去中心化SaaS 服務商受益於產品線拓展
中國有贊是國內領先的去中心化SaaS 服務提供商，積極把握企業數字化經營帶來的發展機遇，幫助投資者積極應對中國數字化營銷轉型的浪潮。訂閱解決方案及商家解決方案業務近年來發展迅速。2017-2020 年GMV 年複合增長率（CAGR）達到78%，總收入CAGR 達到116%。我們認爲，隨着中國企業加速數字化轉型以及新零售的發展，有贊將受益於私域流量模式發展、產品線持續拓展以及單用戶價值量的上升。預計2021-2023 年收入分別爲29.60/47.05/72.28 億元，歸母淨利潤分別爲-2.47/-1.42/1.09 億元。
私域經濟興起，提供持續發展的動力
新零售以消費者爲中心，與傳統零售相比，具有數據化、個性化、全場景化、社會化的特點。而隨着零售業發展到新零售階段，線上線下融合成爲趨勢，對零售相關SaaS 的需求起到了催化劑作用。但近年來，公域流量成本逐漸上升，去中心化私域流量模式逐漸興起。有贊構建私域增長模型，爲商家提供了捕捉用戶資產價值的有效平臺和渠道，私域經濟爲有贊提供了源源不斷的動力，2017-2020 年GMV 年複合增長率達到78%，未來或將進一步上升。
產品線持續擴展，推動市場規模不斷擴大
有贊產品的延伸方式包括三種方式。伴隨着零售業的發展而深化，將產品線從“線上電商”拓展到“線上線下深度融合”。跨行業的拓展則將產品從單一電商SaaS 拓展到細分垂直行業。跨產品功能的拓展則是爲商家提供了更多可選的功能模塊，推動單客戶價值量從2018 年的4,108 元上升至2020年的10,786 元，也是未來有贊進一步提升客單價的重要動力。有贊通過產品線的持續擴展，爲公司提供了重要的增長動力，市場規模或持續擴大。
產品線不斷拓展，給予“買入”評級
有贊順應私域流量模式發展趨勢，產品線不斷拓展，打開更大的市場空間。
基於分類加總估值法（SOTP）對有贊進行估值：1）訂閱解決方案，預計2021 年17.93 億元，考慮有贊高速發展，給予2021 年21 倍PS；2）商家解決方案及其他業務2021 年預計分別實現淨利潤2.79、1.16 億元，按PEG爲0.67 保守估計，給予這兩大業務2021 年36.0x 倍PE。結合中國有贊對訂閱解決方案及商家解決方案業務主體有贊科技52%的持股比例，訂閱解決方案、商家解決方案業務、其他業務對應估值分別爲1.35、0.36、0.29港幣/股。綜上給予目標價2.00 港幣/股，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風險提示：市場競爭加劇、商家數字化進程低於預期等。