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　　节能国祯发布2020 年年报

　　节能国祯发布2020 年年报，公司2020 年累计实现营业收入38.69亿元，同比减少7.21%，归母净利润为3.31 亿元，同比增加1.55%，对应摊薄EPS 为0.48 元。公司加权平均ROE 为9.08%，同比下降2.77 个百分点。

　　简评

　　运营类收入快速增长，带动毛利率提升

　　公司长期致力于水资源综合利用和开发，服务区域遍及国内二十余个省市自治区，业务板块主要涵盖城镇与农村水环境综合治理以及工业废水处理。公司业务收入可拆分为工程类订单和运营类订单收入两种类型，2020 年公司工程类订单收入完成198 个，确认收入18.51 亿元，同比减少28.73%，系疫情导致公司工程工期延误所致；运营类订单合计149 个，实现收入18.08 亿元，同比增长31.49%，系公司运营类工程不断投产所致。毛利率较高的运营类收入占比上升，带动公司毛利率提升4.55 pct 至29.44%。

　　轻资产模式下产能快速扩张，资金压力有望降低公司早期即布局工业废水领域，逐步成长为国内污水处理龙头。

　　截至2020 年底，公司污水处理厂规模达570 万吨/日，其中在建规模37 万吨/日。近年来公司以托管运营的轻资产模式快速提升污水处理产能，报告期末公司污水处理已投产产能达533 万吨日，其中托管运营规模为182 万吨/日，占已投运产能的34.15%。

　　托管运营模式下公司无需承担污水处理厂前期的建造成本，从而显著降低产能扩张带来的资金压力。2020 年底公司资产负债率为71.74%，同比降低2.36 pct。

　　中节能入主增强国资背景，后续有望导入水务资产2020 年11 月20 日，国祯集团成功将部分股权转让给中节能集团，转让完成后中节能成为公司控股股东，同时国资委成为公司实控人。截至2020 中节能集团旗下中环水务约有700 万吨/日水处理产能，为避免同业竞争，未来中节能集团大概率会将这部分资产注入上市公司。考虑到公司目前较高的资产负债率水平，我们认为中节能集团后续大概率采用托管运营模式将该部分水务资产委托给公司运营，公司水务运营能力有望进一步增强。

　　运营类资产有望持续增长，维持节能国祯“买入”评级公司采用传统BOT 模式和托管运营的轻资产模式快速扩张运营类水务资产，报告期内新增9 个运营类订单，在运规模达533 万吨/日，同比增长10.54%。中节能入主有望从多方面对公司产生正面影响，一方面公司有望以轻资产模式受让中节能集团水务资产，另一方面国资背景有助于公司获取后续订单并降低融资成本。我们预计公司2021-2023 年归母净利润分别为4.22、4.85、5.49 亿元，对应EPS 分别为0.60、0.69、0.79 元，维持“买入”

　　评级。

　　风险提示：公司在建工程投产不及预期；公司运营资产产能投放不及预期。