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蒙牛乳业(02319.HK):龙头乳企图南去 长短业绩均可期

兴业证券 ·  2021/09/22 00:00

  投资建议:“买入”评级,目标价59.21港元。以史为鉴,蒙牛乳业超额收益来自业绩增长,当前公司营收增速提升、销售费用率下降、利润释放,并处于5年业绩翻倍战略期首年,长短期业绩均可期,投资价值凸显。我们结合液态奶公司估值水平、公司历史估值走势及未来业绩趋势,按PE估值法给予公司目标价59.21港元,对应2021-2023年PE各为35.0x/28.3x/22.7x;维持买入评级;建议投资者积极关注。

  复盘:业绩驱动股价。公司上市至今,年化超额收益率(较恒指)19.3%,主要由业绩驱动;包括业绩兑现(2005.7-2007.10、2017.8-2019.8两轮长牛行情)、收并购或消费升级提升预期(2013.5-2014.3收购行情、2020.3-2021.1疫情后倡导乳品消费)。

  短期业绩改善:1)、营收增速回升:2021H1同比+22.3%,预计全年15%+;2)、毛销差拉大:一是2020年去库存增加销售费用的特殊情况不再,且广告费用率收缩,预计2021年销售费用率下降;二是2021H2产品结构继续升级、原奶价格涨幅收窄,全年毛利率压力下降。3)、利润释放:预计2021年OP Margin、EPS、ROE提升。

  5年战略首年,长期业绩可期:行业机遇+公司战略+激励机制+奶源&产品&渠道布局深化,助力公司营收增长、产品结构升级(毛利率提升)、销售费用利用率提升(费用率下降),进而带来利润提升。其中,绑定上游产业链以发力高端UHT奶及鲜奶是公司业绩增长一大亮点;多品类发力+渠道+品牌加固整体护城河。

  1)、行业结构性机遇:常温奶高端化、鲜奶及奶酪高增长、下沉市场消费升级。

  2)、公司战略:多品类布局;目标2025年较2020年业绩翻倍(CAGR 14.9%),鲜奶、奶酪、奶粉营收均破百亿元,CAGR各为48.2%、28.4%、17.0%。

  3)、公司治理:股权结构较分散+管理层经验丰富+事业部制+股权激励激发动力。

  4)、原奶供给:行业原奶短缺,公司上游控制力强,构造竞争壁垒。公司控股现代牧业(龙头)、中国圣牧(有机奶龙头),战略合作奶源占40%,供应高端产品生产。优势:牧场产能扩张+奶源区域均衡发力鲜奶业务+原奶品质过硬助力产品高端化。

  5)、产品&渠道:

  常温奶:业绩基本盘。特仑苏+纯甄两大单品,产品结构升级(特仑苏在白奶中占比提升,梦幻盖和有机奶特仑苏占比提升,PET瓶纯甄占比提升)+渠道壁垒(渠道下沉及精耕、效果逐步加强)+Z世代营销带来业绩增长、量价齐升。

  鲜奶:蓝海赛道(消费升级)+冷链物流普及+奶源优势(区域均衡、品质高、沙漠有机奶IP)+每日鲜语大单品,收入高增长。经营策略与区域性乳企、进口鲜奶有所分化,经营范围及奶源优于前者,产品性价比高于后者。

  奶酪:爱氏晨曦+妙可蓝多两大品牌,后续全部整合至妙可蓝多,妙可蓝多市占率第一,奶酪棒+马苏里拉奶酪两大单品尽享再制奶酪快速增长红利。

  奶粉:雅士利+贝拉米,非婴配粉高增长+婴配粉高端化。目前雅士利成人奶粉占比过半,受益于人口老龄化带来的需求增长。

  风险提示:1)食品安全问题;2)原奶价格上涨超预期;3)终端动销不及预期;4)费用超预期。

以上内容仅用作资讯或教育之目的,不构成与富途相关的任何投资建议。富途竭力但不能保证上述全部内容的真实性、准确性和原创性。
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