深圳华强=分销（主业）+产业互联网B2B（拟分拆上市）+商业地产及其他（现金牛）。公司成立于1994 年，在电子行业拥有27 年历史，目前拥有控股、参股企业60 多家，员工近2000 人，历史悠久，规模庞大。2020 年按收入构成来看，电子元器件授权分销业务收入146.7 亿，YoY+11.80%，占比89.83%，是主要贡献收入的业务；基于大数据的电子产业链B2B 综合服务业务（产业互联网业务）收入7.1 亿，YoY+35.74%，占比4.33%，处于高速增长阶段；商业地产及其他业务收入9.5 亿，YoY+33.96%，占比5.83%，是公司的现金牛业务。

　　以产业大数据为中心的商业模式形成正向反馈，构筑了公司长期护城河。

　　长期沉淀的产业大数据，对公司的库存管理、账期管理、价格管理都体现出了区别于同行的优势，对上游芯片原厂，大数据有助于原厂库存管理、产品推广和客户维护等，对于下游客户，大数据有助于其优化交期、优化采购以及提供一些产品建议。随着公司在产业中积累的数据量逐步提升，大数据带来的竞争优势凸显，以大数据为中心的商业模式逐渐形成正向反馈，构筑了公司长期护城河。

　　分销业务：营收持续增长，2021 年受益于半导体景气度上行，营收有望再创历史新高。

　　公司分销业务2020 年营收达到147 亿，YoY+11.8%，毛利率6.7%，同比下滑0.8pct。2021 年在半导体景气周期上行的背景下，终端的缺货涨价让分销商有更好的议价权去优化账期和扩大营收，预计2021 年分销业务营收有望创历史新高，达到191 亿，同比增速有望达30%。

　　产业互联网B2B 业务：受益于景气度提升及拟分拆上市，预计2021 年产业互联网B2B 业务营收增长43%。

　　产业互联网B2B 业务仍处于高速发展期，2020 年公司产业互联网B2B 业务营收7.08 亿元，YoY+35.7%，毛利率24.8%。公司2021 年3 月10 日发布公告《深圳华强实业股份有限公司关于分拆所属子公司深圳华强电子网集团股份有限公司至创业板上市的预案（修订稿）》，拟分拆华强电子网集团上市，如果分拆完成，有利于提升华强电子网集团的品牌知名度及社会影响力，优化华强电子网集团的管理体制、经营机制并提升管理水平。我们预计2021 年产业互联网B2B 业务受到行业景气提升及拟分拆上市的影响，收入有望同比增43%。

　　盈利预测及评级：

　　考虑到公司产业互联网B2B 业务发展较快且拟分拆上市，我们选择分部估值法进行估值，除拟分拆业务外的分销及其他业务参考公司过去3 年PE-Band，估值区间在19 至25xPE， 考虑到分销业务今年受益于景气度提升增速有望达到三年最高，我们保守给22xPE，预估2021 年7.52 亿归母净利润，对应市值165.5 亿；产业互联网B2B 业务对标国联股份，我们给60xPE，预估2021 年实现1.21 亿归母净利润，对应市值72.9 亿。

　　根据以上的估值方法，我们预估公司合理市值在238.4 亿，对应股价22.79元，相较于5 月11 日收盘价15.95 有43%空间，给予“增持”评级。

　　风险提示：中美贸易加剧，疫情加剧，分拆上市进度不及预期