事件概述
公司发布2022 年报及2023 年一季报：2022 全年实现营收7,440.6 亿元， 同比-4.6%， 归母净利161.2 亿元， 同比-34.3%，扣非归母89.9 亿元，同比-51.6%。其中22Q4 营收2,166.5 亿元，同比-4.6%，环比+2.5%，归母净利润34.7 亿元，同比-17.1%，环比-39.6%，扣非归母净利润-16.5 亿元，同比-395.7%，环比-136.4%。23Q1 营收1,459.2 亿元，同比-20.0%，环比-32.6%，归母净利润27.8 亿元，同比-49.5%，环比-19.8%，扣非归母净利润21.6 亿元，同比-56.3%，环比+231.1%。
分析判断：
22Q4&23Q1：合资需求承压 盈利同比下滑
营收端：公司22Q4 总营收2,166.5 亿元，同比-4.6%，环比+2.5%。23Q1 总营收1,459.2 亿元， 同比-20.0%， 环比-32.6%。主要因公司销量下滑：22Q4/23Q1 公司批发销量分别为153.2 /89.1 万辆，同比分别-16.9%/-27.0%。自主表现相对较好，合资销量有所承压：22Q4/23Q1 上汽大众销量分别为35.9/22.6 万辆，同比分别-8.4%/-31.7%；22Q4/23Q1 上汽通用销量分别为31.6/18.6 万辆，同比分别-26.4%/-32.3%。我们判断主要因燃油购置税减半政策于2022 年底到期，合资燃油需求承压明显，2023 电气化转型下有望迎来需求提振。
利润端：公司22Q4 归母净利润/扣非归母净利润分别为34.7/-16.5 亿元，同比分别-17.1%/-395.7%。23Q1 公司归母净利润/扣非归母净利润分别为27.8/21.6 亿元，同比分别-49.5%/-56.3%。22Q4/23Q1 公司毛利率分别为9.5%/9.8%，同比分别+4.4pct/+0.5pct。业绩承压主要因合资板块投资收益下滑：
22Q4/23Q1 公司联合营投资收益分别为33.0/22.7 亿元，同比分别-29.1%/-49.1%。我们预计短期合资盈利仍将面临一定压力，电动化转型成功有望加速盈利释放。
费用端： 公司22Q4 销售/管理/财务/研发费用率分别为4.4%/4.6%/-0.3%/2.5%， 同比分别+3.5pct/+0.9pct/-0.4pct/-0.6pct。23Q1 销售/管理/财务/研发费用率分别为4.0%/3.8%/0.2%/2.6%， 同比分别+0.4pct/+0.4pct/+0.2pct/+0.5pct。我们判断新品加速投放及规模缩量双重影响，公司费用率有一定增加，预计销量环比改善后费用率有望边际下行。
智己+飞凡 新能源高端化加速
智己LS7 惊艳亮相，引领高端化升级。智己LS7 于2 月发布，指导价30.98-45.98 万元，兼具性能与豪华体验：实现百公里加速4.5s，车内联动电动滑轨、零重力浮感座椅等技术，有效提升座舱舒适度与空间利用率。截至3 月，LS7 累计订单突破1.5 万，我们判断销量态势将保持良好，持续贡献公司增量。
飞凡F7 订单亮眼，五菱缤果空间表现占优。飞凡F7 于3 月下旬上市，搭载全感官联动式巴赫座舱，推动品牌高端化升级，亮相首月现金订单超1.2 万，预计将进一步提升整体需求。五菱缤果于3 月29 日上市，指导价5.98-8.38 万元，车辆轴距达2560mm，对比同级竞品价格具备比较优势+车内空间宽裕，有望带动公司产销回暖。
海外持续热销 新能源提速在即
出口快速增长，欧洲市场领先。2022 年公司累计出口101.7万辆，同比+45.9%。2023 年增长持续，3 月公司海外销量达9.7 万辆，同比+92.1%，环比+15.5%，保持良好态势。在欧洲市场，自主品牌MG 月销量已实现同比翻番，位列英国、法国等欧洲国家新车销量榜前列，并加速登陆澳洲、墨西哥等地。我们预计公司新能源相对欧洲主流竞品在产品力方面优势明显，出海销量有望稳步向上。
新能源环比向上，预计快速恢复。3 月公司新能源汽车销量6.5 万辆，同比-12.4%，环比+46.2%。随行业需求回暖，新能源透支效应减弱。展望未来，公司新车将快速上市，产品力持续驱动下，我们判断4 月起环比有望快速恢复。
投资建议
公司底层技术扎实，平台化能力卓越，自主成长愈发清晰。随着芯片供应的逐渐改善，公司有望迎来自主+合资双轮驱动的新增长周期，乘用车龙头王者归来。考虑行业竞争加剧，调整公司盈利预测，将2023-2024 年营收由9,050/10,097 亿元调整为8,033/8,387 亿元，2023-2024 年归母净利润由231/298亿元调整为163/176 亿元。对应EPS 由1.98/2.55 元调整为1.40/1.50 元，新增2025 年盈利预测，预计营收、净利润、EPS 分别为8,533 亿元/190.0 亿元/1.63 元，对应2023 年4月28 日14.12 元/股的收盘价，PE 分别为10/9/9 倍，维持“买入”评级。
风险提示
缺芯影响持续；车市下行风险；合资品牌下行风险；电动智能新车型落地不及预期；海外扩张不及预期。