投资要点：

精品休闲游戏发行起家，积极拓展SaaS 和线下店业务。公司成立于2011年，初期专注于手游发行业务，成功推出了《地铁跑酷》、《神庙逃亡2》、《梦幻花园》、《梦幻家园》等全球精品游戏，成为休闲游戏发行领域的翘楚。2017年9 月，公司建立了线下体验店品牌“好时光影游社”，通过线上线下模式为用户提供全面数字娱乐体验。2020 年，公司游戏及信息服务、SaaS 及其他相关服务以及线下娱乐服务占总营收的比重分别为98.6%、1.2%及0.2%。

腾讯持有公司18.59%股份为第二大股东，公司与腾讯自成立起便在游戏、广告、动漫等各个领域保持了深度合作。

游戏业务稳健增长，新业务拓展顺利。游戏为公司业务基本盘，2020 年对营收的贡献为87.3%，主要受益于公司最畅销游戏，如《全球行动》、《梦幻花园》、《梦幻家园》、《全民冠军足球》及《决战玛法》等的稳定表现。由于公司的战略部署以及对SaaS 及其他相关服务和线下娱乐业务投资的增加，这两项业务的收益分别为3815 万元和649 万元，同比分别增长130.1%和27.9%，新业务开拓进展顺利。

构建线上+线下24 小时娱乐生活圈。1）游戏业务：2020 年游戏业务月活跃用户同比增长5%达1.38 亿人次，付费率稳定于4.3%，月付费用户平均收入亦同比增长19.1%达38 元。公司亦持续投入加强自研能力， 2019 年、2020年的研发开支分别为1.91 亿元、3.25 亿元，同比分别增长92.8%、70.2%，未来自研游戏将聚焦在“厂牌”消除类和高DAU 竞技类，将通过投资或定制产品的方式引入主机和PC 端的中重度游戏。

2）SaaS 业务：公司以多年来沉淀的中台技术支持能力，孵化为互动产品全生命周期SaaS 工具。2020 年公司SaaS 及相关服务实现营收3815 万元，同比增长130.1%，在市场上已覆盖300 多家B 端客户。

3）线下店业务：公司拥有“腾讯视频好时光”和“QQ Family”两个主题品牌，已于广深开设了8 家直营线下店。2020 年线下业务实现营收648.6 万元，毛利率达63%，计划2021 年新增直营门店至30 家，2021Q3 开设全国首家QQ Family 旗舰店。

盈利预测与估值分析。我们预测公司2021-2023 年实现归母净利2369 万元、3.53 亿元和4.62 亿元，同比增长105.4%、1390.6%和30.7%。采用分部估值法得出公司2022 年合理市值约为88.0~111.2 亿元，对应每股合理价值区间为8.32~10.52 港元/股，首次覆盖给予 “优于大市”评级。

风险提示。监管趋严；自研游戏研发不及预期；行业竞争激烈。