组件业务：精耕二十余年铸就护城河。1）销售运营端：公司渠道运营长期布局，形成全球架构，品牌价值显著，供应链上构建长期供应链链主地位。2）产销：公司连续12年出货量排名全球前三，2024Q1-Q3公司组件出货量为50.50GW，预计全年出货70-75GW。一体化产能位居行业前列，适度布局精准出海。预计2024年底，公司光伏硅片/电池/组件产能将分别达到55GW/105GW/120GW，印尼及美国基地预计年底投产。投資要點：
公司概況：1）穩健經營，全球一線組件廠商跨越多輪週期。公司於2007年成立，多年位列全球一線組件供應商行列。公司通過穩健經營，已成功穿越四輪行業週期，當前公司減速入彎，有望再次穩健穿越。2）財務分析：行業低點業績穩定，多元業務貢獻盈利。2024Q1-Q3公司實現營收631.47億元，同比-22.16%，實現歸母淨利-8.47億元。2024 H1公司/光伏系統/智慧能源營收佔比爲69.95%/25.24%/3.56%，毛利率爲11.13%/18.43%/23.22%。
行業：1）供需：短期矛盾顯現，行業自律有望推進產能出清。需求側長期增長不改，短期增速放緩。供應側大幅擴產造成產業鏈價格低於成本，政策及行業自律有望加速供需矛盾修復。2）產業鏈：組件端長坡厚雪，利潤分配有望傾斜。當前各環節產能擴張充分滿足市場需求，組件環節格局穩固，渠道、品牌、全球化運營等強壁壘有望佔據優勢。
組件業務：精耕二十餘年鑄就護城河。1）銷售運營端：公司渠道運營長期佈局，形成全球架構，品牌價值顯著，供應鏈上構建長期供應鏈鏈主地位。2）產銷：公司連續12年出貨量排名全球前三，2024Q1-Q3公司組件出貨量爲50.50GW，預計全年出貨70-75GW。一體化產能位居行業前列，適度佈局精準出海。預計2024年底，公司光伏硅片/電池/組件產能將分別達到55GW/105GW/120GW，印尼及美國基地預計年底投產。
多元業務：協同發展貢獻業績。1）支架：技術+品牌渠道+智能平台，業務迎來上升期。
2018年公司海外收購支架業務，形成國際產業佈局及技術雙重優勢。2023年公司跟蹤支架出貨達到全球排名第6位、國內第2位，約佔全球出貨比重6%。2）分佈式系統：分佈式系統龍頭，運維業務厚積薄發。子公司天合富家成立於2016年，全球排名前二，國內戶用市場市佔率約20%。運維業務貢獻新的增量，截至9月底公司分佈式電站運維規模15.2GW。
3）儲能：光儲協同，邁向高速發展期。公司儲能業務於2015年開始佈局，在產能端、產品、渠道方面擁有深厚積累。2024Q1-Q3儲能出貨2.55GWh，全年有望出貨5GWh。
投資建議：我們預測公司2024-2026年歸母凈利潤分別爲-6.23/23.35/40.25億元，EPS分別爲-0.29/1.07/1.85元/股，當前2024-2026年股價對應PE分別爲-67.49倍/18.01倍/10.45倍，對應PB分別爲1.37倍/1.28倍/1.11倍。公司作爲光伏組件，受益於品牌、渠道、國際化佈局等優勢壁壘。同時公司業務多元化厚積薄發，支架、儲能等板塊貢獻業績，預計在行業產能出清過程中龍頭優勢不斷凸顯。首次覆蓋，給予「買入」評級。
風險提示：光伏裝機增速不及預期風險；全球政策風險；產業鏈價格波動風險。
