事件：
公司发布2020 年业绩公告：
经营：公司报告期内共保障飞机起降12.97 万架次，yoy-21.28%，其中国内起降12.85 万架次，yoy-16.08%；国际及地区起降0.12万架次，yoy-89.33%。旅客吞吐量1649.02万人次，yoy-31.91%。其中国内旅客吞吐量1635 万人次，yoy-28.34%；国际及地区旅客吞吐量14.02万人次，yoy-90%。
财务：实现营业收入13.70 亿元，yoy-13.12%，归母净利润-13.40亿元，扣非归母净利润5.50亿元，yoy-3.17%。拆分来看：（1）航空性收入4.63亿元，yoy-34.70%；（2）非航空性收入9.07亿元，yoy4.56%，其中特许经营权收入增速最高，同比增长35.35%。
点评：
1、免税逻辑正在兑现，扣非业绩符合预期
公司全年实现免税收入5.59亿元，按15%的扣点率倒推出免税销售额约为37.27亿元，同比增长61.27%。2020H1、H2公司分别实现免税销售额8.61、28.66 亿元，其中下半年因免税新政实现翻倍增长，略超预期。除此以外，公司各项经营指标正常，扣非业绩5.50亿元，基本符合预期。
2、海航系公司集体重组，一次性计提减值损失计提减值损失共18.92 亿元，其中信用减值损失，长期股权投资减值损失分别5.01、13.89亿元。
计提信用减值损失是因为海航系关联方暂时失去偿付能力，其中关联方坏账导致的损失为3.13亿元，主要是应收款和货币资金损失。另外一部分共同还款承诺损失1.89亿元。这部分起源于公司和母公司海口美兰为共建二期工程借了20 年期金额78亿元的共同贷款。目前母公司海口美兰因破产重组触发了共同贷款合同的违约事件，贷款人可能随时要求母公司海口美兰偿还已提取的32.4亿元，以及要求公司偿还已提取的19.4亿元。
鉴于母公司美兰有限失去债务偿还能力，公司可能要负共同偿还责任，因此计提共同还款承诺损失。
计提长期股权投资减值损失是因为联营公司海航机场控股有限公司破产重组。此次出于审慎考虑将所有长期股权投资全部计提减值，未来不再存在减值风险。
整体来看，公司一次性将业绩上可能存在的风险通过计提减值的方式释放，利空基本出尽。
3、考虑到机场在自贸港建设中的关键作用，短期流动性问题不必太过担忧公司目前存在逾期支付短期借款3.8 亿元，可能要求偿还的银团贷款共51.8 亿元，而只有货币资金2.92 亿元，流动资产合计6.71亿元，如果银团贷款人要求偿付可能发生严重的流动性风险。考虑到两个方面：① 公司经营状况良好，有稳定且持续增长的现金造血能力，且违约事件并非公司自身信用问题导致，银团贷款人没必要强行催收造成公司经营困难；② 银团贷款人是由国家开发银行、中国工商银行海南省分行和中国农业银行海南省分行组成，贷款资金的主要用途是建设机场二期扩建项目。宏观上来看，银行和机场都是服务于海南省十四五规划的要求，即积极助力海南省发展为面向太平洋、印度洋的航空区域门户枢纽。基于以上两方面的考虑，会有更宏观的协调确保自贸港建设核心门户—美兰机场的正常运营，短期流动性风险不必太过担忧。
投资建议：预计公司 2021-2023 年实现营业总收入分别为18.88 亿元、22.57 亿元、26.21 亿元;净利润分别为 5.90 亿元、 8.61 亿元、11.26 亿元;对应 PE 分别为22.03、15.10、11.53。中性预计公司2025 年免税销售额约100 亿元，扣点率有望提升至25%，公司净利润25亿元，成长空间仍然巨大。维持“强烈推荐”评级。
风险提示：短期流动性风险、免税不及预期、国内疫情二次爆发、二期扩建工程进度不及预期、定向增发失败
事件：
公司發佈2020 年業績公告：
經營：公司報告期內共保障飛機起降12.97 萬架次，yoy-21.28%，其中國內起降12.85 萬架次，yoy-16.08%；國際及地區起降0.12萬架次，yoy-89.33%。旅客吞吐量1649.02萬人次，yoy-31.91%。其中國內旅客吞吐量1635 萬人次，yoy-28.34%；國際及地區旅客吞吐量14.02萬人次，yoy-90%。
財務：實現營業收入13.70 億元，yoy-13.12%，歸母淨利潤-13.40億元，扣非歸母淨利潤5.50億元，yoy-3.17%。拆分來看：（1）航空性收入4.63億元，yoy-34.70%；（2）非航空性收入9.07億元，yoy4.56%，其中特許經營權收入增速最高，同比增長35.35%。
點評：
1、免稅邏輯正在兌現，扣非業績符合預期
公司全年實現免稅收入5.59億元，按15%的扣點率倒推出免稅銷售額約爲37.27億元，同比增長61.27%。2020H1、H2公司分別實現免稅銷售額8.61、28.66 億元，其中下半年因免稅新政實現翻倍增長，略超預期。除此以外，公司各項經營指標正常，扣非業績5.50億元，基本符合預期。
2、海航系公司集體重組，一次性計提減值損失計提減值損失共18.92 億元，其中信用減值損失，長期股權投資減值損失分別5.01、13.89億元。
計提信用減值損失是因爲海航系關聯方暫時失去償付能力，其中關聯方壞賬導致的損失爲3.13億元，主要是應收款和貨幣資金損失。另外一部分共同還款承諾損失1.89億元。這部分起源於公司和母公司海口美蘭爲共建二期工程借了20 年期金額78億元的共同貸款。目前母公司海口美蘭因破產重組觸發了共同貸款合同的違約事件，貸款人可能隨時要求母公司海口美蘭償還已提取的32.4億元，以及要求公司償還已提取的19.4億元。
鑑於母公司美蘭有限失去債務償還能力，公司可能要負共同償還責任，因此計提共同還款承諾損失。
計提長期股權投資減值損失是因爲聯營公司海航機場控股有限公司破產重組。此次出於審慎考慮將所有長期股權投資全部計提減值，未來不再存在減值風險。
整體來看，公司一次性將業績上可能存在的風險通過計提減值的方式釋放，利空基本出盡。
3、考慮到機場在自貿港建設中的關鍵作用，短期流動性問題不必太過擔憂公司目前存在逾期支付短期借款3.8 億元，可能要求償還的銀團貸款共51.8 億元，而只有貨幣資金2.92 億元，流動資產合計6.71億元，如果銀團貸款人要求償付可能發生嚴重的流動性風險。考慮到兩個方面：① 公司經營狀況良好，有穩定且持續增長的現金造血能力，且違約事件並非公司自身信用問題導致，銀團貸款人沒必要強行催收造成公司經營困難；② 銀團貸款人是由國家開發銀行、中國工商銀行海南省分行和中國農業銀行海南省分行組成，貸款資金的主要用途是建設機場二期擴建項目。宏觀上來看，銀行和機場都是服務於海南省十四五規劃的要求，即積極助力海南省發展爲面向太平洋、印度洋的航空區域門戶樞紐。基於以上兩方面的考慮，會有更宏觀的協調確保自貿港建設核心門戶—美蘭機場的正常運營，短期流動性風險不必太過擔憂。
投資建議：預計公司 2021-2023 年實現營業總收入分別爲18.88 億元、22.57 億元、26.21 億元;淨利潤分別爲 5.90 億元、 8.61 億元、11.26 億元;對應 PE 分別爲22.03、15.10、11.53。中性預計公司2025 年免稅銷售額約100 億元，扣點率有望提升至25%，公司淨利潤25億元，成長空間仍然巨大。維持“強烈推薦”評級。
風險提示：短期流動性風險、免稅不及預期、國內疫情二次爆發、二期擴建工程進度不及預期、定向增發失敗
