4Q24 系列酒降速明显，茅台酒保持双位数增长。（1）2024 年预计茅台酒实现营收1458 亿元，同比增15.2%，系列酒实现营收246 亿元，同比增19.2%。其中，4 季度茅台酒、系列酒收入增速分别为13.6%、3.4%。受行业环境影响，飞天茅台年内批价波动较大，结合百荣酒价、同花顺、今日酒价综合来看，2H24 原箱、散飞批价环比上半年分别降270 元/瓶、185 元/瓶，4 季度散飞批价最低跌破2200元。3 季度，为了稳定批价，公司调整发货结构，增加了龙年生肖茅台和精品茅台的配额占比、降低了普飞的配额占比，茅台酒产品结构提升。我们判断，4 季度公司维持3 季度发货政策。（2）4 季度系列酒营收增速降幅明显，我们判断主要与1935 提前完成年内任务，叠加2H24 茅台1935 批价降幅较大，公司主动控货有关。4 季度系列酒对报表拉动作用减弱。（3）2024 年茅台酒基酒产量5.63 万吨，同比降1.6%，系列酒基酒产量4.81 万吨，同比增12.0%，公司基酒产量稳定。貴州茅臺發佈2024 年生產經營情況公告。2024 年公司預計實現營業總收入1738 億元，同比+15.44%，歸屬母公司股東凈利潤857 億元，同比+14.67%。2024 年圓滿收官，2025 年公司聚力轉型發展。公司作爲白酒龍頭，經營韌性較強，具備穿越週期的能力，維持買入評級。
支撐評級的要點
2024 年公司順利完成年初既定目標，圓滿收官。（1）2024 年公司預計實現營業總收入1738 億元，同比增長15.4%，歸母淨利857 億元，同比增長14.7%。2023年11 月，公司上調飛天茅台出廠價，普茅提價確保了2024 年業績的穩定增長，2024 年公司圓滿收官。（2） 4Q24 公司預計實現營業總收入506.8 億元，同比增長12.0%，歸母淨利248.7 億元，同比增13.8%。4 季度利潤增速高於收入增速，主要與產品結構變化有關。
4Q24 系列酒降速明顯，茅台酒保持雙位數增長。（1）2024 年預計茅台酒實現營收1458 億元，同比增15.2%，系列酒實現營收246 億元，同比增19.2%。其中，4 季度茅台酒、系列酒收入增速分別爲13.6%、3.4%。受行業環境影響，飛天茅台年內批價波動較大，結合百榮酒價、同花順、今日酒價綜合來看，2H24 原箱、散飛批價環比上半年分別降270 元/瓶、185 元/瓶，4 季度散飛批價最低跌破2200元。3 季度，爲了穩定批價，公司調整發貨結構，增加了龍年生肖茅台和精品茅台的配額佔比、降低了普飛的配額佔比，茅台酒產品結構提升。我們判斷，4 季度公司維持3 季度發貨政策。（2）4 季度系列酒營收增速降幅明顯，我們判斷主要與1935 提前完成年內任務，疊加2H24 茅台1935 批價降幅較大，公司主動控貨有關。4 季度系列酒對報表拉動作用減弱。（3）2024 年茅台酒基酒產量5.63 萬噸，同比降1.6%，系列酒基酒產量4.81 萬噸，同比增12.0%，公司基酒產量穩定。
龍頭積極求變，多種手段應對行業壓力，2025 年開啓新的發展週期。近日，公司召開經銷商聯誼會，直面當前市場存在的「供需適配」問題，堅持「三個轉型」（客群轉型、場景轉型、服務轉型），平衡渠道關係。具體舉措來看，（1）產品方面，25 年茅台酒國內市場計劃投放量較24 年略有增長，其中53 度、500ml 的珍品茅台酒投放量將減少；1000ml 裝的公斤茅台投放量將適度增加。通過調整茅台酒產品結構確保飛天批價穩定。系列酒方面，打造茅台1935、茅台王子迎賓、漢醬大麴「三個百億事業部」。（2）渠道方面，公司瞄準餐飲渠道、國際市場，增加差異化產品的開發，滿足多元化需求。同時調整專賣店、商超、電商合同產品結構，提升消費觸達率。（3）市場政策方面，2025 年公司將加大市場費用投放，增強市場開發力度及渠道服務能力。在行業調整背景下，公司主動尋求變革，彰顯龍頭引領風範。
估值
公司制定「三年分紅規劃」，2024-2026 年度分紅比例不低於75%，且年內現金分紅分兩次實施，2024 年中期向全體股東每股派發現金紅利23.882 元（含稅），合計超300 億元。近日，公司公告回購方案，擬用自有資金不低於30 億元（含）且不超過60 億元回購公司股份，回購用於註銷並減少公司註冊資本。以上舉措增強投資者信心，公司當前估值優勢明顯。根據公司公告及當前行業環境，我們調整此前盈利預測，預計24-26 年公司EPS 分別爲68.23、74.46、81.19 元/股，分別同比+14.7%、+9.1%、+9.0%，對應PE 分別爲21.1X、19.3X、17.7X，維持買入評級。
評級面臨的主要風險
渠道庫存超預期。宏觀經濟波動的風險。飛天批價持續下跌。
