核心观点
受PPP 项目拖累,业绩不及预期。20 年公司实现营业收入177.9 亿,YoY-17.0%,归母净利润8.1 亿,YoY-20.8%。业绩低于预期,主要由于公司为平衡资金投出与投资回笼,主动控制PPP 项目施工节奏,导致PPP 项目收入/利润下滑较多,20 年公司PPP 项目施工实现收入48.3 亿,YoY-38.2%。
施工项目在手订单充足,钢结构业务表现亮眼。20 年新接订单242.4 亿,YoY+19.0%,其中传统项目/PPP 项目为190.7/51.7 亿,YoY+11.8%/56.2%。
20 年末公司在手订单总额423.5 亿,业绩增长有保障。20 年钢结构收入14.2亿,YoY+54.0%,主要由于公司公建项目拿单能力提升,带动钢结构快速增长(钢结构多用于公建项目),趋势有望延续。20 年PPP 项目投资收入12.4亿,YoY+30.9%,主要由于进入运营期的PPP 项目增多。PPP 项目建设周期约3.5 年,公司17/18 年大量建设的PPP 项目有望在21 年逐渐进入运营阶段,PPP 项目投资增长有望提速,拉动业绩增长(20 年毛利占比约9%)。
钢结构有望保持高增长,21 年资金回收加快。公司钢结构拿单能力提升,预计22H2 宣城30 万吨钢结构产能有望投产,预计21-23 年钢结构收入有望达18.4/27.9/36.4 亿,YoY+30%/51%/31%。公司加大资金回收力度,净现比有望持续提升,随着进入运营期项目增多,公司PPP 资金回收加快,预计21 年整体现金流有望大幅改善,有望带动分红率提升以及资产负债率下降。公司参股公司航宇科技20 年收入/归母净利润6.7/0.73 亿,若按国防军工(中信)指数4 月20 日65.3xPE(TTM)计算,航宇科技对应市值有望达47.4 亿。若航宇科技上市后,公司持股比例将稀释至18.95%,对应市值约9.0 亿,计提的投资收益有望增厚当期业绩,并有望带动资产负债率下降。
财务预测与投资建议
我们预计公司21-23 年EPS为0.56/0.60/0.64 元(原21/22 年EPS 0.79/0.93元)。考虑到公司为平衡资金投出与投资回笼,主动控制项目施工节奏,调减21/22 年传统项目/ PPP 项目订单转化率。公司加大资金回收力度,21 年整体现金流有望大幅改善,钢结构有望快速增长。参考可比公司平均估值我们认可给予公司21 年11XPE,目标价6.16 元,维持“增持”评级。
风险提示:订单转化率、PPP 回款进度和金额、钢结构业务拓展不及预期。
核心觀點
受PPP 項目拖累,業績不及預期。20 年公司實現營業收入177.9 億,YoY-17.0%,歸母淨利潤8.1 億,YoY-20.8%。業績低於預期,主要由於公司爲平衡資金投出與投資回籠,主動控制PPP 項目施工節奏,導致PPP 項目收入/利潤下滑較多,20 年公司PPP 項目施工實現收入48.3 億,YoY-38.2%。
施工項目在手訂單充足,鋼結構業務表現亮眼。20 年新接訂單242.4 億,YoY+19.0%,其中傳統項目/PPP 項目爲190.7/51.7 億,YoY+11.8%/56.2%。
20 年末公司在手訂單總額423.5 億,業績增長有保障。20 年鋼結構收入14.2億,YoY+54.0%,主要由於公司公建項目拿單能力提升,帶動鋼結構快速增長(鋼結構多用於公建項目),趨勢有望延續。20 年PPP 項目投資收入12.4億,YoY+30.9%,主要由於進入運營期的PPP 項目增多。PPP 項目建設週期約3.5 年,公司17/18 年大量建設的PPP 項目有望在21 年逐漸進入運營階段,PPP 項目投資增長有望提速,拉動業績增長(20 年毛利佔比約9%)。
鋼結構有望保持高增長,21 年資金回收加快。公司鋼結構拿單能力提升,預計22H2 宣城30 萬噸鋼結構產能有望投產,預計21-23 年鋼結構收入有望達18.4/27.9/36.4 億,YoY+30%/51%/31%。公司加大資金回收力度,淨現比有望持續提升,隨着進入運營期項目增多,公司PPP 資金回收加快,預計21 年整體現金流有望大幅改善,有望帶動分紅率提升以及資產負債率下降。公司參股公司航宇科技20 年收入/歸母淨利潤6.7/0.73 億,若按國防軍工(中信)指數4 月20 日65.3xPE(TTM)計算,航宇科技對應市值有望達47.4 億。若航宇科技上市後,公司持股比例將稀釋至18.95%,對應市值約9.0 億,計提的投資收益有望增厚當期業績,並有望帶動資產負債率下降。
財務預測與投資建議
我們預計公司21-23 年EPS爲0.56/0.60/0.64 元(原21/22 年EPS 0.79/0.93元)。考慮到公司爲平衡資金投出與投資回籠,主動控制項目施工節奏,調減21/22 年傳統項目/ PPP 項目訂單轉化率。公司加大資金回收力度,21 年整體現金流有望大幅改善,鋼結構有望快速增長。參考可比公司平均估值我們認可給予公司21 年11XPE,目標價6.16 元,維持「增持」評級。
風險提示:訂單轉化率、PPP 回款進度和金額、鋼結構業務拓展不及預期。