P7 销售占比提升带动毛利率新高，超出市场预期。

　　发展趋势

　　产品结构改善持续提振盈利能力，3Q21 毛利率再创新高。3Q 交付量为25,666 辆，再创季度新高。其中，P7 占比76.9%，同比/环比分别+3.5/10.7ppt，带动ASP 环比+3.1%至22.3 万元；3Q 毛利率创季度新高为14.4%，同比/环比分别+9.8/2.5ppt，结构改善和规模效应有效对冲缺芯和原材料价格高位影响。3Q 费用率环比-1.4ppt 至49.0%，研发/销管环比分别-0.9/0.5ppt 至22.1%/26.9%。Non-GAAP 下归母净亏损14.9 亿元，同环比均有所扩大。

　　4Q21 交付量展望稳健，新车G9 完善产品矩阵。展望四季度，公司预计交付34,500-36,500 辆，且对11/12 月冲击单月交付1.5 万辆展现信心，我们预计供给改善下交付量有望超出指引。新车方面，轿车小鹏P5 订单饱满，交期延长至2022 春节后，我们预计将稳步爬坡贡献增量。中大型SUV 小鹏G9 于广州车展正式发布，是国内首个800V SiC 平台和480kw 高压充电桩的量产车型。智能化上，G9 搭载自研X-EEA 3.0 电子电气架构和域控制器，将首发搭载XPilot 4.0。我们认为G9 不仅将补充公司产品矩阵，也将带来ASP 提升和毛利改善。

　　坚持软硬件全栈自研，构建科技优势和商业模式创新。公司坚持软件+硬件的科技全栈自研，实现智能化功能率先落地和快速迭代，差异化优势不断得到巩固加强。目前公司研发人员超4000 人，较2020 年末增长超100%，我们认为后续公司将在智能驾驶、智能座舱、高效补能等领域取得更多突破。商业模式上，一方面公司软件收入有望伴随XPilot 智能驾驶功能释放获得提升，另一方面2022 年公司Robotaxi 的运营可促进其智能驾驶系统的迭代升级，以及智能出行领域的试验性布局。

　　盈利预测与估值

　　公司当前股价对应2022 年6.2 倍EV/Revenue，我们维持公司盈利预测和跑赢行业评级不变。考虑到公司新车型销量超预期空间，和科技优势带来潜在盈利能力提升，给予公司9 倍2022 年EV/Revenue 估值，对应上调公司美股/港股目标价15%/15%至69 美元/271 港币的目标价，较当前股价分别存在46%/43%的上行空间。

　　风险

　　疫情和芯片短缺影响产销；新车推出进度不及预期。