发布碳中和行动方案,国网节能资产迎机遇。国家电网公司3 月1 日发布“碳达峰,碳中和”行动方案,提出“加快构建清洁低碳、安全高效能源体系,持续推进碳减排,引领全球化治理行动”。我们认为,国网碳减排的方向之一很可能是输配电端降线损,或者用户端服务帮忙节电,公司作为国网旗下配电和节能的上市平台,有望成为国网落实碳减排的重要载体。
节能业务快速增长,提升公司整体盈利能力。2016 年涪陵电力购买国网节能14 个配电网节能项目,2019 年该块业务实现收入12.5 亿元,同比+17%;我们测算实现净利润3.4 亿元,同比+32%,主要源于新项目的投产和毛利率的提升。公司配电网节能主要采用合同能源管理模式,合同期限5-8 年,项目期内公司通常可分享80-100%的节能收益,公司的收入=效益分享比例*节约电量*电价;合同结束后,节能设备所有权无偿移交给客户。根据公司2016年收购报告书的披露典型项目,公司节能业务净利率达到10%-25%,度电收入0.36-0.60 元/度,度电盈利0.06-0.13 元/度。
拟注入配电网节能资产,节能业务持续扩张。2020 年8 月14 日公司公告《2020 年度非公开发行股票预案》,拟募集资金不超18.8 亿元,扣除发行费用后主要用于收购国家电网下辖省属综合能源服务公司配电网节能资产及相关EMC 合同权利、义务,同时补充流动资金、偿还银行贷款。其中本次注入的节能资产共9 个,估值13.22 亿元,2019 年模拟净利润1.07 亿元,对应PE 估值12 倍。
国网节能业务增长可期。国家电网2019 年售电量4 万亿度以上,其线损率约为6%,即每年损失电量2400 亿度以上,根据公司2016 年收购报告书中的经验总结:中、低配电网占电网损耗的50%,且配电网节能可节约30%的线损,则国网下属配电网全部进行节能改造可节省360 亿度/年,考虑部分配电网已经改造以及未来可能自行改造,我们保守假设国网区域内30%-50%的配电网由涪陵电力改造,即108-180 亿度/年的节电空间。涪陵电力2019 年配电网节能业务节约电量约23 亿度,合同到期的山东、甘肃项目年节电量合计2.8 亿度,则剩余增量市场82-154 亿度电/年,即相比涪陵电力2019 年的节电量有3.6-6.7 倍的增长空间。
盈利预测与估值。我们预计公司2020-22 年实现归母净利4.29、4.61、4.96亿元,对应EPS 为0.98、1.05、1.13 元/股。参考可比公司估值,考虑公司作为国网旗下唯一配电和节能业务平台的独特优势,给予公司2020 年20-25倍PE,对应合理价值区间19.6-24.5 元/股,维持优于大市评级。
风险提示。(1)竞争加剧,配电网收益率有下降可能。(2)自发电量波动较大。(3)两江新区企业入住率不及预期。
發佈碳中和行動方案,國網節能資產迎機遇。國家電網公司3 月1 日發佈“碳達峯,碳中和”行動方案,提出“加快構建清潔低碳、安全高效能源體系,持續推進碳減排,引領全球化治理行動”。我們認為,國網碳減排的方向之一很可能是輸配電端降線損,或者用户端服務幫忙節電,公司作為國網旗下配電和節能的上市平臺,有望成為國網落實碳減排的重要載體。
節能業務快速增長,提升公司整體盈利能力。2016 年涪陵電力購買國網節能14 個配電網節能項目,2019 年該塊業務實現收入12.5 億元,同比+17%;我們測算實現淨利潤3.4 億元,同比+32%,主要源於新項目的投產和毛利率的提升。公司配電網節能主要採用合同能源管理模式,合同期限5-8 年,項目期內公司通常可分享80-100%的節能收益,公司的收入=效益分享比例*節約電量*電價;合同結束後,節能設備所有權無償移交給客户。根據公司2016年收購報告書的披露典型項目,公司節能業務淨利率達到10%-25%,度電收入0.36-0.60 元/度,度電盈利0.06-0.13 元/度。
擬注入配電網節能資產,節能業務持續擴張。2020 年8 月14 日公司公告《2020 年度非公開發行股票預案》,擬募集資金不超18.8 億元,扣除發行費用後主要用於收購國家電網下轄省屬綜合能源服務公司配電網節能資產及相關EMC 合同權利、義務,同時補充流動資金、償還銀行貸款。其中本次注入的節能資產共9 個,估值13.22 億元,2019 年模擬淨利潤1.07 億元,對應PE 估值12 倍。
國網節能業務增長可期。國家電網2019 年售電量4 萬億度以上,其線損率約為6%,即每年損失電量2400 億度以上,根據公司2016 年收購報告書中的經驗總結:中、低配電網佔電網損耗的50%,且配電網節能可節約30%的線損,則國網下屬配電網全部進行節能改造可節省360 億度/年,考慮部分配電網已經改造以及未來可能自行改造,我們保守假設國網區域內30%-50%的配電網由涪陵電力改造,即108-180 億度/年的節電空間。涪陵電力2019 年配電網節能業務節約電量約23 億度,合同到期的山東、甘肅項目年節電量合計2.8 億度,則剩餘增量市場82-154 億度電/年,即相比涪陵電力2019 年的節電量有3.6-6.7 倍的增長空間。
盈利預測與估值。我們預計公司2020-22 年實現歸母淨利4.29、4.61、4.96億元,對應EPS 為0.98、1.05、1.13 元/股。參考可比公司估值,考慮公司作為國網旗下唯一配電和節能業務平臺的獨特優勢,給予公司2020 年20-25倍PE,對應合理價值區間19.6-24.5 元/股,維持優於大市評級。
風險提示。(1)競爭加劇,配電網收益率有下降可能。(2)自發電量波動較大。(3)兩江新區企業入住率不及預期。