太阳纸业：产能有序扩张，周期与成长的共振。公司以产能的稳步扩张抵抗了造纸周期，显现出在周期中的成长性特征。2022-2024 年广西北海、南宁一期项目相继顺利投产，2025 年仍处于此轮产能扩张周期中，其中：1）山东颜店&兖州：颜店3.7 万吨特种纸基新材料项目预计将于2025H1 投产，兖州14 万吨特种纸项目二期工程已开工建设，2）广西南宁：一期100 万吨高档包装纸、二期40 万吨特种纸+35 万吨漂白化学木浆+15 万吨机械木浆预计2025 年底陆续试产，30 万吨生活用纸二期项目也在规划中。穿越週期的造紙龍頭。公司是大型綜合造紙龍頭，四十年堅守主業，在林漿紙產業鏈上延伸和拓展業務，橫向規模化、縱向一體化，主要產品文化紙、牛皮箱板紙與溶解漿收入佔比42.5%/24.8%/9.3%，具備規模與品牌優勢。
2014-2023 年公司收入與凈利潤複合增速15.9%、23.3%，截至2023 年，紙漿合計總產能超1200 萬噸，具備熨平造紙行業週期性波動的能力。
造紙行業：供需改善，短期有望回歸動態平衡。2024 年行業需求弱復甦，長期供需矛盾仍存但短期供需有望回歸動態平衡，供給端受益於龍頭暫時停產而改善，需求有望迎來順週期下的積極復甦，行業處於週期底部蓄勢向上階段。其中文化紙需求剛性，新增供給有限，主要由漿價主導盈利變化；箱板紙社零強相關，供給寬鬆，盈利修復彈性更多在於需求。
太陽紙業：產能有序擴張，週期與成長的共振。公司以產能的穩步擴張抵抗了造紙週期，顯現出在週期中的成長性特徵。2022-2024 年廣西北海、南寧一期項目相繼順利投產，2025 年仍處於此輪產能擴張週期中，其中：1）山東顏店&兗州：顏店3.7 萬噸特種紙基新材料項目預計將於2025H1 投產，兗州14 萬噸特種紙項目二期工程已開工建設，2）廣西南寧：一期100 萬噸高檔包裝紙、二期40 萬噸特種紙+35 萬噸漂白化學木漿+15 萬噸機械木漿預計2025 年底陸續試產，30 萬噸生活用紙二期項目也在規劃中。
漸入佳境：盈利一枝獨秀，太陽競爭力持續顯現。成本控制是行業競爭勝負手：造紙爲傳統的強週期性行業，需求與宏觀經濟息息相關，同時由於產能存在一定滯後，供需變化與錯配帶來漿、紙價波動，形成利潤的週期性變化。
2022 年以來造紙行業處於需求收縮、供給衝擊與大宗價格高漲的週期底部，紙企盈利大幅波動且普遍承壓。盈利一枝獨秀的太陽：公司近3 年利潤率維持在7-9%，其背後是管理層的高瞻遠矚與公司內外兼修的綜合實力。其一，內部精細化管理提效控費；其二，多元化產品配置，調結構提毛利；其三，三大基地佈局、原料自制率提升與高效生產優化成本；展望後續，老撾林木資源的佈局將有望進一步內化外部成本，奠定中長期利潤優勢。
盈利預測與估值：公司是大型綜合造紙龍頭，盈利穿越週期，擴產能顯成長。
預計2024-26 年歸母凈利潤28.9/32.9/39.2 億元，同比-6.4%/14.1%/19.1%，攤薄EPS=1.03/1.18//1.40 元，對應PE=13.9/12.2/10.2x，通過多角度估值，預計公司合理股價16.5-18.9 元/股，維持「優於大市」評級。
風險提示：匯率及原材料價格波動；價格提振不及預期；下游需求不及預期。
