公司正朝着具有稳定现金流和高产能的商业模式转型

　　中国剧集行业是一个零散的市场，同时增长也较为稳定。根据弗若斯特沙利文的数据，在电视台播放的剧集市场规模从2015年的605亿元人民币下滑至2019年的544亿元人民币，复合年增长率为-2.6%，并预计将持续以-0.5%的复合年增长率下滑，在2024年达到530亿元人民币。根据弗若斯特沙利文的数据，在网络视频平台播放的剧集市场规模从2015年的225亿元人民币增长至2019年的447亿元人民币，复合年增长率为18.7%，并有望以8.9%的复合年增长率继续增长，在2024年达到683亿元人民币。稻草熊成立于2014年，是中国领先的剧集制作及发行商之一。截至2020年12月21日，该公司已投资、制作及发行32部已播出剧集，和3部将要播出的剧集。稻草熊主要有三种业务模式：1) 将自制剧集授权给电视台或网络视频平台（1.0业务）；2) 购买网络视频平台或剧集制作人的剧集，并转授权给电视台、第三方发行商或网络视频平台（2.0业务）；及3) 根据网络视频平台的要求，提供定制剧的制作服务（3.0业务）。借助与网络视频平台的紧密合作，稻草熊正从高风险回报的业务模式（1.0业务）朝着具有稳定现金流，更具可持续性的业务模式转型（3.0业务）。长期来看，这将为稻草熊带来产能上的扩张以及更好的增长前景。 　　稻草熊的优势在于平台型业务模式、丰富的IP储备以及与在线视频平台的紧密合作

　　多年以来，稻草熊在业内备受赞誉，其行业地位也被广泛认可。根据弗若斯特沙利文的数据，就2019年首次播出的电视剧数量而言，稻草熊在所有电视剧制作及发行商中排名第四，市场份额为6%。就2019年剧集收入而言，该公司在所有剧集制作及发行商中排名第六，市场份额为1.8%。我们认为，稻草熊之所以处于行业领先地位，主要得益于以下三个方面：1) 平台型业务模式可以整合行业参与者并提供工业化的生产和分销流程；2) 拥有丰富多样的IP储备，能够支撑源源不断的高质量剧集制作；以及3) 与网络视频发行平台的紧密合作以实现业务模式转型。这些优势能够帮助该公司在快速变化的竞争环境中巩固其领先地位。

　　首次覆盖并给予买入评级；目标价11.4港元

　　我们预计稻草熊2019年至2022年收入的复合年增长率为51.2%，收入在2020年/ 2021年/2022年将分别达到9.48亿元/20.12亿元/26.43亿元人民币，而毛利率和经调整净利润率将分别达到24.2%/23.8%/22.7%和13.3%/14.8%/14.1%。我们预计该公司2019年至2022年经调整净利润的复合年增长率为78.9%，经调整净利润在2020年/2021年/2022年将分别达到1.26亿元/2.98亿元/3.72亿元人民币。我们首次覆盖稻草熊并给予其11.4港元的目标价，主要基于8家可比同行平均22.0倍的21财年预测市盈率，以及该公司21财年经调整净利润。