投资建议

　　上调港华燃气评级从“中性”至“跑赢行业”，上调目标价至4.50港币，存在29%的上行空间。3 月18 日晚，公司披露了FY20 业绩，归母净利润同比增长11%达14.5 亿港币，超出我们和市场的预期；然而考虑到FY19 年录得1.48 亿港币的商誉和项目减值因素，FY20核心利润同比温和增长，基本符合我们的预期。理由如下：

　　1Q21 气量同比增速35%。公司指引1Q21 气量同比增长35%，基于1Q20 较低的基数，同时指引FY21 气量有望提速至15%的增速，并在未来几年保持双位数的增长。我们预计考虑到上海燃气有望在今年年中气量并表的因素，港华FY21/22 的气量双位数增速指引的确定性较高；

　　上海燃气的股权收购预计5 月份落地。公司与上海燃气交叉持股的第一阶段管理层指引预计在今年5 月份落地。上海燃气预计FY20 盈利8.5 亿人民币，单位利润贡献低于港华燃气及其他全国性龙头燃气商，主要由于发电气量占比较大，同时成本仍然有较大的改善空间。管理层指引，上海的燃气市场仍然有进一步增长的空间，并非完全成熟的市场，同时在国企改制方面，成本的削减有望持续带来未来的盈利增长；

　　从威远页岩气切入上游资源。公司通过其在四川威远的子公司威 远港华牵头成立了合纵能源，通过 LNG 液化工厂的方式，来获取四川页岩气的资源，一期液化能力 50 万方/天，二期液化能力 100 万方/天。我们预计威远地区页岩气产量有望达到 40 亿方每年，为液化工厂的原料气源提供了充分的保证。

　　未来5 年不超过5%的股权激励。公司预计2Q21 推出针对管理层的股权激励，如果公司的主要KPI 如气量、盈利等能够满足条件的话，集团会从二级市场购买股份用作管理层激励，而并不会选择发新股的方式，避免了进一步的稀释。

　　我们与市场的最大不同？我们认为公司管理层罕见向市场给出未来5 年发展规划与目标，并推动高管股权激励计划，彰显了公司对“十四五”增长的信心。

　　潜在催化剂：股权激励计划。

　　盈利预测与估值

　　考虑到管理层指引更乐观的气量增速和降本目标，我们上调FY21/22 每股盈利12%/17%至0.56/0.60 港币，上调目标价12%至4.5 港币，对应8 倍2021 年市盈率和29%的上行空间。上调评级至“跑赢行业”。当前股价对应6 倍2021 年市盈率。

　　风险

　　气量增速与售气毛差不及预期；激励计划不及预期。