事件：公司 2020 年录的收入 32.1 亿元，同比增长 15.0%；从分部来看，公司游戏分部收入 28.1 亿元，同比增长 14.7%；信息服务收入 3.5 亿元，同比增长 10.1%；SaaS 及其他相关服务收入为 3815 万元，同比增长 130.1%；线下娱乐收入 649 万元，同比增长 27.9%。期间公司加大了研发方面投入、对上海火魂进行了商誉减值以及对非核心战略产品优化带来的无形资产损失，公司 2020 年录得归母净亏损 4.4 亿元人民币，同比由盈转亏；经调整年度利润 1.5 亿元，同比下滑 73.1%。

　　报告摘要

　　三消游戏运营卓越支撑游戏业务增长 公司在 2020 年确立了消除类及竞技类游戏为自研方向，同时中重度游戏发行以及引入海外精品主机/PC 游戏或是投资、定制产品发展战略。2020 年公司游戏收入同比增长 14.7%，主要归功于公司传统游戏《梦幻花园》及《梦幻家园》为代表的二代消除类游戏表现卓越，表现超出行业水平。

　　2021 年公司的自研竞技游戏《小动物之星》测试数据表现值得期待，预计将于 2021年 Q2 上线。除此以外，公司于 2021 年预计上线《荣耀全明星》、《梦幻餐厅（海外版）》、《代号[永恒]》等。

　　分拆 SaaS 业务板块 公司将沉淀的内部中台技术支持能力，孵化为互动产品全生命周期 SaaS 工具，从开发早期至产品上线及后期运营，在政策合规、AI 大数据计算分析、流量获取及变现等方面，为内容开发商提供全系统支持服务。2020 年公司将此板块分拆呈现，录得收入 3815 万元，贡献总收入的 1.2%，占比目前较小。公司在构建优秀内容开发者合作矩阵，预计 2021 年下半年公司会有所呈现。

　　线下店进入扩张期 公司线下店“一起玩”由公司与腾讯、任天堂和 Sony 联手打造。

　　2021 年公司预计新开设“一起玩”线下店 30 家，2021 年 3 月取得 QQfamily 授权，未来 3 年计划开设合计 150 家 QQfamily 主题线下店。一间面积 350 平米的“一起玩”单店预计运营人员 6~8 人，月收入约 40-50 万元，预估运营型净利率为 20%~30%，主营包括主机游戏体验与潮玩售卖。

　　目标价 3.97 港元，下调评级为“增持” 2020 年公司净利润由盈转亏，大幅低于市场预期，主要原因在于减值计提的持续；2021 年公司新游《小动物之星》表现可期，SaaS 业务部门分拆开拓新业务渠道，同时线下店模式的成功与快速扩张有望带动公司线下业务的快速增长。我们按照公司 2021 年 18 倍的预计市盈率，给予公司目标价 3.97 港元，相较于最近收市价有 5.0%的预期涨幅，下调评级为“增持”。

　　风险提示：新游推出进展不顺；SaaS 业务扩张不及预期；线下店扩张带动费用增长超预期等。