静待公司增发落地，短中期或有望受益流动性增加，长期仍看好自贸港门户枢纽成长空间。短期，公司尚有增发事项待落地，若增发完成预计摊薄EPS 约30%；但中期，随着海航集团重组带来的债务等风险问题逐步解除，根据沪港通基本要求，我们分析公司或有望被纳入沪港通，并认为其将受益流动性增加带来的估值中枢上移。
长期，我们仍看好海南岛省会城市机场的地位，我们预计二期工程投产后产能翻倍，“离岛免税”及“自贸港”建设将进一步助益其业绩快速稳健增长。
2020 年公司免税等非航业绩亮眼，尽管一次性确认海航机场投资亏损致业绩巨亏，但海航集团重组的相关债务风险问题逐步化解。2020 年受疫情冲击，生产量下滑令航空性收入同比下滑35%；但离岛免税政策放开令机场免税相关的特许经营收入大幅增长，推动非航性收入同比反增4.6%，总收入同比仅下滑13%至13.7 亿。此外，公司一次性确认相关资产减值损失5.02 亿，及海航机场控股长期股权投资亏损13.7亿，令全年录得亏损13.4 亿。尽管尚存在来自银团的母公司32.4 亿和其自身的19.4亿贷款，考虑美兰空港为海南省省会机场，口岸地位特殊，我们分析一定程度或得到银团财务支持，短期内因母公司共同贷款所致的偿债流动性风险不大。
我们认为免税品“邮寄送达”政策对公司影响有限，长期公司免税市场份额或随竞争加剧而下行，但我们预测免税销售额仍将保持可观增长。尽管财政部等三部委此前发布《关于增加海南离岛旅客免税购物提货方式的公告》，新增邮寄送达和返岛提取的提货方式，我们认为邮寄到家服务对机场线下店的实际销售分流影响并不大，机场免税店依靠免费导流，其销售品类丰富程度、价格及导购服务为关键。尽管岛内竞争主体增多，我们预计公司免税销售市场份额或有所下行，但受益于全岛免税市场高速增长，旅客量稳步增长，以及2020 年7 月1 日起免税购物优惠政策的实施，我们预计公司免税销售额仍将保持可观增速，2021、2022 年同比各增长93%、28%至54、70 亿元。
盈利预测与投资建议。考虑二期工程投产时间及产量变化，我们更新21、22E 归母净利润分别至7.10 亿/7.33 亿，首次引入2023 年归母净利润10.90 亿。综合可比公司估值，我们给予20X-25X 2021E PE，得出合理价值区间36.00-45.00 港币。我们用DCF 测算得出美兰空港合理市值302.9 亿人民币，对应每股价值为76.79 港币（港元兑人民币汇率取0.8334）。公司此前公告将于2021 年增发，我们预计增发后摊薄EPS 约30%。考虑增发摊薄后对应每股价值为27.69-34.62 港币，维持“优于大市”
评级。
风险提示：疫情影响持续超预期，大幅资本开支，免税政策变化，进入沪港通时间不及预期，因母公司共同贷款所致的偿债流动性风险超预期等。
靜待公司增發落地，短中期或有望受益流動性增加，長期仍看好自貿港門户樞紐成長空間。短期，公司尚有增發事項待落地，若增發完成預計攤薄EPS 約30%；但中期，隨着海航集團重組帶來的債務等風險問題逐步解除，根據滬港通基本要求，我們分析公司或有望被納入滬港通，並認為其將受益流動性增加帶來的估值中樞上移。
長期，我們仍看好海南島省會城市機場的地位，我們預計二期工程投產後產能翻倍，“離島免税”及“自貿港”建設將進一步助益其業績快速穩健增長。
2020 年公司免税等非航業績亮眼，儘管一次性確認海航機場投資虧損致業績鉅虧，但海航集團重組的相關債務風險問題逐步化解。2020 年受疫情衝擊，生產量下滑令航空性收入同比下滑35%；但離島免税政策放開令機場免税相關的特許經營收入大幅增長，推動非航性收入同比反增4.6%，總收入同比僅下滑13%至13.7 億。此外，公司一次性確認相關資產減值損失5.02 億，及海航機場控股長期股權投資虧損13.7億，令全年錄得虧損13.4 億。儘管尚存在來自銀團的母公司32.4 億和其自身的19.4億貸款，考慮美蘭空港為海南省省會機場，口岸地位特殊，我們分析一定程度或得到銀團財務支持，短期內因母公司共同貸款所致的償債流動性風險不大。
我們認為免税品“郵寄送達”政策對公司影響有限，長期公司免税市場份額或隨競爭加劇而下行，但我們預測免税銷售額仍將保持可觀增長。儘管財政部等三部委此前發佈《關於增加海南離島旅客免税購物提貨方式的公告》，新增郵寄送達和返島提取的提貨方式，我們認為郵寄到家服務對機場線下店的實際銷售分流影響並不大，機場免税店依靠免費導流，其銷售品類豐富程度、價格及導購服務為關鍵。儘管島內競爭主體增多，我們預計公司免税銷售市場份額或有所下行，但受益於全島免税市場高速增長，旅客量穩步增長，以及2020 年7 月1 日起免税購物優惠政策的實施，我們預計公司免税銷售額仍將保持可觀增速，2021、2022 年同比各增長93%、28%至54、70 億元。
盈利預測與投資建議。考慮二期工程投產時間及產量變化，我們更新21、22E 歸母淨利潤分別至7.10 億/7.33 億，首次引入2023 年歸母淨利潤10.90 億。綜合可比公司估值，我們給予20X-25X 2021E PE，得出合理價值區間36.00-45.00 港幣。我們用DCF 測算得出美蘭空港合理市值302.9 億人民幣，對應每股價值為76.79 港幣（港元兑人民幣匯率取0.8334）。公司此前公告將於2021 年增發，我們預計增發後攤薄EPS 約30%。考慮增發攤薄後對應每股價值為27.69-34.62 港幣，維持“優於大市”
評級。
風險提示：疫情影響持續超預期，大幅資本開支，免税政策變化，進入滬港通時間不及預期，因母公司共同貸款所致的償債流動性風險超預期等。
