投资逻辑

公司以“精准医疗”为核心，深化全产业链发展。公司主要业务包括“精准预防”领域的细胞检测制备及存储；“精准诊断”领域的体外诊断原料、体外诊断试剂和器械的研产销，生物基因、蛋白、抗体等科研试剂产品，以及基因检测服务；“细胞治疗”领域的干细胞、免疫细胞临床应用的研发等；形成“精准医疗”产业链。在精准诊断领域，上海傲源下属从事病理诊断业务子公司中山金桥公司主要负责公司病理诊断业务的拓展，产品涵盖肿瘤诊断、心脑血管疾病诊断、自身免疫疾病检测、过敏原检测、药物检测等领域，2023年还推出新一代全自动免疫组化设备Ultra 60 Plus，随着合作医院的不断增加，以及推广使用与公司病理诊断试剂匹配的免疫组化染色机，装机数量的增长带动了病理诊断业务的快速增长，成为公司重要的营收和利润来源。2023年，上海傲源实现营收8.97亿元（YoY+10.47%），净利润2.36亿元（YoY+26.20%），增长十分稳健。

干细胞市场迅速扩容，公司加码研发、积极布局细胞治疗领域。由于对再生医学和研究资助的需求增加，全球干细胞治疗市场正在以极快的速度增长。据Dimension Market Research数据，全球干细胞治疗市场规模将由2024年的189亿美元激增至2033年的547亿美元，2024-2033E的CAGR为12.6%。且近年来多个政策文件明确支持干细胞创新药物的发展，继续加强干细胞技术的监管和执法力度，推动干细胞技术的标准化和规范化发展。据前瞻产业研究院数据，我国干细胞药物IND申请受理量近年来快速提升，2023年已达52例，远高于2018年的5例。2018年国家明确干细胞药物申报途径后，截至目前公司自主研发的VUM02注射液（人脐带源间充质干/基质细胞注射液）的8个适应症已取得国家药品监督管理局核准签发的《药物临床试验批准通知书》，包括失代偿期肝硬化、特发性肺纤维化、慢加急性(亚急性)肝衰竭、中/重度急性呼吸窘迫综合征、临床分型为重型/危重型新型冠状病毒感染、激素治疗失败的II度至IV度急性移植物抗宿主病、系统性硬化症、活动期中重度溃疡性结肠炎；部分已进入临床II/III期。此外，公司参股公司北京三有利和泽生物科技有限公司与首都医科大学共同申报的药物“人牙髓间充质干细胞注射液”是国内首个应用于慢性牙周炎等疾病治疗的干细胞药物，目前已进入Ⅱ期临床试验并有患者入组，领先地位明显。

盈利预测：公司病理诊断业务稳健增长，成人细胞存储业务贡献新增量，基本面稳定；持续加大研发投入，干细胞创新药等中长期市场空间可观。我们预计2024-2026年公司分别实现营收16.81/17.78/18.84亿元，同比增长5.73%/5.81%/5.91%，归母净利润1.39/1.59/1.81亿元，同比增长30.50%/14.61%/13.94%，对应PE分别为68/59/52倍，维持“推荐”评级。

风险提示：市场竞争加剧风险，集中带量采购风险，市场政策风险，新产品研发不及预期风险，产品销售推广不及预期风险，应收帐款计提减值风险，产品质量风险等。