流程編輯 | 小白
“XL Fleet市值一度逾30億美元，與其最後一輪股權融資估值7300萬美元相距甚遠；最近，公司圍繞新能源進行大量炒作，包括宣佈開發電動卡車和佈局充電站網絡。
”沉寂多日的老牌做空機構渾水（Muddy Waters Research）近日又有新動作。
美東時間3月3日，渾水公開做空在紐約證券交易所上市的SPAC公司XL Fleet Corp（XL.N，“公司”、“XL”）。截至當日收盤，公司股價下跌13.10%。3月4日，公司再度收跌13.42%。
（來源：Google Finance） XL是一家電氣化解決方案提供商，幫助大型企業客戶將它們的商用燃油車輛改裝爲電動車。
隨着新能源的廣泛應用，公司最近表示將佈局充電站網絡以及開發自己品牌的電動卡車。
公司因此躋身美股市場“新能源概念股”之列，頗受投資者關注。風雲君接下來爲老鐵們解讀渾水這份長達53頁的做空報告中的關鍵要點。
一、業務是將燃油車改裝成電動車
根據XL官網的描述，公司成立於2009年，當時的新能源電動車市場還遠未達到今天的盛況。
當時，美國汽油的均價高達每加侖1.84美元，柴油均價爲2.27美元。而道路上行駛的混合動力汽車、插電式混合動力汽車和全電動車的數量極少。
於是，公司抓住這一機遇，開始爲商用車隊提供電氣化解決方案。
公司的客戶通常是商業運輸企業。公司幫助客戶把它們的傳統載重卡車改裝成混合動力或插電式混合動力汽車，同時保留原有的燃油動力系統。
像福特（F.N）、雪佛龍（CVS.N）、GMC（GM.N）和五十鈴（7202.T）這些常見的2-6級（注：北美商用卡車分級）載重卡車，都在公司的改造範圍內。
客戶這樣做的目的當然是爲了節省燃料成本，同時也能減少溫室氣體排放。
據XL披露，經其改裝後的混合動力卡車，MPG（注：燃油經濟性指標，定義爲每加侖燃料所行里程數）將提高25%，二氧化碳減排20%；經其改裝後的插電式混合動力卡車，MPG將提高50%，二氧化碳減排33%。
但做空機構渾水卻不認同公司的說法。
渾水在做空報告中指出，公司對客戶在節能指標上撒謊，客戶發現真相後開始大量流失。公司的技術其實相當落後，並沒有自主開發充電網絡和電動卡車的能力。
總的來說，公司向投資者營造出其業務欣欣向榮的假象，實際上正在喪失市場。
二、客戶已經大量流失
公司向投資者表示，目前積壓的一年內訂單價值高達2.2億美元，表明其強烈的市場需求。
這一數據也成爲了公司銷售預測的關鍵。公司預計，到2024年，其收入將增長至14億美元。
但渾水錶示，公司的銷售預測完全不可信，因爲公司根本沒那麼多的客戶，卻一直客戶名單披露上對投資者撒謊。
公司告訴投資者，目前有33名大客戶，包括加拿大郵政、DHL、聯邦快遞（FDX.N）、可口可樂（KO.N）、Verizon（VZ.N）、百事（PEP.O）等。
但根據渾水的調查，這批客戶名單中已經有18名不再是公司的客戶，流失超過一半以上。
渾水認爲，公司失去這些大客戶的原因，是其實際節能效果並未達到最初向客戶承諾的水平。
比如，波特蘭通用電氣（POR.N）曾經是公司的客戶，並改裝了13-15輛卡車，公司原本向該客戶承諾改裝後將能節省50%以上的成本，但客戶最終發現只實現了不到10%的節省，因此客戶失望離去。
還有一些客戶，雖然尚未離去，但並不活躍。渾水認爲，這些大企業購買公司的改裝服務，純粹只是一種嘗試。
比如工業產品經銷商Ferguson（FERG.L）、夏威夷電力，它們旗下有規模龐大的運輸車隊，但只改裝了2-3輛車。
三、真實投資回報率爲負
公司謊稱其技術能提高25%以上的MPG，但客戶最終發現，提高率通常只有5%-10%。
不止於此，客戶還會發現，它們購買公司服務以改裝車輛的這項投資，實際上帶來了負的ROI（投資回報率）。
起初，公司會告訴潛在客戶，這項投資的ROI高達55.7%，以誘導成交。
但渾水指出，公司在ROI的計算中誇大了許多關鍵輸入變量，包括誇大燃料成本、車輛使用壽命、駕駛員工資和每年駕駛里程，因此高估了ROI。
比如，公司在計算ROI中，假設購買改裝工具包的成本爲1.3萬美元，但現實中的購買價格爲1.7萬美元。
影響ROI的最大輸入變量是油價。公司假設油價在未來長期內保持每加侖3美元的價格不變，這顯然也脫離現實，而且大多數客戶都不會採用這種假設。
渾水根據實際情況調整了公司的輸入假設，比如將油價從每加侖3美元改爲每加侖2美元，結果計算出一個負的ROI，爲-53.1%。
渾水指出，公司的許多客戶均爲公用事業企業，後者通常很在乎燃料成本，並能精準計算實際的花費和節省。客戶很快就能發現這項資本投資並不值得。
另外，公司在2019年失去了加州空氣資源委員會（CARB）的認證，這意味着公司的潛在客戶將不再獲得高達數千美元的新能源補貼。
這將極大地影響公司在加州獲取客戶，但公司卻沒有向投資者透露這點。
四、不具備技術優勢
從技術上來說，XL根本就不是一家電動車公司，但它經常將自己與目前市面上知名的電動卡車廠商進行比較。
公司提到的可比公司包括：Hyliion（HYLN.N）、Workhorse（WKHS.O）、Nikola（NKLA.O）和Lordstown（RIDE.O）。
雖然公司本身不生產汽車，但基於其改裝車輛的數據，公司宣稱自己是以年銷量爲基礎的“市場領導者”。
公司一直表露出進軍電動卡車領域的意圖，雖然目前仍未有明確時間表。
但渾水不認爲公司具備開發電動汽車的核心能力。渾水指出，即使是在本身的電氣化改裝領域，公司的技術也相當薄弱。公司目前幾乎所有的零部件都是外包的，依賴於第三方的專利和技術。
公司還表示要佈局自己的充電站網絡XL Grid。
渾水認爲這也是公司的炒作之一，並指出公司同樣是從第三方供應商處購買現成的充電零部件，自己根本沒有關鍵專利技術。
目前，許多汽車製造商正在進軍電動卡車領域，且取得了明顯領先於公司的成就。
比如，通用汽車（GM.N）旗下的Brightdrop正在爲聯邦快遞生產運輸汽車，將定於今年交付，並將於2022年交付給其他客戶。
福特也正在開發一款電動運輸汽車，將於2022年發佈。福特的電動F-150也定於2022年初開始生產。
亞馬遜（AMZN.O）則已經從Rivian訂購了10輛電動送貨車，並且已經投入使用。
一旦這些汽車製造商推出自己品牌的電動卡車，公司傳統的電氣化改裝市場也將迅速喪失。
結語
總的來說，渾水認爲公司圍繞着對投資者的欺騙和炒作。
在最後一輪股權融資中，公司當時的估值僅爲7300萬美元，自2019年9月通過SAPC方式上市至今，市值一度逾30億美元。
渾水將公司稱爲：“又一家SPAC垃圾”。
以上內容爲市值風雲APP原創 未獲授權 轉載必究