2024 年业绩小幅低于我们预期

公司公布2024 年全年业绩：收入25.82 亿美元，同比+12.4%，归母净利润1.32 亿美元，对应每股基本盈利2.54 美仙，同比+20.4%，公司业绩略低于我们预期，主要因公司下半年实现的TCE 运价略低于我们预期。公司TCE 运价同比下滑，但仍好于行业水平。2024 公司核心业务小灵便型船实现TCE12,840 美元/天，同比+4.8%，超出行业运价1,720 美元/天，2024年公司核心业务大灵便船实现TCE13,630 美元/天，同比-1.4%，超出行业运价710 美元/天，其中包含安装脱硫塔收益610 美元/天。

发展趋势

新增供给有限，运价具备弹性但仍等待需求端催化。根据Clarksons，干散货航运2025/2026 年供给增速为3.0%/3.0%（假设拆船比例0.7%/0.9%），需求端增速为1.3%/0.7%，主要因假设煤炭同比变化-2.0%/-1.7%，铁矿石同比变化+1.2%/-0.5%。小宗散货供需格局更优，截至2025 年2 月，灵便型船舶在手订单有限（10.9%），而20 岁以上老船占比高（12.4%），需求端有望受益于全球经济活动增长，Clarksons预计2025/2026 年小宗散货海运需求同比增长2.3%/1.8%。大小船型之间仍存在正相关，小船运价弹性也受制于大船表现，因此我们认为如果中国需求随着政策落地而逐步改善，也有望成为2025 年的需求看点。

下行风险有限：1）太平洋航运船队优质，当前市值低于重置成本。公司自有船队平均船龄为12.9 岁，且公司船舶均安装脱硫塔，船队质量较高。最近即期运价快速回落，但资产价格仍相对稳健，尤其是优质、船龄新的资产（图2&3），根据我们测算，公司重置成本为19.21 亿美元，当前市值/重置成本仅为0.55，具有安全边际。2）公司公告2025 年回购计划，估值及股息均具有吸引力。根据公司公告，2025 年用于回购的资金上限为4 千万美元，若按2 月28 日收盘价计算，可回购份额占当前股份约3.85%。此外，公司承诺保持最低50%的分红比例，且公司资产负债表结构较好，具有较强偿债能力，能够支持公司持续分红。按照当前盈利及50%分红假设，当下股价对应2025 年股息率6.6%。

盈利预测与估值

由于年初以来运价不及预期，下调2025 年盈利43.4%至1.57 亿美元，首次引入2026 年盈利预测1.75 亿美元，当前股价对应2025/2026 年7.0/6.3倍市盈率。维持跑赢行业评级，同时考虑盈利预测调整及行业风险偏好提升，下调目标价30.0%至2.1 港元/股，对应2025/2026 年8.9/8.0 倍市盈率，较当前股价有27.3%上行空间。

风险

全球经济增速下行，干散货船舶新增订单大幅增加，地缘政治变动。