本文精編自廣發證券最新研報《叮咚買菜：深耕家庭買菜場景，前置倉精細化運營領跑行業》
牛牛敲黑板：
叮咚買菜以規模突圍，以精細化運營提升客户口碑，公司基於零售底層邏輯逐步建立長期護城河，廣發證券認為未來公司有望以規模效應以及利潤品開發突圍，領跑行業。
日前，叮咚買菜正式向美國SEC遞交招股書，計劃在美國紐交所上市，證券代碼為「DDL」。
2020年是生鮮電商爆發式增長的一年，在疫情、政策、資本等多方因素的驅動下，中國生鮮電商市場發展迅猛。
與此同時，生鮮電商行業也迎來了融資熱度的復甦，叮咚買菜在近兩個月內累計完成了10.3億美元的D輪融資，背後雲集超20多家VC/PE，包括軟銀、紅杉資本、今日資本、Tiger Global Management及鷗翎投資等豪華投資陣容。
相比其他標準化商品，生鮮品類競爭激烈，行業內大咖雲集，對比其他玩家，叮咚買菜有何優勢？
以前置倉入局即時零售賽道，聚焦家庭買菜場景
由社區生活服務成功轉型，聚焦家庭買菜業務。叮咚買菜前身為叮咚小區，後轉型家庭買菜業務。
2017年5月，「叮咚買菜」APP正式上線，截止2021年一季度，叮咚買菜在全國29個城市建立超過950個前置倉，在14個城市運營40個區域加工中心。叮咚買菜通過產地直採→區域處理中心→前置倉配貨為用户提供高品質、多品類的生鮮消費體驗。
叮咚買菜自2017年創立之初即制定「29分鐘配送到家」的行業標準，公司深耕前置倉，發展四年快速擴張，2020年長三角區域市場份額排名第一。
管理團隊履歷豐富，重點建設產品開發及履約團隊。公司股權結構清晰，全體董事及高管持股比例為31.6%。
叮咚買菜創始人兼首席執行官樑昌霖曾獨立開發開發了全球第一款視頻剪切和合並軟件（EasyVideoJoiner&Splitter）。在創建叮咚買菜之前，他曾於2003年創立母嬰在線平臺丫丫網和媽媽幫App，對中國新零售行業有深刻理解和實踐經驗。
公司首席戰略官俞樂曾任上海丫丫信息科技有限公司法律總顧問。公司首席技術官蔣旭曾在阿里巴巴負責天貓國際&天貓海外及B2B金融科技的技術開發，擁有上海交大計算機碩士學位，在電商相關技術領域經驗豐富。公司首席供應鏈官楊平曾擔任京東副總裁，對供應鏈有深刻理解。此外，公司創始人樑昌霖曾服役多年，員工中也有不少退役軍人，整個管理團隊延續部隊作風，戰鬥力強，能打生鮮賽道的苦仗硬仗。
截止2021年3月，公司員工總數達到3098人，其中1320人為產品開發人員，佔總員工的43%。公司現處於擴張期，資金需求仍大，前置倉網絡佈局、供應鏈系統完善、產品開發等均需持續投入。據公司招股書，叮咚買菜本次IPO募集資金的50%將用於提高其現有市場的滲透率，並開拓更多新市場，除此，募資30%用於增強叮咚買菜在上游的採購能力，約10%募資用於增強其科技及供應鏈系統。
前置倉業務開啟全國擴張，用户認可度不斷提升
全國擴張迅速，多城市實現並保持月GMV超億元。據公司於2017年5月首次進入上海，目前已經在5個城市實現並保持月GMV超億元。
2018年至2020年，叮咚買菜的GMV從7.42億元以319.2%的複合年增長率增至130.32億元。根據灼識諮詢的數據，這一增速為國內前五大即時電商之首，同時遠高於同期行業平均114.6%的複合增速。
擁有龐大活躍用户羣體，2020年總訂單量近兩億單。據公司招股書，2020年叮咚買菜全年總訂單量為1.985億單，2021年一季度總訂單量達6970萬單，整體呈上升趨勢。用户規模方面，公司2021年一季度平均月交易用户數為690萬，去年同期為360萬，同比實現大幅增長。
用户認可度不斷提升，會員貢獻GMV比例較大。據2021年一季度，公司22%的月交易用户為會員用户（約152萬），GMV貢獻比例達47.0%，會員用户月均貢獻6.7單。2019-2020年，會員用户月均消費額分別為407元、478元，大幅超越所有交易用户平均值。
深入佈局供應鏈上游，開發自有品牌產品。叮咚買菜通過上游直採提供豐富的商品選擇，據公司招股書，叮咚買菜SKU數量從2020年一季度的5700多個增加至2021年一季度的12500多個；2021年一季度，公司上游供應商超過1600家。公司於2020年7月開始推出自有品牌產品，通過與特定供應商簽訂獨家經銷協議降低成本，目前已建立多個自有品牌。
自有品牌產品開發初見成效，GMV貢獻具備較大提升空間。據公司招股書，2021年一季度，公司自有品牌產品GMV佔比為3.3%，自有品牌產品在上海的GMV占上海總GMV比例達8.1%。
營收高增，履約費用增長提速，虧損擴大，現金儲備充裕
營業收入高速增長，疫情之後增速有所放緩。根據公司招股書，叮咚買菜營業收入從2019年的38.8億元增至2020年的113.4億元，同比增長192.2%，2021年一季度同比增長46.0%。
履約費用增長提速，淨利潤虧損擴大，虧損率收窄。2020年及2021年一季度，公司營業成本同比增速分別為183.2%、61.4%，履約費用同比增速分別為61.4%、76.4%，履約費用增長提速。叮咚買菜虧損額從2019年的18.73億元擴大至2020年的31.77億元，虧損率從48%收窄至28%，公司正處於市場開拓期，短期或持續增加投入。
經營性現金流持續流出，現金儲備充裕支持未來擴張。2019-2020年及2021年一季度，公司現金儲備分別為9.39億元、13.76億元、44.09億元。IPO募資有助於夯實公司現金儲備，為鞏固市場地位、提高市場滲透率、開拓新市場奠定堅實基礎。
以規模突圍，持續深耕供應鏈是建立長期護城河的關鍵。
從商業模式來看，前置倉玩家易陷入同質化競爭，叮咚買菜以規模突圍，以精細化運營提升客户口碑，培養客户粘性，聚焦供應鏈建設。從深入上游、建立處理中心倉庫、組建運力網絡、嚴抓品控、發展自有品牌等多方面同時發力，基於零售底層邏輯逐步建立長期護城河。
未來，公司更有擴張空間，盈利模型有望通過規模效應以及利潤品開發（自有品牌產品、預製菜、成品菜等）得到改善，供應鏈管理和成本控制能力是競爭關鍵。
編輯/irisz