事件：澳优乳业披露2021 年一季报。Q1 公司实现营业收入/归母净利润21.8/3.3亿元，同比+12.9%/+22.9%（经调整+11%），调整后增速下降主要由于20Q1 公司就衍生金融工具公允价值变动录入亏损2,900 万元，而至21Q1 该会计影响已消除。
海普诺凯牛奶粉高双位数增长，增长势能强劲。21Q1 自有品牌牛奶粉实现营收10.5 亿元，同比+36.5%，其中海普诺凯1897 实现营收7.2 亿元，同比+58.7%（vs 2020全年营收同比+52.7%），增势保持强劲，超市场预期，主要得益于国内产品升级和市场细分化趋势加强而公司营销策略精准有效，2020 年Q2 开始海普诺凯1897 业务单元签约钢琴家郎朗为全球品牌形象代言人，独家冠名热播综艺节目，增强品牌传播和销售拉动。公司规划将于21Q3 推出新品，并计划在2021 年有序拓展4,000-5,000家终端优质门店，预计全年海普诺凯有望维持较高增速。其他牛奶粉（能立多、美纳多）经过去年事业部重组后一季度实现营收3.4 亿元，同比+4.9%，重拾增长态势。
羊奶粉复苏显现，全年趋势向好。21Q1 公司自有品牌羊奶粉实现营收8.7 亿元，同比/环比分别-7.1%/+15.3%，收入占比提升至39.9%（vs20Q4 34.5%），复苏显现。
其中国内收入同比-5.9%，主要由于去年同期疫情影响渠道囤货致基数较高；国外同比-27.2%，系疫情影响持续；国内羊奶收入环比+29.7%，收入占比提升至38.2%（vs20Q4 29.4%），自20Q2 开始的渠道窜货基本调整结束，目前渠道库存水平健康，终端动销恢复，市场价盘逐步企稳。今年公司独家冠名综艺《戏剧新生活》、热剧《赘婿》，围绕小红书、知乎等渠道提升品牌力和产品口碑，我们认为去年的窜货没有影响佳贝艾特作为国内羊奶粉细分龙头的地位，伴随经销商信心持续恢复和新客持续开发，预计2021Q2-Q4 羊奶粉业务在去年低基数下有望提速。
盈利能力保持稳定，提升成本控制能力。公司毛利率自20Q3 的46.5%稳步提升至21Q1 的51.1%，环比+2.0pct。同比-2.8pct，主要是欧洲贸易业务中副产品价格和存货拨备的影响。费用率方面，销售/管理费用率分别为25.5%/8.0%，同比持平。得益于毛利率的稳步提升和良好的费用管控，公司调整后净利率达到15.2%，基本恢复至20Q1 水平，同比/环比分别-0.2/+1.6pct。
Q1 开局奠定全年双位数增长基调。2021Q1 公司在高基数下仍获得较高增长，为全年不低于15%增长、自有品牌产品销售额增速高于总体增速的业绩目标奠定了良好的基础。公司牛奶粉增速亮眼，羊奶粉复苏态势确立，产品结构有望持续优化。
中长期看，公司研发创新连贯，产品布局合理，渠道管控良好，为持续增长护航。
投资建议：买入-A 投资评级，6 个月目标价16.98 港币。我们预计公司2021-2023年每股收益分别为0.8、0.9、1.1 元，目标价相当于2022 年15x PE。
风险提示：1）高端婴配牛奶粉竞争加剧；1）食品安全问题；3）海外疫情蔓延等。
事件：澳優乳業披露2021 年一季報。Q1 公司實現營業收入/歸母淨利潤21.8/3.3億元，同比+12.9%/+22.9%（經調整+11%），調整後增速下降主要由於20Q1 公司就衍生金融工具公允價值變動錄入虧損2,900 萬元，而至21Q1 該會計影響已消除。
海普諾凱牛奶粉高雙位數增長，增長勢能強勁。21Q1 自有品牌牛奶粉實現營收10.5 億元，同比+36.5%，其中海普諾凱1897 實現營收7.2 億元，同比+58.7%（vs 2020全年營收同比+52.7%），增勢保持強勁，超市場預期，主要得益於國內產品升級和市場細分化趨勢加強而公司營銷策略精準有效，2020 年Q2 開始海普諾凱1897 業務單元簽約鋼琴家郎朗為全球品牌形象代言人，獨家冠名熱播綜藝節目，增強品牌傳播和銷售拉動。公司規劃將於21Q3 推出新品，並計劃在2021 年有序拓展4,000-5,000家終端優質門店，預計全年海普諾凱有望維持較高增速。其他牛奶粉（能立多、美納多）經過去年事業部重組後一季度實現營收3.4 億元，同比+4.9%，重拾增長態勢。
羊奶粉復甦顯現，全年趨勢向好。21Q1 公司自有品牌羊奶粉實現營收8.7 億元，同比/環比分別-7.1%/+15.3%，收入佔比提升至39.9%（vs20Q4 34.5%），復甦顯現。
其中國內收入同比-5.9%，主要由於去年同期疫情影響渠道囤貨致基數較高；國外同比-27.2%，系疫情影響持續；國內羊奶收入環比+29.7%，收入佔比提升至38.2%（vs20Q4 29.4%），自20Q2 開始的渠道竄貨基本調整結束，目前渠道庫存水平健康，終端動銷恢復，市場價盤逐步企穩。今年公司獨家冠名綜藝《戲劇新生活》、熱劇《贅婿》，圍繞小紅書、知乎等渠道提升品牌力和產品口碑，我們認為去年的竄貨沒有影響佳貝艾特作為國內羊奶粉細分龍頭的地位，伴隨經銷商信心持續恢復和新客持續開發，預計2021Q2-Q4 羊奶粉業務在去年低基數下有望提速。
盈利能力保持穩定，提升成本控制能力。公司毛利率自20Q3 的46.5%穩步提升至21Q1 的51.1%，環比+2.0pct。同比-2.8pct，主要是歐洲貿易業務中副產品價格和存貨撥備的影響。費用率方面，銷售/管理費用率分別為25.5%/8.0%，同比持平。得益於毛利率的穩步提升和良好的費用管控，公司調整後淨利率達到15.2%，基本恢復至20Q1 水平，同比/環比分別-0.2/+1.6pct。
Q1 開局奠定全年雙位數增長基調。2021Q1 公司在高基數下仍獲得較高增長，為全年不低於15%增長、自有品牌產品銷售額增速高於總體增速的業績目標奠定了良好的基礎。公司牛奶粉增速亮眼，羊奶粉復甦態勢確立，產品結構有望持續優化。
中長期看，公司研發創新連貫，產品佈局合理，渠道管控良好，為持續增長護航。
投資建議：買入-A 投資評級，6 個月目標價16.98 港幣。我們預計公司2021-2023年每股收益分別為0.8、0.9、1.1 元，目標價相當於2022 年15x PE。
風險提示：1）高端嬰配牛奶粉競爭加劇；1）食品安全問題；3）海外疫情蔓延等。
