登云股份正式将北京黄龙100%股权纳入麾下，标志着公司成功进军黄金采选领域，开辟成长新天地。2021 年3 月29 日晚，公司发布公告，北京黄龙金泰矿业有限公司已完成工商变更登记手续并取得《营业执照》。结合2021 年2 月4 日及2021 年3 月3 日披露的《关于收购北京黄龙金泰矿业有限公司99%股权暨关联交易的公告》
及《2021 年第一次临时股东大会的公告》，公司现已持有北京黄龙100%股权。北京黄龙的主要资产为陕西汉阴黄龙金矿有限公司100%股权。汉阴黄龙拥有汉阴县黄龙金矿采矿权、黄龙金矿金沟矿段深部金矿详查探矿权、黄龙金矿外围矿区金矿详查探矿权。
公司主营汽车发动机排气门系列产品，市场份额和盈利水平较为稳定。公司成立于1971 年5 月，于2014 年2 月在深交所上市，主营业务为汽车发动机进排气门系列产品研发、生产和销售。公司气门产品市场份额和盈利水平较为稳定，2018 年至2020 年公司归母净利润分别为1026.62 万、373.04 万、1533.93 万；毛利率分别为25.89%、24.30%、25.63%；净利率分别为2.9%、1.11%、4.12%。
公司进军黄金矿采选业务，将在继续巩固和发展原有业务基础上，打开新的成长空间。北京黄龙旗下唯一在产的阴汉黄龙金矿具有以下四个特点。一是属于中型金矿，品位居全国平均水平。截至2020 年9 月，采矿权范围内保有金金属量4.82 吨，平均品位1.69 g/t；探矿权范围内探获金金属量2.38 吨，平均品位1.74g/t。二是现有采选规模相对较小，但有望扩产至30 万吨/年。该矿设计产能为10.5 万吨/年，2018年~2019 年，汉阴县黄龙金矿采矿权范围内采出矿石量分别为8.16 万吨、8.17 万吨，黄金产量100.21kg，87.3kg。依据《陕西汉阴黄龙金矿有限公司30 万t/a 采选扩建项目可行性研究报告》，2021 年为预留的审批获得和资质取得的时间，2022 年和2023年为基建时间，2024 年达到30 万吨/年的采矿量。据我们测算，扩产后该矿黄金产量有望增至432kg，相比2019 年增390%。三是多项生产指标高于全国平均水平，仍有提升空间。据公司公告，近5 年该矿采矿回收率为91.6%（低于国内平均94.2%），贫化率为9.93%（国内平均11.4%），选矿回收率为88%（国内平均84%）。未来随着对现有采矿系统进行升级改扩建，生产效率有望进一步提升。四是生产成本相对较高，在金价上涨进程中，业绩弹性较大。据公司公告，2018~2020 年汉阴黄龙净利润分别为-514.43 万、111.98 万、833.84 万，据我们测算2017~2019 年公司黄金销售价格分别为274 元/g、274 元/g、330 元/g，完全成本（含三费）分别为238 元/g、198 元/g 和313 元/g。2019 年完全成本高达313 元/g，或与黄金产量较小有关，考虑到公司较高的生产成本，在金价上涨进程中，公司业绩将显示出较大弹性。
公司控股股东为国内优质黄金矿山海域金矿少数股东，海域金矿投产后控股股东有望获得丰厚的投资收益。公司控股股东益科正润及其关联方直接和间接持有山东瑞银36.14%股权，山东瑞银旗下莱州市瑞海矿业有限公司100%控制国内优质矿山海域金矿。一是海域金矿资源储量巨大。截至2018 年12 月31 日，该矿平均品位4.3克/吨，探明+推断的黄金资源量预计约570 吨金属量。二是海域金矿产量较大，成本优势显著，现金流创造能力优秀。据招金矿业公告，该矿设计规模为采选12,000吨/日，项目建成达产后年产黄金15.6 吨，矿山总服务年限约22 年，预计2022 年逐步投产，2024 年逐步达产，具备优秀的现金流创造能力。该矿山由招金矿业控制并进行运营管理，益科正润作为财务投资人分享投资收益。
投资建议：“中性-A”投资评级。据我们测算，如果公司此次成功收购北京黄龙，2021~2023 年公司有望分别新增黄金产量144 kg、144 kg、216 kg。中期来看，全球疫苗加速落地叠加美国财政刺激，美国通胀预期快速升温，引致美债收益率快速上行，实际利率出现上行风险，金价预计将受到一定压制。在金价均为360 元/克的假设下，我们预计公司2021~2023 年的归母净利润分别为2260 万、2500 万、3230万。考虑到公司将由传统加工行业切入黄金采选的新赛道，虽然初期利润增量较小，但进一步发展的空间可期，公司估值水平有望进一步提升。给予“中性-A”投资评级，建议持续关注。
风险提示：1）金价不及预期；2）公司项目进度不及预期；3）公司黄金产量低于预期。
登雲股份正式將北京黃龍100%股權納入麾下，標誌着公司成功進軍黃金採選領域，開闢成長新天地。2021 年3 月29 日晚，公司發佈公告，北京黃龍金泰礦業有限公司已完成工商變更登記手續並取得《營業執照》。結合2021 年2 月4 日及2021 年3 月3 日披露的《關於收購北京黃龍金泰礦業有限公司99%股權暨關聯交易的公告》
及《2021 年第一次臨時股東大會的公告》，公司現已持有北京黃龍100%股權。北京黃龍的主要資產爲陝西漢陰黃龍金礦有限公司100%股權。漢陰黃龍擁有漢陰縣黃龍金礦採礦權、黃龍金礦金溝礦段深部金礦詳查探礦權、黃龍金礦外圍礦區金礦詳查探礦權。
公司主營汽車發動機排氣門系列產品，市場份額和盈利水平較爲穩定。公司成立於1971 年5 月，於2014 年2 月在深交所上市，主營業務爲汽車發動機進排氣門系列產品研發、生產和銷售。公司氣門產品市場份額和盈利水平較爲穩定，2018 年至2020 年公司歸母淨利潤分別爲1026.62 萬、373.04 萬、1533.93 萬；毛利率分別爲25.89%、24.30%、25.63%；淨利率分別爲2.9%、1.11%、4.12%。
公司進軍黃金礦採選業務，將在繼續鞏固和發展原有業務基礎上，打開新的成長空間。北京黃龍旗下唯一在產的陰漢黃龍金礦具有以下四個特點。一是屬於中型金礦，品位居全國平均水平。截至2020 年9 月，採礦權範圍內保有金金屬量4.82 噸，平均品位1.69 g/t；探礦權範圍內探獲金金屬量2.38 噸，平均品位1.74g/t。二是現有采選規模相對較小，但有望擴產至30 萬噸/年。該礦設計產能爲10.5 萬噸/年，2018年~2019 年，漢陰縣黃龍金礦採礦權範圍內採出礦石量分別爲8.16 萬噸、8.17 萬噸，黃金產量100.21kg，87.3kg。依據《陝西漢陰黃龍金礦有限公司30 萬t/a 採選擴建項目可行性研究報告》，2021 年爲預留的審批獲得和資質取得的時間，2022 年和2023年爲基建時間，2024 年達到30 萬噸/年的採礦量。據我們測算，擴產後該礦黃金產量有望增至432kg，相比2019 年增390%。三是多項生產指標高於全國平均水平，仍有提升空間。據公司公告，近5 年該礦採礦回收率爲91.6%（低於國內平均94.2%），貧化率爲9.93%（國內平均11.4%），選礦回收率爲88%（國內平均84%）。未來隨着對現有采礦系統進行升級改擴建，生產效率有望進一步提升。四是生產成本相對較高，在金價上漲進程中，業績彈性較大。據公司公告，2018~2020 年漢陰黃龍淨利潤分別爲-514.43 萬、111.98 萬、833.84 萬，據我們測算2017~2019 年公司黃金銷售價格分別爲274 元/g、274 元/g、330 元/g，完全成本（含三費）分別爲238 元/g、198 元/g 和313 元/g。2019 年完全成本高達313 元/g，或與黃金產量較小有關，考慮到公司較高的生產成本，在金價上漲進程中，公司業績將顯示出較大彈性。
公司控股股東爲國內優質黃金礦山海域金礦少數股東，海域金礦投產後控股股東有望獲得豐厚的投資收益。公司控股股東益科正潤及其關聯方直接和間接持有山東瑞銀36.14%股權，山東瑞銀旗下萊州市瑞海礦業有限公司100%控制國內優質礦山海域金礦。一是海域金礦資源儲量巨大。截至2018 年12 月31 日，該礦平均品位4.3克/噸，探明+推斷的黃金資源量預計約570 噸金屬量。二是海域金礦產量較大，成本優勢顯著，現金流創造能力優秀。據招金礦業公告，該礦設計規模爲採選12,000噸/日，項目建成達產後年產黃金15.6 噸，礦山總服務年限約22 年，預計2022 年逐步投產，2024 年逐步達產，具備優秀的現金流創造能力。該礦山由招金礦業控制並進行運營管理，益科正潤作爲財務投資人分享投資收益。
投資建議：“中性-A”投資評級。據我們測算，如果公司此次成功收購北京黃龍，2021~2023 年公司有望分別新增黃金產量144 kg、144 kg、216 kg。中期來看，全球疫苗加速落地疊加美國財政刺激，美國通脹預期快速升溫，引致美債收益率快速上行，實際利率出現上行風險，金價預計將受到一定壓制。在金價均爲360 元/克的假設下，我們預計公司2021~2023 年的歸母淨利潤分別爲2260 萬、2500 萬、3230萬。考慮到公司將由傳統加工行業切入黃金採選的新賽道，雖然初期利潤增量較小，但進一步發展的空間可期，公司估值水平有望進一步提升。給予“中性-A”投資評級，建議持續關注。
風險提示：1）金價不及預期；2）公司項目進度不及預期；3）公司黃金產量低於預期。
