作为今年港股的“超购王”，近2000倍的超额认购充分反映市场对烨星集团的期待。而今日终于迎来这只物业股上市的时刻。
烨星集团今日低开5.77%，上市首日开盘价1.47港元，随后逆势走高，截至10：00点报价1.64港元，涨幅5.13%。上市首秀，这只小盘物业股承受住了近日全球股市大跌的压力。
天时地利人和，刷新超购记录
2020年以来的港股打新市场，年内首家上市的物业服务企业兴业物联以1414倍的超额认购倍数夺得今年“超购王”的记录，随后这个称号被第二只新上市物业股烨星集团夺得，烨星集团仅用五天的招股时间获得近2000倍的超额认购，冻结资金逾316亿，刷新自2019年以来的新股超购记录。今年上市的物业股先后接棒“超购王”的称号，充分反映当前物业管理板块在港股市场，没有最火爆，只有更火爆。
烨星集团获得大规模的超额认购，得益于天时地利人和的多重因素配合。
所谓“天时”，是今年新股市场的供给较以往有一定程度减少。开年以来受新冠疫情的影响，港交所要求港股拟IPO企业，须在招股文件中披露新冠肺炎疫情对企业的影响以及消除影响的详细计划，处于上市进程的企业需要进一步补充上市材料，因此延缓了上市的进度。新股供给减少的情况下，投资者自然将目光聚焦在场内较少的新股上。
所谓“地利”，则是物业管理板块给投资者带来的丰厚回报，使得物业股格外受投资者的青睐。2019年全年，于香港上市的20家内地物业股取得了全年平均45.82%的涨幅。6家港股物业服务企业在2019年实现翻倍，其中新城悦服务、永升生活服务及佳兆业美好三家公司股价基本翻了两倍。物业服务企业的成长性与确定性兼顾，疫情下物业板块仍然走势强劲，提升了投资者对行业的信心。
所谓“人和”，则是企业自身在新股定价、资本运作方面给予投资者充分的信心。一方面，烨星集团此次发行上限定价估值仅14.5倍，而当前港股市场物业股的估值平均在30-40倍，烨星的发行定价显著低于板块平均水平；另一方面，烨星集团引入了恒基地产（00012.HK）主席兼董事总经理李家杰旗下的Successful Lotus Limited为基石投资者，认购了2100万港元，约占发售股份14.5%。知名基石投资者的引入，进一步增强了市场对公司未来股价的信心。
新股的火爆受新股市场供需状况、资本运作、公司质地、公司定价等多方面因素影响，企业未来的走势最终还是要落实在长期基本面状况。烨星集团的基本面状况如何呢？
当前规模较小，预计未来两年翻番
烨星集团于2003年成立，主要为鸿坤集团开发的物业提供物业管理服务，公司业务涵盖住宅、商业物业、写字楼、多功能综合楼、政府及其他公共设施、产业园、高速公路服务站、公园、医院及学校等多种业态。
根据公司招股书，截至2019年8月底，烨星集团在管面积520万平方米，包括24项住宅物业以及17项非住宅物业。在已上市物业服务企业中，这一体量规模仅大于不久前上市的兴业物联，远低于上市物企在管面积平均线。
注：已剔除保利物业、碧桂园服务、雅生活服务及绿城服务四家在管面积显著高于其他企业的数据；统计口径为各家企业2019年半年报披露数据。
烨星集团的管理项目基本全部来源于母公司鸿坤集团。2016年—2019年8月31日期间，烨星集团所管理的来自鸿坤集团的收益建筑面积分别为290万平方米、370万平方米、450万平方米、480万平方米以及520万平方米，分别占到烨星集团总管理面积的100%、100%、约99.1%、99.1%及99%。
由于公司基本只承接来自母公司的项目，因此其未来的管理规模具有较高的可预测性。根据招股书披露，鸿坤集团2020年和2021年将根据合约分别交付予烨星集团总收益建筑面积约为60万平方米及540万平方米。可以预期，单纯依靠内生增长，2021年烨星集团的在管面积将达到1100万平方米以上，管理规模较当前增长一倍以上。
毛利率水平稳定，未来业绩或将重回正轨
烨星集团业务涉及京津冀地区、海南省、湖北省及陕西省的八个城市，但公司业务项目主要集中在京津冀地区，与母公司鸿坤集团开发的物业地区高度重合，京津冀地区物业产生的收益贡献了公司总收益的90%左右。由于项目来源稳定，项目区域分布集中，烨星集团历年毛利率较高且较为稳定。
2016至2019年8月底，公司为鸿坤集团物业提供物业管理服务的毛利率分别约为39.3%、43.2%、36.9%及43.6%。仅2018年因品牌升级而导致人力成本增加而出现明显降幅，其余年份均维持40%左右的水平，高于上市公司26%的平均毛利率水平。
烨星集团的物业开发商相关服务及增值服务的毛利率也皆维持稳定的水平，分别处于14%及61%的水平。
母公司优质且稳定的项目是烨星集团毛利率水平维持高位且变化不大的主要原因，在未进行大规模第三方外拓的前提下，烨星集团盈利能力较强且业绩与母公司在管面积转化进度高度相关。
2016-2019年8月底，烨星集团分别实现营收约1.17亿元、1.92亿元、2.51亿元、1.75亿元；增长率分别为64.42%、31.12%、10.76%。而在净利润方面，2016年-2018年分别为1755万元、3557万元、3722万元，同比增幅分别为102.67%、4.42%、-22%。公司18年营业收入及净利润有明显降幅，19年8月底甚至出现利润负增长的情况。该现象出现主要原因是公司2018年及2019年在管项目转化进度慢于往年，在较低的规模基数下，规模增长的放缓将造成业绩较大幅度的变动。
上文已探讨过，由于鸿坤集团向烨星集团未来两年交付的面积较为确定且公司业绩与规模增长高度相关，预计2020年与2021年烨星集团规模分别至少达到15%、90%以上的增长，其未来两年业绩将会重新回到增长的轨道上。
战略规划清晰，但长期更考验执行
烨星集团对母公司的依赖程度接近100%，以其当前的发展路径来看，未来前景一方面主要取决于鸿坤集团开发业务的发展，另一方面则看能否通过收并购战略进一步做大。
对于未来的发展，烨星集团有着明晰的战略规划。未来公司的目标是进入人口密度及消费能力较高的地区，根据招股书，公司有进入上海、太原市、佛山市、郑州市及无锡市五个城市的计划。此次上市融资所得款项净额的65%（约6440万港元）将用于其目标城市的区域扩展。
根据公司对目标城市物业管理规模增长的测算，预计未来十年能够维持5.8%的复合增长率。而未来五年，北京与天津地区在管物业面积的复合增长率增长分别约为3.1%和4.4%，目标城市未来的增长前景好于京津冀地区。公司物业服务收入约90%来自京津冀地区，进军高增长的新地区能够有效对冲未来京津冀地区发展放缓的风险。
具体扩展计划上，公司主要有两条路径。一方面依靠母公司的支持。鸿坤集团已为配合公司的未来扩充而分别于五个目标城市中至少拥有一个物业开发项目。因此公司可通过向由鸿坤集团开发的物业提供物业管理服务而进入当地的物业管理市场。
另一重要扩展路径则是收购目标城市当地物业管理公司。通过收购方式可以在较短的时间内，利用当地物业公司的品牌、经验与资源打开新市场。
虽然公司制定了明晰的战略规划，精挑细选了目标市场并做了详尽的测算，未来在实施时其两条发展路径仍有不小的挑战。
一方面，当前房地产行业整体政策趋严，中小房企有较大的资金压力，未来面临扩张进度放缓甚至被大房企挤压的困境。根据克而瑞《2019年中国房地产企业销售TOP200排行榜》鸿坤集团累计权益销售金额162.5亿元，排名121。以鸿坤集团当前的规模体量，未来在资金受限与大型房企竞争的双重挤压下保持可观的增长是一项不小的挑战。
另一方面，当前物业并购已逐渐成为卖方市场，优质的并购标的越来越少。优质并购标的需要具备一定的品牌力、自身有扩展能力、盈利能力良好，但当前优质企业大多自身寻求上市，不会成为并购标的。从买家的角度讲，当前手握充裕现金寻找并购标的的物业公司众多，公司在并购市场将面临较为激烈的竞争。
当然，当今中国各行各业都面临充分的竞争，相对于开发行业，物业管理行业如今尚处于一个黄金赛道中，但行业整合的进程正在加速，大鱼吃小鱼是行业目前及未来的常态，烨星集团目标明确的战略规划让我们看到一个体量较小的物业服务企业在未来能够维持持续增长的可能性。公司未来如何发展尚需时间验证，我们认为，这一过程中管理层的执行能力将是决定性的影响因素。（来源：克而瑞物管）