作 者 | 老张 梦萧

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最近一段时间，中国的高负债成为行业媒体和专业投资者关注的重点，各种说法甚嚣尘上。甚至有境外沽空机构以高负债为由，恶意做空中国汽车股。

从专业角度来看，简单以负债率来衡量一家车企的财务状况，无疑是片面、愚蠢的。

虽然2024年的年报没有完全披露，但就2023年的财报和2024年中报情况看，全球汽车产业正进入高负债时代，尤其海外车企有息负债不断膨胀，甚至达到上万亿规模。对比之下，比亚迪等中国车企的资产负债表却出乎意料的稳健。

这背后的原因，让我们一起聊一聊。

单一角度无法理解高负债

全球汽车产业的高负债已经是一个趋势，而对于整体趋势的解读，也不是简单用多或者少就能看清楚的。毕竟，从国际金融市场角度看，在过去十多年零利率的宽松环境下，海外车企不断扩充其资产负债表，这也让总负债一路飙升。

比如2023年前十车企中，大众2023年营收2.5万亿元，总负债3.2万亿元；丰田营收2.1万亿元，总负债2.6万亿元。大众负债是其收入的128%，丰田为124%，通用汽车则为119%。

这些刷新所有人认知的数字背后，是技术进步+供应链整合+国际分工重组，以及汽车原本属于的重资产行业特性带来的。

对于汽车企业，尤其跨国车企来说，单条汽车生产线投资超百亿元，且需3-5年才能实现新车量产回款。数据显示，2023年大众资本支出占营收的9.2%，而经营性现金流仅覆盖资本需求的75%。再加上技术转型的“双轨制陷阱”，尤其是在中国电动汽车崛起的背景下，传统汽车巨头被迫“左手输血燃油车，右手烧钱电动化”。

另外，国际上长期低利率的债务环境，也助推了各大车企的杠杆化扩张。2008年后全球长期低利率促使车企通过发债融资（而非稀释股权），2023年美国车企债券平均利率仅为3.2%，显著低于股本成本。这也让越来越多的车企，倾向于利用发行债券而不是股票融资的方式筹集发展基金。

据财报显示，2023年丰田有息负债率达67%；大众有息负债占比为34%；福特有息负债率为65%，且这几家有息负债均超万亿元。

因此，重资产+长周期使得汽车行业就是一个债务驱动的商业模式，当然这并不意味汽车产业面临金融风险。

完全不一样的中国车企

与海外头部车企不同，国内主流车企在财务杠杆上控制更为谨慎。2023年，上汽集团总负债6637亿元，相当于其收入的89%;比亚迪总负债5291亿元，占营收88%;吉利总负债4517亿元，占比91%。

更关键的是，无论负债的绝对金额，还是占营收的比例，中国头部车企总负债明显低于海外头部车企。

在有息负债方面，相较于海外车企动辄数千亿的规模，中国车企表现出更为自律的财务行为。国内主要车企中，有息负债最高的上汽集团与吉利控股，其负债规模也仅略超过千亿人民币，而比亚迪的有息负债更是仅为303亿人民币，不到同期丰田有息负债的2%。

从有息负债占总负债的比例来分析，吉利控股的比率为24%，上汽集团为16%，比亚迪则仅为6%。有息负债越低，经营风险自然更低。

背后是电动汽车带来产业机遇

中国车企的负债表现明显优于国际同行，这是与抓住电动汽车转型机遇，并做好产业链整合的现状有关。

中国汽车工业协会信息显示，到2024年11月14日，中国新能源汽车年产量首次突破了1000万辆，同时也是全球首个新能源汽车年度达产1000万辆的国家。

在这样的背景下，大规模的电动汽车销售带动中国电动汽车产业链迅速成熟，并在各个头部车企的引导下形成了完整的整合供应链。甚至像比亚迪这种核心技术全部自研自产的中国车企，将技术跟市场成本之间的平衡做到了最高的水准。

而不论是比亚迪、吉利或是长安，都特别注重技术复用摊薄研发成本，已经形成以核心技术带动的全平台多元化发展趋势，推动各家发展速度和负债之间的比例不断降低。

这也产生新的衡量中国车企财务健康角度。

相对于有息负债，真正能体现中国车企财务状况的，其实应该是应付账款。资深审计师马娜表示，应付账款的高低显示出中国车企的运营状态，“车企规模越大，营业收入越高，对外采购与合作的体量也越大，对拉动经济增长的作用也更明显。对于车企而言，体现在财报上就是应付账款的增长。”

BT财经整理发现赛力斯应付账款占营收的比例为84%，东风为57%，长安为50%，长城为40%，上汽为36%，比亚迪为33%。2023年应付账款周期上汽是140天，长城163天，长安185天，东风226天，赛力斯313天，比亚迪128天。

国内主流车企中，比亚迪庞大的供应链体系，使其应付账款金额相对较高，有意思的是，其周转天数最少，说明这家中国车企与供应商合作的体量大、付款快，这无疑是极佳的产业链合作模式。

现在，中国汽车发展势头愈发强劲。中国车企不仅在销售业绩上实现了迅猛增长，而且在财务管理水平上也对全球汽车产业的债务模式提出了挑战。当诸如大众、丰田等国际领先的汽车企业正努力应对资产负债表困境时，以比亚迪为代表的中国汽车企业正凭借技术革新和核心产业链的整合，稳步向前迈进。

自去年起，比亚迪、吉利等中国汽车股股价持续飙升，投资者显然读懂了这一信号。

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