核心观点：

　　公司披露1 季度业绩：公司21Q1 博彩净收入24.1 亿港元，同比下滑29.2%，较20Q4 环比上涨10.1%。分业务看，21Q1 贵宾业务恢复弱于中场业务，贵宾业务GGR 同比下滑59.4%，环比增长3.4%；21Q1中场业务GGR 同比下滑21.3%，环比增长9.2%。21Q1 公司EBITDA录得3.19 亿元亏损，亏损幅度较20Q4 小幅收窄，符合市场预期。

　　五一黄金周数据恢复情况由高到低排序：入住率>博彩收入>游客人次。

　　公司管理层在业绩后公开电话会上表示，新葡京黄金周前三日平均每日接待1.25 万名游客，为2019 年同期的21%。赌收数据方面，公司今年五一前三日贵宾业务GGR 恢复至2019 年同期的25%，中场业务GGR 恢复至47%，博彩总收入恢复至40%。酒店入住率方面，新葡京入住率接近100%。为何以上指标出现分化？主要原因在于今年五一假期赴澳游客停留时间更长，人均消费更高。

　　上葡京预计二季度末开业。目前上葡京正等待政府颁发开业许可证，预计Q2 末开业。上葡京将提供304 张赌桌、1034 部角子机、300 间客房、6-8 间餐厅。运营支出上，开业初期上葡京每日运营支出约600-700万港元，物业爬坡结束后日均Opex 将达到900-1000 万港元。

　　投资建议：疫情对澳门博彩业2021 年经营仍将产生较大影响，但博彩行业具有垄断属性，竞争格局稳定，随着疫情影响减小，行业将进一步恢复。我们基于公司2022 年EBITDA 59.8 亿港元进行估值，给予公司12x EV/EBITDA（高于历史均值，低于历史均值+1std），以反映行业景气度逐步恢复趋势，以及公司上葡京开业后对业绩增厚的预期。经计算得出公司合理价值10.43 港元/股，维持买入评级。

　　风险提示：内地疫情扩散；外汇管制收紧；赌牌续期风险。