四环医药发布公告称，建议分拆轩竹生物赴港上市。2022年、2023年和今年上半年，轩竹生物净亏损分别为5.12亿元、3.01亿元、1.11亿元。從科創板到港交所。
《投資者網》蔡俊
近期，四環醫藥（00460.HK，下稱「公司」）在忙着拆分上市。
四環醫藥發佈公告稱，建議分拆軒竹生物赴港上市。2022年、2023年和今年上半年，軒竹生物淨虧損分別爲5.12億元、3.01億元、1.11億元。
此前，軒竹生物計劃上市科創板，但隨後終止。實際上，該企業自2018年後才由公司獨立運營，並通過收購、整合、引進權益等操作提升整體估值。但折戟科創板打亂其資本計劃，公司回購軒竹生物的部分股東持股，開啓港股IPO工作。
闖三關的荊棘
軒竹生物的資本化征途，一路荊棘。
2022年，四環醫藥擬分拆軒竹生物在科創板上市的申請，獲得上交所受理。彼時，軒竹生物未有商業化藥品，當年淨虧損5.12億元，因此採用第五套上市標準。
2023年，創新藥的寒冬不期而至，監管層收緊虧損企業的IPO申請。上市委會議上，軒竹生物被暫緩審核，並被要求進一步披露各管線在研產品的技術優勢、後續商業化規劃及具體舉措。今年5月，軒竹生物的IPO審核被終止。
一朝折戟，打亂了四環醫藥的資本計劃。2008年，公司收購軒竹生物的前身，十年後將其獨立運營，研發管線覆蓋消化系統疾病、腫瘤和非酒精性脂肪性肝炎。終止科創板的半年後，港股成了軒竹生物實現資本化的不多途徑之一。
遞表前，四環醫藥通過旗下平台回購軒竹生物部分B輪投資者的股份。2021年融資中，陽光人壽、河北中冀財、中銀資本等合計投資軒竹生物6.11億元，其中陽光人壽以2.5億元拿下3.62%股權。本輪迴購，公司以3.08億元收購陽光人壽的全部持股。以此計算，三年時間陽光人壽盈利23.2%，軒竹生物的估值超85億元。
這裏面，各種計算夾雜。
其一，四環醫藥與退出股東的交易對價，是根據8%的年回報率訂立。截至目前，以國投招商旗下平台爲代表的A輪投資者仍在軒竹生物的股東之列，當時後者合計融資9.63億元，投後估值33億元。
其二，軒竹生物的估值是否合理。與科創板IPO時相比，該企業的最大變化是上市了首款藥品。2023年，其研發的安奈拉唑鈉獲批銷售，並納入國家醫保目錄。今年上半年，該藥銷售額1603萬元。
而且，創新藥企的成長需要邁過三道關。第一道是研發有結果，第二道是資本運作成功，第三道是商業化路徑打通。軒竹生物邁過第一道，在努力第二道中，第三道前景未知。
上交所在IPO問詢函中，曾多次詢問軒竹生物產品管線的競爭優勢和市場空間。安奈拉唑鈉屬於PPI（質子泵抑制劑）藥品，競爭激烈且市場規模縮減。2023年，同類產品的樣本醫院規模爲26.1億元，較2019年減少65.2%，原因包括集採實施、多個品種被納入重點監控目錄等。
「投餵」軒竹生物
剝開軒竹生物的壯大曆程，其實是四環醫藥通過整合資源不斷「投餵」。彼時，科創板開閘IPO，創新藥的風口正盛，一衆企業估值上漲。
2018年獨立運營前，軒竹生物的創新藥業務以軒竹生物山東爲主體開展，主營小分子賽道。2019年到2021年，軒竹生物先後收購軒竹生物北京，重組康明百奧實，拓展至臨牀研發、大分子等賽道。
2019年12月，四環醫藥旗下企業以3.3億元將持有的軒竹生物北京股權，轉讓給軒竹生物。2021年，軒竹生物北京的營業收入、凈利潤分別爲4221.03萬元、901.52萬元。
2021年，軒竹生物與康明百奧實施重組，前者子公司軒竹生物康明以1.31億元收購康明百奧的大分子業務資產、負債、人員等，康明百奧的大股東朱曉東成爲軒竹生物的高管。
實際上，軒竹生物與康明百奧早有交集。2020年，軒竹生物向康明百奧提供1000萬元借款，用於後者的產品管線研發。此後，軒竹生物還向朱曉東提供 302.04萬元借款，用於後者回購所持的康明百奧股權。
回顧內部整合的時間，正好也是軒竹生物的A、B輪融資之際。一番操作下來，受益於研發管線增加，軒竹生物的估值實現抬升。不過，軒竹生物仍未實現盈利，表面上是沒有商業化產品，但收購關聯方的資產權益，也流出不少資金。
2022年1月，軒竹生物康明與北京軒義簽署資產和技術的轉讓合同，合計近3億元收購中試車間相關資產、CD80 融合蛋白的技術權益。轉讓方北京軒義，爲四環醫藥實控人車馮升曾控制的企業。
資本和跨界的老手
新世紀初，車馮升在海南與郭維成、張炯龍和孟憲慧等合夥，開辦了四環醫藥的前身。此前，車馮升做過大學教師、醫院神經科醫師、藥企銷售。多年的跨界打拼，鍛鍊其敏銳的商業嗅覺。
2007年，四環醫藥在新加坡證券交易所上市，後私有化退市，並於2010年登陸港交所，業務覆蓋醫美、創新藥、仿製藥等。截至目前，車馮升是公司的董事長，並與另三位實控人簽署協議，合計持有公司55.02%股份。
可以看出，公司的業務賽道跨度之大，如同車馮升的跨界履歷。今年上半年，公司總收益約9.50億元，同比下降約10%，擁有人應占虧損約爲3340萬元，上年同期虧損4960萬元，同比大幅收窄32.7%。
能撐住業績的，來自公司醫美業務，報告期內收益約3.23億元，同比上漲66.4%。第一大板塊仿製藥，同期仿製藥的收益約5.97億元，同比下降29.4%。
這裏面，公司從韓國代理的肉毒素產品樂提葆是主要力量。該產品自2021年在國內銷售後，市佔率超10%，今年上半年銷售額同比增長50%。9月，公司公告該產品獨家銷售協議續約至2030年底；拆分軒竹生物的公告裏，公司表示會將更多資金與資源投入在醫美領域及其他新興業務上。
需要指出，之所以能夠跨界和整合資源，與公司實控人或高管控制的企業超100家相關。資本運作的老手，能否再度拿下一個IPO，一切值得追蹤。（思維財經出品）■
