2020 年核心利润符合我们预期

　　中国电力公布2020 年业绩：营业收入同比增长2.4%至284.3 亿元；归母净利润同比增长33.0%至17.1 亿元，剔除一次性减值和处置损失，公司核心利润22.8 亿元，同比+18%，符合我们的预期。

　　持续高分红，兑现承诺、回馈股东。公司维持每股派息人民币0.13元（同比持平），分红率为75%，2017 年至今持续超过此前承诺的50%的分红率承诺。截止最近收盘价，公司2021 年股息率达8.5%。

　　清洁能源占公司总装机44%，其中风光已贡献公司税后利润42%。

　　2020 年公司新增清洁能源装机1.8GW，占新增装机容量的58%。

　　截至2020 年底，公司清洁能源合并装机容量达到11.8GW，占总合并装机容量的44%。2020 年水电、风电板块发力推动盈利增长。

水电：板块税后利润同比大幅增长120.7%，主要受益于下半年来水强劲，水电利用小时同比+16%至4,514 小时。

风电：板块税后利润增长31.3%，受益于新机组投产，同时利用小时同比+2.5%至2110 小时，推动售电量同比+23.3%。

光伏：板块虽然售电量同比+44.5%，但电价显著走低（同比-8.8%）以及财务费用同比+38.9%，带来税后利润同比-12.5%。

火电：板块税后利润同比-5.6%，燃料成本同比-5.3%难抵售电量、价齐跌2.2%。

　　发展趋势

　　紧跟集团脚步，2023 年前完成碳达峰，下一步对存量低效高碳资产要做减法。2021 年公司计划完成中电神头出表，除在建项目外没有新得煤电开发计划。此外，公司目前以辽宁朝阳，山西大同等平价、竞价基地为代表，全面加强高质量零碳绿能基地的建设，也回购部分水电公司少数股东权益，增加水电装机37.4 万千瓦。

　　为新能源投资做足资金准备。公司为AAA 级授信主体，管理层表示当前在手授信额度580 亿元，且未来会进一步增加，融资成本低于国内基准LPR。随着公司向清洁能源迅速转型，未来两年预计负债率仍会增长，有望通过引入战略投资人、社会资本来共同参与新能源项目开发，以及通过资产处置控制负债率在合理范围内。

　　盈利预测与估值

　　虽然我们对公司新能源板块增长保持乐观，但考虑到现货煤价涨幅远超预期以及来水较同期走弱，我们下调公司2021 年归母净利润26%至19.6 亿元，并新引入2022 年归母净利润预测25.0 亿元。

　　公司当前股价对应2021/2022 年7.6 倍/6.0 倍市盈率。

　　由于我们对公司新能源板块发展保持乐观，因此维持公司跑赢行业评级和2.23 港元目标价，对应9.6 倍2021 年市盈率和7.5 倍2022年市盈率，较当前股价有26.0%的上行空间。

　　风险

　　电力需求不及预期，电价下调，煤价高企。