2020 年业绩符合我们预期

　　海宁皮城公布2020 年业绩：营业收入14.33 亿元，同比增长0.8%；归母净利润1.95 亿元，同比下降30.3%，基本符合我们预期。扣非净利润1.55 亿元，同比下降39.5%，非经常性损益主要来自政府补助，2020 年共计3,302 万元。分季度看，2020Q1/Q2/Q3/Q4营收同比分别-22.1%/+17.7%/-22.6%/+19.4%，净利润同比分别-32.8%/-14.7%/-73.0%/-27.5%，扣非净利润同比分别-32.6%/-18.9%/-98.2%/-70.4%，四季度利润端仍然承压。

　　发展趋势

　　1、2020 年营收同比基本持平，四季度收入环比改善。公司2020年营收同增0.8%，其中Q4 营收增速19.4%，环比改善。分业务看，①物业招租2020 年收入同比下降15.7%，主因疫情影响下公司实施租金减免及物业管理费相关政策；②商铺及配套物业方面，小镇市场创业园等项目2020 年实现物业销售4.54 亿元，同增65.3%；③其他业务2020 年营收同比下降6.6%，其中第二主业健康产业持续推进，收入同增37.7%。

　　2、盈利能力有所下降，费用控制取得一定成效。2020 年公司毛利率同比-13ppt 至39.8%，主因物业销售成本结转以及租金和物业管理收入减免部分对应固定成本仍存在所致。费用端看，公司持续加强费用控制，2020 年期间费用率同比-2.6ppt 至15.6%；销售费用率同比-1.2ppt 至8.8%；管理费用率同比-0.9ppt 至7.3%；财务费用率同比-0.5ppt 至-0.5%。综合影响下，2020 年净利率同比-6.1ppt 至13.6%，扣非净利率同比-7.2ppt 至10.8%，后续盈利能力的改善尚需观察。

　　3、后续关注公司皮革主业经营恢复及大健康业务转型进展。1）主营业务转型升级：持续优化市场业态布局，增加优势业态并缩减部分业态；公司计划加速线上融合步伐，持续推进淘宝直播、抖音、快手等平台合作，完成同兴、斜桥园区智能云仓建设，拓展自建平台功能，打造集电商直播、电商供货、智能仓储物流等为一体的电商产业链基地；2）大健康事业发展稳步推进：公司强化人才队伍建设，新增海宁市内业务合作医院，建立转接渠道并着力提升经营业绩。颐和家园对接康复医院优质资源，衔接养老与医疗业务，推动养老平台建设，实现医养结合。后续需持续跟踪公司主业恢复及转型效果。

　　盈利预测与估值

　　维持2021 年每股盈利预测0.16 元，引入2022 年每股盈利预测0.17元。当前股价对应2021/2022 年26 倍/24 倍市盈率。维持中性评级和目标价4.33 元，对应2021 年27 倍P/E 和2022 年26 倍P/E，有7.4%上涨空间。

　　风险

　　行业竞争持续加剧，线上交易分流，大健康业务进展不及预期。