2020 业绩低于我们预期

公司公布2020 业绩：收入33.15 亿元，同比减少4.15%；归母净利润3.03 亿元，对应每股盈利0.34 元，同比减少28.49%，低于我们预计。我们认为业绩下滑主要由于疫情导致行业需求减少，且公司计提商誉及应收账款减值合计0.8 亿元所致。

危废处置业务盈利能力下滑，主要由于：1）受疫情影响，上下游企业开工减少导致危废处置量下滑；2）行业产能投产导致竞争加剧，资源化处置业务成本上升以及无害化处置价格下滑。分业务来看：公司资源化业务实现营收10.5 亿元，同比下滑1.95%，毛利率同比减少3.2ppt 至20.0%，无害化业务实现营收16.0 亿元，同比下滑4.05%，毛利率同比减少1.3ppt 至49.1%。

期间费用率下滑0.6ppt 至21.2%，其中销售费用率管控良好，同比下滑0.5ppt 至3%，财务费用率同比下滑0.5ppt 至3.6%。公司经营性现金流同比减少21.1%至9.74 亿元，主要由于2019 年收到专项环保资金4.4 亿元，而2020 年无此项所致。

发展趋势

在手产能充足，持续扩大危废行业布局。目前公司已投运产能资质为202 万吨/年，储备产能接近40 万吨，报告期内公司资质利用率仅41%（资源化、焚烧、填埋、物化分别为42.6%、60.2%、67.5%、18.3%），未来产能利用率有进一步提升空间。报告期内，公司持续开拓危废业务，拟现金收购郴州雄风环保70%股权，雄风环保主要从事有色金属资源综合回收业务，产能约13 万吨。我们认为公司收购雄风环保有助于公司完善产业链布局、拓宽业务范围，有利于公司在危废领域持续开拓，我们期待公司在手资质逐步投运带动未来公司业绩的稳定增长。

公司拟定增，若顺利落地有利于公司长期发展。报告期内公司公告筹划非公开发行A 股股票，当前相关事宜还在论证过程中，尚存在不确定性。截至2020 年底，公司负债率48.5%，我们认为如果定增顺利落地有利于提升公司资金实力，优化公司资本结构，有利于未来公司的长期发展。

盈利预测与估值

考虑到市场竞争有所加剧，我们下调公司2021 年净利润12%至4.93 亿元，引入2022 年净利润5.58 亿元，A 股当前股价对应15.5/13.7 倍2021/2022 年市盈率。下调A 股目标价8%至11.8 元，对应2021/2022 年21.1/18.7 倍市盈率，维持跑赢行业评级，较当前股价有36%的上行空间。港股当前股价对应8.2/7.3 倍2021/2022年市盈率，下调目标价12.5%至7 港元，对应2021/2022 年10.5/9.3倍市盈率，有30%的上行空间，维持跑赢行业评级。

风险

应收账款减值风险，危废处置价格下降风险，项目推进风险。