核心观点：

全球前十大汽车微型电机供应商。成立于1959 年，德昌电机深耕于汽车行业，其汽车产品部包括微型电机、冷却风扇模组、汽车泵及粉末冶金零部件等产品，占2020 财年 （2019 年4 月至2020 年3 月） 营收比重达79%。而公司又将其核心产品/技术延伸至智能家居、医疗及电动工具等非汽车领域 （工商产品部），营收占比达21%。

汽车产品部将受惠于油电混合车及新能源车的逐步放量。在车市需求回温之下 （IHS Markit 预估全球轻型乘用车产量在2022 财年成长11%），我们看好德昌电机将受惠于油电混合车及新能源车的渗透率提升，主因油电混合车及新能源车对电动泵的需求量较内燃引擎车达4倍之多，而冷却风扇模组的数量亦有机会较内燃引擎车多。此将驱使德昌电机的产品总价值含量在油电混合车及新能源车中提升，因此公司的汽车产品部营收增长幅度将持续优于整体轻型乘用车的出货成长。

工商产品部在经济复苏下稳健成长。长期来看，我们认为工商产品部将受惠于智能家居及大健康等趋势，像是电动升降窗帘、扫地机器人及自动割草机等产品渗透率上升以及未来人口老化及远距医疗潜在需求的大健康商机。公司目标在扣除大环境不确定下，营收将随全球GDP复苏而持续成长。根据IHS Markit，全球GDP 在2021/2022 年都将成长3-4%，我们因此看好工商产品部将同步受惠。

估值与投资建议。受惠于汽车行业及全球经济复苏，我们预期2021 年德昌电机盈利转正，22 年继续正增长。公司目前远期市盈率落于9 倍，对标20 年亏损前的过去5 年远期市盈率 （T+1 年） 平均13 倍，我们认为公司处在汽车行业上升周期的合理估值存在一定溢价，以22 年每股盈馀13 倍得出合理价值33.44 港元/股。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示。疫情升温；汽车燃料排放政策推动慢于预期；同业竞争。