公司近况
公司股价自5月中旬低点以来已累计上涨约10%,背后原因除我们此前提示的临近年中板块或迎来情绪面改善、更优买点渐显外,5月21日公司被纳入恒指高股息率指数(6月7日生效),亦为公司带来额外的情绪面提振。
评论
城市更新落地逐步提速。当前公司已锁定旧改货值约1.1万亿元。其中我们预计今年可落地10余个项目,货值约800亿元,明年则有望进一步提速。考虑到旧改项目毛利率较高(旧村项目通常高于30%),我们认为其加速转化能为公司土储带来量和质的双重提振。当前旧改项目占已确权土储30%,公司预计未来可提升至40%以上。此外,我们预计2021-23年每年旧改可贡献一级净利润约20亿元(同2020年大体持平),为盈利提供坚实支撑。
销售增势稳健,质量边际改善。根据克而瑞统计,1-5月公司销售额同比增52%至373亿元,已完成全年1100亿元目标的34%。考虑到下半年货量充裕(新货约960亿元),我们认为全年目标可平稳达成。销售质量方面,得益于年初至今大湾区房地产市场景气度较高、公司部分项目有所提价,我们估计销售毛利率同比去年(24-26%)稳中有增,权益比例维持在约65%。财务状况稳步改善。公司计划2022年底前进入“绿档”,主要通过两种路径:谨慎拿地(今年拿地强度控制在40%)和控制有息负债规模(未来三年目标为稳中有降)。此外。我们预计今年年末平均融资成本有望由去年末的7.3%降至7%左右,主要得益于再融资成本下降,例如5月新发行的3年期4亿美元债票面利率5.55%,较对应被置换美元债低2个百分点。
预计今年业绩仍存逆头风,自2022年提速。考虑到旧改获取项目对今年住宅结转贡献相对有限、且少数股东损益或压制归母利润表现,我们预计全年住宅开发毛利率与去年的21%接近,核心净利润低个位数增长。展望2022年,我们预计住宅开发毛利率恢复至25-26%,带动盈利实现双位数增长。
估值建议
维持盈利预测,预计今明两年盈利同比增4%和14%至52亿元和59亿元。考虑到公司重仓大湾区、旧改护城河坚实、财务不断改善,我们认为其中长期增长前景仍有支撑,但受制于住宅结算铺排,我们预计今年业绩逆头风仍存,暂维持中性评级。上调目标价4%至12.39港元(4倍2021年市盈率,16%上行空间),基于板块情绪改善。公司当前交易在3.4倍2021年市盈率,今明两年股息率为8.7%和10.0%。
风险
大湾区购房政策超预期收紧;旧改转化进度不及预期。
公司近況
公司股價自5月中旬低點以來已累計上漲約10%,背後原因除我們此前提示的臨近年中板塊或迎來情緒面改善、更優買點漸顯外,5月21日公司被納入恒指高股息率指數(6月7日生效),亦爲公司帶來額外的情緒面提振。
評論
城市更新落地逐步提速。當前公司已鎖定舊改貨值約1.1萬億元。其中我們預計今年可落地10餘個項目,貨值約800億元,明年則有望進一步提速。考慮到舊改項目毛利率較高(舊村項目通常高於30%),我們認爲其加速轉化能爲公司土儲帶來量和質的雙重提振。當前舊改項目佔已確權土儲30%,公司預計未來可提升至40%以上。此外,我們預計2021-23年每年舊改可貢獻一級淨利潤約20億元(同2020年大體持平),爲盈利提供堅實支撐。
銷售增勢穩健,質量邊際改善。根據克而瑞統計,1-5月公司銷售額同比增52%至373億元,已完成全年1100億元目標的34%。考慮到下半年貨量充裕(新貨約960億元),我們認爲全年目標可平穩達成。銷售質量方面,得益於年初至今大灣區房地產市場景氣度較高、公司部分項目有所提價,我們估計銷售毛利率同比去年(24-26%)穩中有增,權益比例維持在約65%。財務狀況穩步改善。公司計劃2022年底前進入“綠檔”,主要通過兩種路徑:謹慎拿地(今年拿地強度控制在40%)和控制有息負債規模(未來三年目標爲穩中有降)。此外。我們預計今年年末平均融資成本有望由去年末的7.3%降至7%左右,主要得益於再融資成本下降,例如5月新發行的3年期4億美元債票面利率5.55%,較對應被置換美元債低2個百分點。
預計今年業績仍存逆頭風,自2022年提速。考慮到舊改獲取項目對今年住宅結轉貢獻相對有限、且少數股東損益或壓制歸母利潤表現,我們預計全年住宅開發毛利率與去年的21%接近,核心淨利潤低個位數增長。展望2022年,我們預計住宅開發毛利率恢復至25-26%,帶動盈利實現雙位數增長。
估值建議
維持盈利預測,預計今明兩年盈利同比增4%和14%至52億元和59億元。考慮到公司重倉大灣區、舊改護城河堅實、財務不斷改善,我們認爲其中長期增長前景仍有支撐,但受制於住宅結算鋪排,我們預計今年業績逆頭風仍存,暫維持中性評級。上調目標價4%至12.39港元(4倍2021年市盈率,16%上行空間),基於板塊情緒改善。公司當前交易在3.4倍2021年市盈率,今明兩年股息率爲8.7%和10.0%。
風險
大灣區購房政策超預期收緊;舊改轉化進度不及預期。