投资建议

　　阜丰集团公布2017 年业绩：营业收入130 亿元，同比增长10.4%；净利润13.8 亿元，同比增长26.5%，对应每股盈利0.54 元，符合我们预期。我们预计2018 年味精价格将表现疲弱，下调公司评级至中性，下调目标价至5.4 港元。

　　理由如下：

味精行业2018 年供需环境恶化。阜丰通过技改增加15 万吨产能，国内总产能达到了300 万吨（2017 年底味精产能共计285 万吨），供给增速5.2%；同时伊品在赤峰20 万吨产能开工率提升带来边际产量增加，目前开工率从前期20%提升至70%，未来还有进一步上升可能。下游需求增速只有稳定的2%，难以支撑味精价格上涨。

原材料价格上行挤压味精和其他氨基酸毛利率。味精和玉米在2017 年1-4 季度的价差分别为3,530/2,933/2,839/4,003 元，目前已经缩窄到3,065 元，环比下降23%，同比下降13%，我们预计全年综合毛利率会因此下降0.9 个百分点至22%。

　　我们与市场的最大不同？根据中金农业组的预测，2018 年预计全年玉米价格中枢将上行8%。阜丰的营收规模会因为淀粉糖、苏氨酸等的新产能投放有较快增速，但因产品价格和成本的压力，利润增速短期放缓。

　　潜在催化剂：主要产品价格上涨，玉米价格回落。

　　盈利预测与估值

　　考虑到味精价格下行、毛利率下滑，我们将味精价格假设下调至6,700 元/吨（含税）。我们将2018 年每股盈利预测下调15%至0.57元，引入2019 年每股盈利预测0.66 元。目前公司股价对应6.8倍2018 年市盈率和5.9 倍2019 年市盈率。我们下调公司评级至中性，下调目标价13%至5.4 港元，对应7.5 倍2018 年市盈率和6.5 倍2019 年市盈率。

　　风险

　　主要产品价格下降；玉米价格快速上升；估值中枢下移。