新冠肺炎临床取得进展；维持“买入”

开拓药业近期披露其临床研究的多项平稳进展：1））在探索普克鲁胺对新冠肺炎的治疗潜力方面取得显著进展；2）2021 年美国临床肿瘤学会胃肠道肿瘤研讨会（ASCO-GI）上披露了ALK-1 抗体（GT90001）的有效数据。我们看好普克鲁胺/GT90001 对新冠肺炎/肝癌的治疗潜力，重申对开拓药业的“买入”评级。我们预计公司2021/22/23 年EPS 为人民币（1.58）/36.41/6.27元，基于DCF 法的目标价为88.19 港币（前值：21.08 港币），考虑到：1）随着债务比例增加，WACC 从13.0%下调至10.2%：2）给予普克鲁胺的新冠适应症估值196 亿元；3）GT90001 成功率从10%提升至20%。

普克鲁胺：新冠肺炎的潜在替代疗法

开拓药业积极探索普克鲁胺对新冠肺炎的治疗潜力并取得良好初步成果：1）住院率、ICU 使用率、机械通气使用率和死亡率的下降验证了其在院外患者中的良好疗效；2）住院患者死亡风险显著降低，住院时间中位数缩短。开拓药业正在美国推进普克鲁胺用于新冠肺炎治疗的III 期试验，我们预计乐观情形下该适应症于4Q21 获批，2022 年有望从潜在合作伙伴以特许权使用费的形式获得34 亿美元收入。

GT90001：肝细胞癌治疗显示初步疗效

据2021 年ASCO-GI 披露资料，GT90001 在肝细胞癌患者的二线治疗中展现良好数据：1）在计量递减阶段未观察到剂量限制性毒性。2）40%的患者获得部分缓解，高于其他基于PD-1/PD-L1 的治疗方案。我们预计GT90001将于2024 年获批、峰值销售额可达人民币15 亿元，并提升我们的获批成功率预期（20% vs 10%）。

新冠肺炎临床研究或增多2021 年研发费用

公司2020 年收入为零、净亏损为人民币5.08 亿元，研发费用达到人民币3.29 亿元（同比增长9.6%），管理费用为人民币7,710 万元（同比增长28.3%）。考虑到新冠肺炎美国III 期临床的额外支出，我们将2021/2022 年研发费用从前值人民币2.5 亿/2.75 亿元上调至人民币5 亿/5.5 亿元。

风险提示：1）未达到临床试验的主要指标；2）疫苗接种抑制新冠疫情影响；3）商业化存在不确定性；4）临床试验和监管审查进度慢于预期。